國海固定收益證券研究中心 孫穩存

　　為落實從緊的貨幣政策要求，繼續加強銀行體系流動性管理，抑制貨幣信貸過快增長，中國人民銀行決定從2008年1月25日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。提高0.5個百分點力度過小，公開市場操作力度將加大。

　　我們多次提到，存款準備金率將保持一個月一次的節奏。這一速度主要對沖貿易順差和FDI所帶來的外匯占款增加（央行目前要求用外匯上繳存款準備金）。2008年1月央票大規模到期（數量接近6000億），根據我們預測，1月份中國貿易順差可能為200億美元左右，而FDI在50億美元左右，3項相加將提供將近8000億左右的基礎貨幣。

　　2007年12月底金融機構人民幣存款余額為38.9萬億元，據此計算，存款準備金率上調0.5%可凍結2000億元左右，考慮到貨幣增速需要大約為800－1000億元基礎貨幣投放，因此，還存在5000億左右的余額需要回收。從這個角度上而言，本次上調存款準備金率力度過小，需要公開市場操作加以對沖�，F實情況是，央行加大了這方面的操作，1月上半月發行央票2060億元，進行短期回購操作累計7120億元，到目前凈回購5820億元。由于回購在短期內會到期，因此，未來還需要不斷進行操作，央行在1月還將大量發行央票，未來預計將保持在2000億左右的規模。

　　2月繼續提高的可能性不能排除。2008年2月央票到期數量較少，但是，央行的正回購在2月到期的數量巨大。

　　差別準備金率可能出臺。從總體上來看，目前中國的流動性依然充裕，增加存款準備金是必要的。但是流動性分布存在很大差異，采用差別化的政策操作有必要。由于各個金融機構的資產負債匹配關系不一樣，有的銀行貸存比率很高，如興業銀行高達80%，而工行只有50%左右，那么采用統一的存款準備金率政策必然會要求部分銀行大幅度調整其資產結構，影響其經營的穩健性，從而影響整個金融市場的穩定。以上兩個因素決定存款準備金率需要采用差別化調整。同時，央行也必須努力不去縱容不合理的資產負債管理的行為，以免被市場左右，最終積累更大的金融風險。