本期短融券信用級別：大公國際：A-1

　　                    鼎資研究: A-3

　　分析觀點

　　公司概況

　　南京鋼鐵聯(lián)合有限公司(以下簡稱：南鋼)始建于1958年。1996年7月，南京鋼鐵廠改制為南京鋼鐵集團有限公司，同時以南京鋼鐵集團有限公司為核心組建南京鋼鐵集團；2000年9月，“南鋼股份” 在上海證券交易所成功發(fā)行上市；2003年，南鋼按照市委、市政府的要求實施“三聯(lián)動”改革，目前國有股占總股本的49%，實現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營機制的重大轉變。南鋼聯(lián)是我國特大型鋼鐵聯(lián)合企業(yè)，中厚板、棒材、線材以及帶鋼作為公司的主要產(chǎn)品，其中中厚板的生產(chǎn)銷售是公司重要收入和利潤來源。截至2006年末，南鋼聯(lián)總資產(chǎn)234.00億元，總負債181.01億元，少數(shù)股東權益10.20億元，所有者權益42.791億元。2006年實現(xiàn)主營業(yè)務收入176.89億元，利潤總額11.21億元，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流23.60億元。(資料來源：公司網(wǎng)站)

　　行業(yè)狀況

　　鋼鐵產(chǎn)業(yè)是國民經(jīng)濟的基礎產(chǎn)業(yè)。我國已是世界上鋼鐵產(chǎn)量和消費量的第一大國，并成為鋼材凈出口國。目前我國正處在工業(yè)化中期階段，而重化工業(yè)化正是這一階段主要特征，同時城鎮(zhèn)化進程中的基礎設施建設也強烈的刺激了鋼鐵工業(yè)的中長期發(fā)展。從數(shù)據(jù)來看，自2001年來，我國鋼鐵產(chǎn)量年均增長率保持在20%左右，2006年全年累計生產(chǎn)粗鋼41,878萬噸，生鐵40,416萬噸，粗鋼和生鐵產(chǎn)量分別占全球總產(chǎn)量的34.34%和46.6%，全年國內(nèi)消費粗鋼40,192萬噸，占全球消費總量的32.7%。伴隨中國的工業(yè)化和城市化進程，鋼鐵工業(yè)將在較長時期具有良好的成長性。

　　(數(shù)據(jù)來源：中國統(tǒng)計局)

　　鼎資評分

　　根據(jù)南京鋼鐵的財務數(shù)據(jù)，運用鼎資信用分析評分模型進行計算，南京鋼鐵的償債能力評級僅為C級，經(jīng)營能力評級為A-2，盈利能力評級也為A-2。所以綜合來看，我們給南京鋼鐵的整體評級為A-3級。根據(jù)鼎資研究的統(tǒng)計，在這一信用水平的新債收益率為6.27%；南京鋼鐵為國有控股企業(yè)，鼎資統(tǒng)計的1年期左右國有控股企業(yè)短融券成交收益率平均為6.24%。結合南京鋼鐵的實際情況，鼎資投資認為07南鋼CP01的收益率在6.3%-6.4%之間較為合理。

　　有利因素

　　經(jīng)濟地理優(yōu)勢明顯

　　華東地區(qū)是我國經(jīng)濟最發(fā)達的區(qū)域，近五年來GDP 增長速度均高于全國平均水平，尤其是近兩年來華東地區(qū)GDP增長速度均超過12%。其中江蘇省是華東地區(qū)經(jīng)濟最發(fā)達的省份之一，2006年GDP總量居全國第三位，另外上海、南京擁有全國最大的鋼貿(mào)易中心。南鋼聯(lián)地處南京江北工業(yè)園區(qū)，便捷的水路公路交通降低了原材料和產(chǎn)成品運輸成本，提高了公司的市場競爭力。(資料來源：募集說明書)

　　設備技術優(yōu)勢

　　“十五”期間，公司投入100 多億元用于技術裝備的更新改造(見表1)，目前公司擁有從原料、燒結、球團、煉鐵、煉鋼到軋鋼完整的生產(chǎn)工藝系統(tǒng)，技術裝備居國內(nèi)一流水平。公司整體技術裝備水平達到全國先進水平，部分裝備水平達到了國際先進水平。優(yōu)良的技術基礎保證了南鋼的競爭能力和抗風險能力，提高了產(chǎn)品的檔次和附加值。(見表1)(資料來源：公司網(wǎng)站)

　　盈利能力穩(wěn)定中有所上升

　　在宏觀經(jīng)濟環(huán)境的有力依托之下，公司前兩年總資產(chǎn)連續(xù)遞增，2006年公司總資產(chǎn)234.00億元，較上年同期增長15.95%，主營業(yè)務收入176.89億元，保持穩(wěn)定，實現(xiàn)利潤總額11.21億元，同比增長10.88%，實現(xiàn)凈利潤7.00億元，同比增長28.71%，公司運行穩(wěn)定，主營業(yè)務業(yè)績持續(xù)增長。(見圖1)(資料來源：募集說明書)

　　不利因素

　　宏觀調(diào)控及經(jīng)濟預期帶來的不確定性

　　基于產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整，降低能耗及社會對環(huán)境問題的日益關注，國家會持續(xù)的進行宏觀政策調(diào)控。同時由美國即將進入周期性衰退所導致的全球性的經(jīng)濟悲觀預期，會給鋼鐵這一周期性極強的行業(yè)帶來一定的不確定性。但長遠來看，向上的增長趨勢難以逆轉。(資料來源：國研網(wǎng))

　　負債規(guī)模較大

　　發(fā)行人為提高核心競爭力進行一系列的現(xiàn)代化技術改造，需要大量的資金支持，使得負債規(guī)模上升。(見圖2)公司面臨一定的債務管理壓力和短期償債壓力。(資料來源：募集說明書)

　　或有負債風險

　　截至2006年末，公司為第三方提供貸款擔保累計9.89億元，占公司凈資產(chǎn)的23.11%，為子公司提供擔保累計20.78億元。如果債務方的經(jīng)營狀況與信譽狀況發(fā)生不利變化，將會對公司造成一定的或有風險。(資料來源：募集說明書)

　　鐵礦石價格持續(xù)上升

　　中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會提供數(shù)據(jù)顯示，今年以來鐵礦石價格一直高位運行，進口到中國的鐵礦石平均到岸價2007年以來已上漲了27%以上。2007年以來，進口現(xiàn)貨市場上印度鐵礦石價格漲幅曾達到150%，屢創(chuàng)新高。同時，近期海運價格和現(xiàn)貨礦價依然處于歷史高位。巴西至國內(nèi)的礦石海運價去年末每噸33.4美元，進入11月份突破90美元，創(chuàng)歷史新高。(資料來源：人民網(wǎng))

　　財務分析

　　盈利能力分析

　　可以看出，2005年公司盈利水平有一定下降。面對嚴峻的市場形勢，公司通過提高附加值產(chǎn)品比例、節(jié)能降耗以及實施低成本戰(zhàn)略，部分緩解了市場風險，2006年公司主營業(yè)務凈利潤較2005年增長28.71%，總資產(chǎn)報酬率為7.82%，凈資產(chǎn)收益率為16.96%，均保持了行業(yè)平均之上的盈利水平。

　　償債能力分析

　　公司近年資產(chǎn)負債率始終維持在高位，整體負債水平很高。04-06年分別為71.58%、73.06%和77.35%。EBITDA利息倍數(shù)分別7.49倍、5.23倍和4.59倍，EBITDA對利息保護能力一般并呈現(xiàn)下降趨勢。公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量除05年宏觀調(diào)控影響外，總體較為正常。使現(xiàn)金流動負債比在06年較05年有57.84%的上升。公司近年總體債務規(guī)模尤其是短期債務規(guī)模上升。總體看，公司貨幣資金充足、存貨變現(xiàn)能力較強，流動資產(chǎn)質(zhì)量較好、負債結構穩(wěn)定、短期借款期限分布較合理。公司整體償債能力基本正常。

　　經(jīng)營能力分析

　　由于產(chǎn)能的增加，在06年存貨周轉天數(shù)和應收賬款周轉天數(shù)都有上升，分別為24天及74天，其中應收賬款絕大多數(shù)賬齡在一年以內(nèi)。仍在合理范圍之內(nèi)。總體來看，公司貨幣資金充足，流動資產(chǎn)質(zhì)量較好，存貨變現(xiàn)能力較強，流動資產(chǎn)周轉較快。

　　評級結論

　　南京鋼鐵在國民經(jīng)濟高速增長的大環(huán)境下面臨著有利的發(fā)展機會，隨著公司新建項目的投入使用以及公司內(nèi)部管理水平的進一步提升，勢必會推動公司的盈利能力進一步上升。本期融資券募集資金的用途主要是用于貿(mào)易行業(yè)流動資金周轉，優(yōu)化融資結構。降低融資成本。截至2006年底，公司在各商業(yè)銀行獲得流動性授信額度122.31億元，其中未使用66.44億元，公司間接融資渠道暢通。通過以上分析，我們認為南京鋼鐵對本次短期融資券的還本付息能力較強，本次融資券償還風險較低。