平安證券葉英

　　中國人民銀行9月6日宣布，從9月25日起上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點至12.5%。這是央行年內第7次上調存款準備金率。此次上調存款準備金率將凍結商業銀行1880億元左右的資金。今年7次上調存款準備金率合計凍結商業銀行資金12474.5億元，而今年1-7月新增外匯占款19232億元。由于今年貿易順差持續擴大，今年1-7月貿易順差已達到去年全年的77%，1-7月外匯占款也達到去年全年的69%，基本保持了同步增幅，這造成央行被動性基礎貨幣投放量大幅增長。可以說，今年以來央行7次上調存款準備金率，是央行把存款準備金率作為對沖基礎貨幣被動投放的常規工具。由此來看，基于年內貿易順差不會明顯降低的預期，我們認為未來數月央行還會視外匯占款的增長情況，繼續上調存款準備金率。

　　中國

人民銀行于9月4日在公開市場上利用特別國債做質押進行了6 個月期正回購操作，規模為100億元人民幣，中標利率為3.2％。同時，央行還招標發行了330億元1年期央票，參考收益率為3.3165％，與上周持平。這是央行對于特別國債的首次運用，也是繼7月中旬央行進行6個月期正回購后，利用剛發行的特別國債進行正回購回收流動性的又一次行動，因此宣告多渠道回籠流動性的局面初步形成。雖然此前市場普遍預期央行可能會利用特別國債回收市場流動性，減輕央行回收成本，但如此之快，還是有點出乎意料。央行通過正回購操作可以達到回籠資金的效果，而且因正回購與央票在流動性和信用派生能力方面的差異，正回購對流動性的回籠作用及針對性更強。由于自2005年以來央行持有的國債基本沒有變動，大致維持在2800多億元的水平上，這就使得正回購操作受到很大限制。近年來國債規模增加以及1.55萬億特別國債的陸續發行，為央行利用這一工具提供了素材，預計正回購工具有望成為央行回收流動性的常規手段。此次央行賣出特別國債，是搭配使用特別國債和央票回收市場流動性的嘗試，由于本次正回購的量僅為100億元，加上1年期央票利率也維持不變。因此我們認為，就本次正回購而言，對市場的影響并不大。

　　人民銀行根據貨幣調控需要，于9月7日向部分公開市場業務一級交易商發行1510億元3年期央行票據，發行利率為3.71%。央行在兩個工作日內動用存款準備金率及定向票據發行兩項貨幣政策工具，向市場回收流動性約3390億元，加上之前8月29日發行的6000億元特別國債，央行在短短的兩周內已收回流動性近1萬億元。今年前7年月外貿順差的持續擴大，新增外匯占款造成的基礎貨幣被動投放已經達19232億元，存款準備金率的運用已經成為央行回收流動性的常態手段，同時，向部分商業銀行定向發行票據，具有針對性強，回收流動性效率較高的特點，3年3.71%的發行利率比正常發行的同期票據低10BP，也具有懲罰性的性質。因此今后一段時期，如果基礎貨幣的投放仍呈現快速增長，定向票據發行仍是央行有針對性回收流動性的高效工具。

　　統計上周數據，上證國債指數開于110.329點，收于110.291點，周下跌0.007點。成交量為27.38億元，較前一周少成交5.1億元。上證企債指數開于115.554點，收于115.253點，周下跌0.308點。

　　上周央行連續進行貨幣政策的調控，9月4日，央行在公開市場操作中首次以特別國債作為抵押券，招標發售人民幣100億元6個月期正回購協議，中標利率為3.2%。這是央行自今年7月19日以來第三次進行正回購操作，也是央行運用特別國債回收流動性的試手。9月6日年內第7次上調存款準備金率至12.5%。9月7日年內第5次向部分公開市場業務一級交易商發行1510億元3年期央行票據，發行利率為3.71%。如果加上8月29日發行的6000億元特別國債，央行已經通過各種工具回收近萬億元的流動性。

　　本周8月CPI數據將公布，不少機構預期仍將處于高位，并將觸動市場對央行為減少負利率再次加息的預期，因此近期市場仍將會進行弱勢調整格局。

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