中信證券 胡航宇 韓冬 林璟

　　從1月份貨幣指標(biāo)走勢來看，年初貨幣結(jié)構(gòu)增長并不平衡，M2雖然增速下降，但M1增速繼續(xù)加快。這表明短期內(nèi)仍然存在撬動資產(chǎn)泡沫和引發(fā)經(jīng)濟(jì)過熱局面的巨大危險。我們認(rèn)為，2007年1季度末前后可能將面臨一次加息，短期內(nèi)3年期央票走勢將是市場風(fēng)向標(biāo)。

　　目前3年期央票收益率為3.1%，距我們預(yù)測的3.2%~3.3%的水平已不遠(yuǎn)，3月份3年期央票一旦上沖到3.2%的水平，則很可能會短期內(nèi)企穩(wěn)，而市場也可能以3年期央票利率出現(xiàn)企穩(wěn)作為契機(jī)，出現(xiàn)小幅反彈。

　　隨著3年期央票招標(biāo)利率的不斷上行，金融債收益率曲線的陡峭化趨勢也已確立。但是3-10年期的收益率曲線由于新債發(fā)行較少，基本處于平行上移的階段，如果后期5年期債券的供給依然較少，預(yù)計該段收益率曲線仍會平行移動，與國債的利差可能會略有增加。另外，長期品種成交寥寥，但是隨著企業(yè)債的大量供給，將倒逼金融債的收益率上行。浮息債上月的交易非常不活躍，預(yù)計新的定位要等待新債的發(fā)行。

　　由于央行仍將保持短期利率的穩(wěn)定；同時從政策角度來看，盡管加息預(yù)期較高，但加息對貨幣市場收益率的影響將較為輕微。對于中長期品種，一方面3、4月份央行加息的可能性較高，而且CPI環(huán)比持續(xù)上升，另一方面3月份以后中長期品種的供給將大幅增加，上述因素都使得投資者對中長期品種的態(tài)度日趨謹(jǐn)慎。

　　去年12月份以來，債券市場一直維持相對弱勢，跟去年10月份高點(diǎn)相比，至今5年期國債收益率已經(jīng)上行了25個BP，5-7年期金融債券收益率上行幅度在37個基點(diǎn)附近。參考?xì)v史上緊縮政策出臺前市場空頭預(yù)期對于利率的影響來看，國債與金融債券的收益率平均上行幅度在20-25個基點(diǎn)，應(yīng)該說目前國債、金融債券的利率調(diào)整已經(jīng)具備了一定的幅度，市場本身存在著一定的反彈空間。

　　綜上所述，短期內(nèi)我們對后市繼續(xù)持謹(jǐn)慎態(tài)度，建議投資者可保持縮小久期至3年以內(nèi)，資金充裕的投資者可積極關(guān)注央票及各種信用級別的短期融資券。此外，我們繼續(xù)大力推薦交易所分離純債。目前分離純債絕對收益率水平優(yōu)勢明顯，預(yù)計未來其收益率仍有一定的下降空間。