一季度債市資金供應充足

　　申銀萬國證券研究所陸文磊屈慶

　　糧價溫和上漲影響CPI

　　2006年四季度以來，國際和國內農產品價格出現普漲行情。糧食價格上漲對CPI的影響是顯而易見的，11月份CPI上漲1.9%，漲幅比上月提高0.5個百分點，為今年以來CPI月度漲幅的高點。

　　僅從國內因素判斷，短期內糧食價格穩步、溫和上漲是最有可能出現的結果，而糧食價格溫和上漲也會使CPI難以明顯回落。根據我們的預測，12月份CPI漲幅預計在1.8%左右，而2007年1月份由于春節因素的移位（2006年春節在1月份、2007年則是在2月份）效應，CPI漲幅會有所下降，2-3月份CPI漲幅會穩步提高，3月份將會出現階段性高點。

　　國際糧食價格或許會成為影響2007年債券市場運行的一個最大的不確定因素，所以需要密切關注。具體來講，我們建議投資者跟蹤兩方面信息：一是國際農產品期貨價格走勢，二是國內與國際農產品現貨價差走勢。在經歷了前期上漲之后，截止2006年12月份，中國和美國的小麥現貨價格已經持平，而玉米、大豆價格仍高于國際價格。我們一個基本的判斷是，如果國際期貨和現貨價格繼續上漲，并使得國際現貨價格高于國內水平，那么，國內糧價大幅上漲的風險也將越來越大。盡管目前難以判斷2007年一季度是否會出現這一風險，但一旦出現全球糧價繼續加速上漲的跡象，需要及時進行投資策略上的應對。

　　春節后可能出臺調控政策

　　在貨幣政策方面，考慮到2007年年初的經濟形勢至少要到2月份以后才會逐漸明朗，再加上2月份以后春節臨近，央行將面臨較大的流動性投放需要，所以，新的調控政策春節以后出臺的可能性較大，1月份市場政策面估計會維持穩定。

　　但值得注意的是，央行2006年四季度貨幣政策例會將穩定物價放到了相當重要的位置，同時，由于股票市場的火爆，銀行體系居民儲蓄分流速度非常快，2006年11月末居民儲蓄增長率僅為15.2%，與2004年的低點14.6%已經非常接近。因此，如果2006年12月份和2007年1月份CPI明顯偏高，而居民儲蓄繼續快速向股票市場分流，那么，央行在春節前加息的可能性也不能完全排除，對此需要保持一定的警惕。

　　一季度債券供應小于資金供應

　　總體來看，一季度由于遇到發債淡季將使得債券供應小于資金供應，這成為債券市場的支撐。但如果央行再次提高存款準備金率或者新股密集發行則可能對債券市場資金產生階段性影響。

　　參照往年經驗，一季度一般是債券發行淡季，由于各個發債主體目前還沒有公布2007年的發行計劃，因而我們參考2006年一季度的債券發行情況，來考察2007年一季度的發行情況。2006年一季度國債發行3期總規模為1000億，占2006年全年發行規模的15.3%。按照同樣的發債比例，并根據我們年報對2007年國債發行的預測，預計一季度國債發行規模為1000億左右。按照同樣的思路，我們預計一季度金融債，企業債，短期融資券發行規模分別為800億，300億和560億左右。

　　根據我們對宏觀經濟的預測，2007年我國新增外匯儲備約為1766億美元，平均每個季度為440億美元，約為人民幣3443億元(以7.8的

匯率測算)，同時一季度到期央票為9960億元，按照2006前10個月央行對沖外匯占款比例達到76%計算，則央行一季度發行央票約為12577億元。

　　我們預計今年一季度銀行體系新增存貸差為6378億，較2006年一季度的5818億略有增加。同時參考歷史上

商業銀行新增債券投資占其新增存貸差的比例，預計2007年的一季度債券投資比例將在80%左右。因此，商業銀行一季度對債券市場形成的資金供5100億左右。

　　從保險公司來看，由于近幾年來保費收入增長穩定，我們預計2007年保費收入增速將保持在14%，那么一季度報費收入將達到1826億，按照其中33%的債券投資比例，預計保險機構2007年一季度新增債券投資資金在600億元左右，其需求將依然主要集中在中長期品種。

　　除去增量資金，根據我們的統計，2007年一季度債券到期規模為1006億元（不包括央票），其中國債為900億。而央票到期為9960億。這些資金形成債券市場資金的另一個主要的來源。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。