□東東

　　近期發行的馬鋼可分離交易可轉債是一個創新品種。由于包含的權證同時可以上市交易，所以吸引不少機構進行認購。除了老股東配售的部分外，網下申購也吸引了大量的資金，從網下中標的情況來看，主要機構為券商及基金類機構。可見，其中權益性質的權證仍是吸引投資人的主要亮點。另外，一家北京的保險資產管理公司成為網下申購的主力，其四個賬戶共中標超過10億元面值，占發行總量的20%以上。從保險公司投資債券的 法規來看，一家機構投資單支品種的上限不能超過10%，可能是其估計中標率有誤，導致投資超標。

　　從分離后的債券擔保情況看，債券擔保由集團承擔，雖然符合包括保險公司在內的投資者的要求，但是比較其它市場上有銀行擔保的債券，其擔保力度上明顯偏弱。

　　做一個最簡化的分析來考慮分離后債券的投資價值，債券的票息為1.4%，而當前五年期國債收益率在2.60%左右，五年期上交所企業債成交收益率在3.8%左右，目前無擔保的長期企業債券與有銀行擔保品種間的息差為25bp-30bp左右。假設信用息差是固定的，那么，五年馬鋼集團擔保的企業債的收益率應當在4.1%左右。再考慮其集團的性質以及與參照標準的差異，給予30bp-40bp的息差，4.4％至4.5%的收益率顯得更為合理。這樣，其定價就應該在86.4-86.8元左右。但是，由于本期債券的特殊性，債券的分布結構也決定了其市場價值的走向。

　　由于很多機構看中其權證價格，很可能出現在債市上集中拋售債券的現象。考慮到五年期品種的投資對象中，保險、財務及基金是可能的主力，而這部分機構很可能受到風控及資金取向（

　　因此，如果新發行的此類債券能夠加強擔保，則對于很多機構而言，吸引力會大大加強。

　　已公布的可分離交易轉債發行預（方）案

　　公司名稱發行規模債券利率(%)債券期限百元債券附權證數權證期限

　　中化國際不超過12 億元待定6年不超過15 份12 個月

　　云天化不超過10 億元待定6年不超過9 份24 個月

　　唐山鋼鐵不超過30 億元待定6年不超過15 份24 個月

　　馬鋼股份55億元1.4－2.05年23份24個月

　　新鋼釩不超過32 億元待定6年不超過25 份24 個月

　　武鋼股份不超過80 億元待定5年不超過19 份24 個月

　　深高速不超過15 億元待定6年不超過22 份24 個月