南京證券林娜 丁敏

　　昨日銀行間貨幣市場質押式回購加權利率為3.6204％，較前一日上漲50多點，公布較3日第三次上提存款準備金率之時上漲130個基點；同時距11月3日短短七個交易日時間里，七天回購利率上升了120個基點于昨日達到3.6204％；1天回購利率上升了140多個基點，昨日加權為3.6029％。收益率曲線短端出現明顯上移。

　　相比較前兩次上提存款準備金利率，在公布政策出臺和正式實施的時間內，貨幣市場利率也有所抬升，但是并沒有出現此次如此之大的劇烈漲幅。究其原因主要是，第三次準備金利率上調的公布正逢債市行情高位敏感時期，再加之近期新股新債的集中發行，債市資金面受到明顯沖擊，短期利率連續走高。也就是說，此前高處不勝寒的債市行情同時具有較高的利率敏感性和資金面敏感性，在緊縮政策的出臺和新股新債的雙重不利因素下，債市敏感性急劇增強，直接表現是回購利率短短七個交易日上升130個基點。

　　我們認為，當前如此劇烈漲幅的回購市場利率走勢不具有持續性。其主要原因是債券市場宏觀和資金面尚未發生逆轉。

　　此輪

宏觀調控采取的是漸進緊縮的政策，在整體經濟平穩發展的環境下進行適度的結構調整。

　　就資金面來看，10月末，廣義貨幣M2余額33.27萬億元，同比增長17.1%，增速略有回升。更為主要的是外匯的大量流入使得10月份我國外匯儲備突破一萬億美元大關，由此形成的外匯占款為債市資金面提供強有力的支持。

　　此外，人民銀行的一個政策目標是幣值的穩定。這需要宏觀經濟平穩發展，調控經濟運行的一個必經渠道是貨幣與債券市場，所以央行有義務熨平市場行情的劇烈波動。

　　與快速攀升的短期利率相比，長期利率相對平穩。中長期債券投資品種的缺乏導致長期市場資金供大于求的局面，這是抑制長期利率出現明顯抬升的主要原因。

　　12日

財政部發行的15年期國債收益率達到3.27％，高于市場預期。當日7天期回購加權平均利率最高達到3.5％，與15年期國債的發行利率形成倒掛局面，債券市場收益率曲線出現了前所未有的扁平化。

　　收益率曲線過渡平旦化將為經濟發展帶來諸多負面影響。而加大創新力度，大力發展債券品種，解決債市資金結構不匹配問題是優化收益率曲線的一個方向。

　　大力發展債券市場，加快債券創新其核心在于中國信用債券的發展。要形成中國真正的信用債券市場，其發展思路就要向國際意義上的公司債券方向靠攏。隨著中長期信用型企業債券的發展壯大，我國債券市場期限結構品種得到豐富和完善。這有助于合理的收益率曲線的形成。

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