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收益率繼續下行受限 債市行情或以強勢整理為主

http://www.sina.com.cn 2006年11月02日 05:59 中國證券報

  國泰君安固定收益部 林朝暉

  目前基準國債名義利率、期限利差以及實際利率均已回復甚至低于2003年通縮末期的最低水平,未來債券利率繼續下行的空間有限。預計央行將致力于保持貨幣市場利率平穩,債市總體行情可能以強勢整理為主。

  本周以來債市沒有延續沖高走勢。上周開始,上證國債成交量比節前有所回落。從央行操作的數量目標來看,由于未來直至11月底,每周央票到期數量均在400億元以下,因此央行常規操作具有較高回籠效率及較大伸縮空間。

  預計近期央票發行結構仍將集中在1年期品種,同時正回購操作數量可能適度上升。此外11月下旬起另有1500億元以上未作公開披露的定向央票及貨幣互換陸續到期,不排除央行以續作貨幣互換的方式來回籠到期資金及調低

外匯儲備賬面值。

  從央行操作的利率目標來看,近兩周“避峰填谷”操作表明央行并不樂見市場回購利率上行超過2.50%一線;同時由于目前信貸少增完全依賴票據融資減少,央行也須避免貨幣利率的持續明顯下行。目前1年期央票發行利率已連續五周穩定在2.7855%,央行與市場的貨幣利率共識得到一定程度強化。

  從未來影響債市的宏觀面、政策面及資金面各項因素來看,在目前固定投資及貨幣金融增速轉緩形勢下,宏觀經濟有望適度降溫,但高增長的基本格局不會發生明顯逆轉。年內貨幣政策可能進入一個平靜期,但從更遠來看,中長期信貸持續強勢表現仍存在觸發后續貨幣緊縮的可能。此外在央行操作相對偏緊及新股發行平穩實施的基本格局下,貨幣市場利率繼續下行空間總體較為有限。

  從中期角度來看,回顧本輪經濟周期以來通脹率、貨幣利率及7年期基準國債發行利率的基本走勢:2004年CPI漲幅沖高回落伴隨7年期國債發行利率構筑頂部;2005年CPI持續下行、貨幣利率總體回落伴隨7年期國債發行利率同步下行;2006年以來CPI漲幅低位徘徊、貨幣利率持續上行,7年期國債發行利率有所回升,但總體回升幅度小于貨幣利率升幅。

  考察7年期國債與R007之間期限利差,以及剔除通脹率后7年期實際發行利率的基本走勢,可以看到,2003年至2004年為實際利率顯著下行、相對利差反向上行階段,反映通脹率上升侵蝕債券實際利率,同時推動市場利率曲線的期限結構更趨陡峭化。

  其中2004年下半年7年期國債實際發行利率下降至0.5%以下,實際利率底部構成當時較高名義發行利率的主要支撐。2005年至今為實際利率震蕩上行、相對利差反向下行階段,反映通脹率回落使得債券實際利率提升,同時推動市場利率曲線的期限結構不斷趨向平坦化。

  今年8月底新發7年期國債相對于R007利差已下降至0.5%左右的底部區域,經前期債市反彈后目前7年期基準國債利率定位與1年期央票利率基本持平甚至倒掛。目前基準國債利率相對利差接近歷史底部,這成為債市利率進一步下行的主要障礙。

  未來貨幣利率總體以穩定為主,物價表現溫和但不會轉為通縮。在目前基準國債名義利率、期限利差以及實際利率均已回復甚至低于03年通縮末期歷史最低水平的基本背景下,債券利率繼續下行的空間有限。債市在前期迭創新高后,沖高動力明顯減弱,預計未來總體行情可能以強勢整理為主。

    新浪聲明:本版文章內容純屬作者個人觀點,僅供投資者參考,并不構成投資建議。投資者據此操作,風險自擔。


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