保險將積極介入 債券發行市場火爆行情有望延續

　　國海證券　何康

　　債券市場自央行8月中旬升息以來出現連續的上漲行情。交易所國債指數在本周連續四天創出新高，債市的多頭特征明顯，一級市場新債認購更是火爆，發行利率持續走低，預計9月25日發行的10年期國債將更受機構青睞。我們預計本期國債的票面利率區間為2.96%～3.00%。

　　保險將積極介入

　　本期國債為10年期的固定利率附息債，計劃發行面值總額為300億元，每半年付息一次。采用多種價格(混合式)招標方式發行，發行手續費為承銷面值的0.1%，不進行甲類成員追加基本承銷額投標。

　　由于今年長期債券供不應求的情況比較明顯，預計壽險類資金將積極介入本期國債的投標。近期的研究表明，人壽類資金的負債平均期限接近10年，這決定了壽險資金是長期債券的主要需求主體，一方面，壽險的保費增長較快，加大了壽險資金的配置壓力，而且，壽險公司的定期協議存款在07年到09年大量到期，這進一步增大了壽險公司的債券投資壓力。

　　另一方面，長期債券托管量增長緩慢，預計今年剩余期限在7年以上的長期債券托管量可以增加約1650億元，低于我們對壽險公司長期債券增量的預測值，更不要說滿足全市場對長期債券的需求。僅就國債發行而言，今年已經發行了兩期10年以上的品種，預計本期國債為今年發行的最后一期長期國債。

　　從收益率考慮，本期國債票面利率大致在3%左右，按33%的所得稅率測算，稅前收益率高于4%，高于壽險公司3.5%～4%的資金成本。

　　目前，期限在10年左右的國債交易均不活躍，06國債03在銀行間市場最近的交易發生在8月29日，當天的收益率曲線顯示10年期債券收益率為3.25%，而06國債03的收益率為3.20%，兩者相差5個基點。目前的收益率曲線顯示10年期國債收益率在3.13%，考慮上述的利差關系，我們認為當前10年期國債收益率應該在3.10%左右。繳款、手續費以及一年付息兩次等因素對招標利率的影響約為2.5個基點，預計供求因素應該能使招標利率下降5～10個基點。因此，我們預計本期國債招標的邊際利率在3.02%左右，票面利率區間為2.96%～3.00%。

　　注意供求的變化

　　本期國債中標利率將低于目前市場利率10個基點以上，供求關系是促使我們做出如此判斷的主要原因，投資者在投標時特別關注供求關系對招標利率的影響。建議配置型投資機構在2.96%～3.00%的區間內分散投標，其他機構可根據資金特點在3.00%～3.04%的區間內分散投標。

　　從投資角度分析，我們認為期限在10年以上的債券流動性差且收益率偏低，建議交易類投資者謹慎參與。