與西方發達國家和地區相比，我國金融市場體系發展較晚，金融分業經營和分業監管嚴格，我國影子銀行發展尚處于初期階段

　　雷 曜  祝紅梅  王亮亮

　　近期對影子銀行的關注熱點

　　作為2012年以來社會各界關注的熱點，中國影子銀行問題至少在三個方面引起了較為廣泛的討論，反映了有關認識遠未達成一致。

　　一是各方面對中國影子銀行規模的估計，大致在14萬億到29萬億元之間。如瑞銀證券中國首席經濟學家汪濤2012年10月份的估算分三個層次：統計在社會融資規模的未貼現票據、信托和委托貸款余額為13.7萬億元；加上社會融資規模中未包括的信托資產和民間借貸為20.9萬億元左右，占2012年GDP的40%；加上非銀行持有的企業債券后達24.4萬億元，這其中可能存在重復計算，因部分信托資金可能被用于購買商業票據或債券。澳新銀行認為中國影子銀行規模達15萬億～17萬億元，相當于正規銀行體系資產的12%～13%和GDP的三分之一，主要包含地下銀行、信托產品以及商業銀行從事的理財產品活動。海通證券的測算值為28.8萬億元，占2012年GDP的55.4%和存款余額的32.3%。

　　二是對中國影子銀行風險的認識。目前，多數專家的看法相對樂觀。人民銀行行長周小川認為，中國影子銀行的構成與發達市場國家存在較大區別，從規模到問題都要小得多，絕大多數非銀行金融機構的金融活動處在監管之下。銀監會主席尚福林表示，中國影子銀行和西方國家不同，主要涉及傳統的金融業務，絕大多數從法規層面上講是有監管的。瑞銀證券汪濤也認為，大多數影子銀行活動(如信托和票據)在銀監會監管之下，且出現不久、規模不大，短期內不會出現重大系統性問題。中信證券董事總經理高占軍在2012中國資本市場峰會上表示，我國影子銀行的資產規模和全球相比仍處于低水平，其發展有利于利率市場化。

　　一些專家主要從中長期提出了警告。銀監會副主席王兆星指出，影子銀行的快速發展帶來風險的嚴重積累，一旦失控就可能形成系統性風險。中國銀行董事長肖鋼直言理財產品等影子銀行是中國金融業未來五年最大的風險。中國社科院金融所劉煜輝[微博]指出，今后中國若出現信用風險集中爆發，肯定最先從影子銀行中出來。瑞銀證券汪濤警告，如果相關基本面問題和扭曲得不到解決，同時金融自由化繼續發展、非銀行金融媒介變得更加復雜，宏觀風險將上升。海通證券提示其中的企業三角債、互保聯保等風險不容小視。

　　三是對中國影子銀行內涵的確定。由于國際上對影子銀行的定義尚未統一，有的機構還將影子銀行分為狹義、廣義兩種。金融穩定理事會在其近期發布的統計報告中，采取由各國自行掌握統計口徑并報告數據的方式，實際上并不嚴謹。國內的情況又與國外影子銀行表現方式有所差異，對中國影子銀行如何判定存在進一步的分歧。例如，銀行理財產品、私募股權基金、典當行等產品和組織在法規層面有監管，但在實際操作層面存在難度，是否具有影子銀行的屬性爭議較大。

　　我國影子銀行體系的定義

　　紐聯儲、金融穩定理事會(FSB)和英格蘭銀行等機構提供的影子銀行的定義較有代表性。紐聯儲(2010)將影子銀行體系定義為從事期限、信用及流動性轉換，但不能獲得中央銀行流動性支持或公共部門信貸擔保的信用中介。

　　FSB(2011)對影子銀行體系的定義有廣義和狹義之分：廣義上指由在常規銀行體系之外的實體及其活動所組成的一個信貸中介系統；狹義上指信貸中介系統中具有系統性風險隱患和監管套利隱患的實體及其活動。這里的信用中介專指直接參與或部分構成延伸、便利信用供給的實體或業務活動，如債券、結構性或合成金融產品等交易對象與信用相關的金融工具。純粹的股票交易或外匯買賣等雖然是通過銀行體系之外的實體進行的，但不構成信用中介鏈條的一環。

　　英格蘭銀行(2010)將影子銀行體系定義為，提供流動性、期限配置和提升杠桿率，在不同程度上行使銀行核心功能的機構、工具、結構或市場，如貨幣市場共同基金、結構化投資實體、資產支持商業票據、資產支持證券化(ABS)市場等。

　　此外，美聯儲主席伯南克將影子銀行定義為除接受監管的存款機構以外，充當儲蓄轉投資中介的金融機構。美國金融危機調查委員會(FCIC)認為影子銀行是傳統商業銀行體系之外的“類銀行”的金融活動，即從儲蓄人和投資者手中獲取資金并最終向借款方融資，多不受監管或僅受輕度監管。

　　在中國，周小川行長提出，影子銀行是指行使商業銀行功能但卻基本不受監管或僅受較少監管的非銀行金融機構，如對沖基金、私募股權基金、特殊目的實體公司(SPV)等。

　　考慮到各地區影子銀行體系起源、傳統銀行體系組織架構與監管方式均有所不同，并且各自的金融創新和監管規則對其發展產生的重大影響，也考慮到適用于中國，可綜合形成影子銀行體系的定義，即不受傳統貨幣調控和金融監管的信用中介組織、業務或產品，具有期限/流動性轉換、杠桿化經營等傳統銀行的基本功能，其信用風險轉移機制往往存在一定缺陷，沒有中央銀行流動性支持的制度性安排，其溢出效應和傳染性容易誘發系統性風險。

　　這一定義體現了影子銀行的四個主要特征：一是從事期限轉換、信用轉換和流動性轉換中的一種或多種功能。二是不是傳統的存款類金融機構，從而游離于傳統的銀行業監管體系之外，多數愿意利用高杠桿提高資本收益，但也意味著缺乏中央銀行流動性支持和存款保險等信用支持。三是與傳統銀行體系和資本市場關聯度高，存在系統性金融風險隱患。四是影子銀行可能創造貨幣信用，也可能只是為信用創造提供幫助。

　　我國影子銀行體系的發展現狀及特點

　　長期以來，我國金融體系形成了以銀行業為主導、間接融資為主的社會融資模式。近年來，在政策和市場的共同推動下，金融總量快速擴張，金融結構呈多元發展，金融產品和融資工具不斷創新，證券、保險類機構和信托、理財、債券和股票等其他金融資產對實體經濟影響加大，商業銀行表外業務對貸款表現出明顯替代效應。中國影子銀行體系主要包括信托公司、貨幣市場基金、私募股權基金、典當行、融資性擔保公司、小額貸款公司以及金融機構理財等表外業務，機構眾多，已成為社會關注的焦點和經濟金融運行的重要環節。

　　分類和規模估計

　　按照FSB建議，采用定量和定性信息相結合的方法勾勒中國宏觀(系統視野)和微觀(基于實體和業務活動)維度的影子銀行體系面貌。為更好地對中國影子銀行的規模、風險等問題做出評估，考慮到這一體系的復雜性，在綜合已有的研究成果的基礎上，可以將中國影子銀行體系分為三部分：

　　一是商業銀行內部創新的影子銀行產品。商業銀行為適應市場和監管、博弈宏觀調控，在融資需求驅動下的機制和產品創新業務，主要包括商業銀行理財產品、委托貸款等表外業務，借助信托公司、證券公司等機構提供資產和風險“出表”的“通道”。該類業務與其傳統業務關聯緊密并相互轉化和影響，受到的監管與傳統銀行監管有較大不同，成為中國影子銀行體系的重要組成部分。銀信合作是最普遍、最重要的運作模式：商業銀行通過與信托投資公司合作，設立信托投資計劃或購買資金信托計劃（查詢信托產品）份額，將募集的理財資金投放于信托貸款、票據、債市、股市、商品市場，甚至是藝術品投資等領域。

　　二是開展信用業務的非銀行金融機構和產品。信托公司、典當行、融資性擔保公司、小額貸款公司和貨幣市場基金等機構圍繞銀行信貸業務，展開產品和合作創新，跨領域機構和產品發展迅速，其經營主體和投資、融資活動都在傳統監管視線之外，風險產生和傳染機制更為復雜和隱蔽，其投融資行為極易與傳統銀行信貸發生直接、隱蔽的聯系。近年來，對這些機構的監管力度有所加強，但主要內容往往限于市場準入，監管空白、監管重疊等現象依然存在。如進一步細分，還可將這類影子銀行分為傳統金融體系內部的影子銀行機構和傳統金融體系外部的融資性中介機構與融資業務。前者主要指信托公司等持有金融牌照的非銀行金融機構。

　　三是依托網絡等新技術提供支付、結算、投資、融資等金融服務的新型信用中介，如非金融機構支付、網絡借貸、眾籌融資平臺等。互聯網金融不僅是傳統金融業務的簡單“上網”，而是強調依托網絡、移動通訊、云計算等新技術和社交網絡、多對多交易等新模式，突破傳統金融概念和貨幣創造模式，提供低成本支付、結算、投資、融資等金融服務，為實體經濟商業模式的創新提供有力支撐。從表現形式和內在運行機制來看，一方面，在云計算技術的保障下，利用社交網絡實現多對多交易，降低了信息不對稱程度以及融資交易的成本，提高了社會資源配置的效率；另一方面，互聯網金融在無中央銀行存款準備金制度的約束下，調動并運用社會閑置資金，加速貨幣的流動，創造流動性，實現信用規模的擴張。

　　截至2012年9月末，上述有統計的影子銀行規模約為16.7萬億元。考慮到產品交叉、重復計算等因素，估測規模不超過15萬億元。但這種估計是相當粗略的：各類影子銀行的性質不同，且部分業務和產品互有交叉，不能簡單加總。即使加總估計，也存在對民間融資等金融活動的性質判定和規模估計上的分歧，需要進一步研究。

　　發展特點

　　與西方發達國家和地區相比，我國金融市場體系發展較晚，金融分業經營和分業監管嚴格，我國影子銀行發展尚處于初期階段，主要圍繞傳統銀行信貸等業務展開，結構相對簡單、規模較小、杠桿化水平較低，較少使用復雜衍生工具，也很少涉及資金跨國流動，并且大多數非銀行金融機構的金融活動都處在金融監管之下，不像有些國家那樣完全脫離監管。其主要特點可以概括為以下幾個方面：

　　一是市場配置資金的作用不斷提高，非信貸金融工具創新步伐明顯加快，貨幣市場對理財產品的定價銷售等影響顯著，但金融衍生品市場仍處于發展初期。2012年，人民幣貸款增加8.2萬億元，同比多增7320億元，占同期社會融資規模的52.1%；非金融企業境內債券和股票合計融資2.5萬億元，同比多6971億元，占同期社會融資規模的15.9%。資產證券化業務自2005年啟動試點以來，發行量不大，參與中介受到較嚴格監管，并沒有產生歐美市場大量存在的、不受監管的特殊目的公司(SPV)等證券化實體。債券借貸、股票市場融資融券和信用衍生品市場剛剛起步，信用風險緩釋合約(CRMA)、信用風險緩釋憑證(CRMW)等工具規模小。

　　二是我國金融“分業經營、分業監管”的制度，限制了銀行與其他實體的關聯，但促使交叉領域和新興領域成為中國影子銀行發展的主要內容。金融機構表外業務融資功能顯著增強。2012年，實體經濟以未貼現的銀行承兌匯票、委托貸款和信托貸款方式合計融資3.62萬億元，比上年多1.1萬億元，而在2002年這些金融工具的融資量還非常小。融資提供主體由傳統的銀行機構擴大到證券、保險、小額貸款公司等其他非存款性金融公司。當然，因銀行不能直接從事證券、保險業務，不能直接購買其他金融機構的資產也不能直接貸款給其他金融機構，相互之間的風險尚無法快速傳導，較難形成系統性風險。

　　三是證券投資機構和產品管理較為嚴格。通過投資銀行等證券類機構實現資產證券化，是西方典型的影子銀行模式。在中國，經過上世紀90年代后期對交易所債券市場的清理整頓以及2004～2007年對證券公司的綜合治理以后，債券回購市場管理制度比較嚴謹，限制了杠桿的使用，降低了市場運行風險。如對基金公司、證券公司債券回購余額設定上限(不超過凈資產的40%或實收資本金的80%)，對買斷式回購待返售債券總余額進行規模控制(小于自營債券總量的200%)，引入客戶交易結算資金第三方存管制度，實行債券結算代理制度等。從典型的影子銀行機構看，公募基金機構的設立和基金產品的發行上市都由證監會統一實施事前的審批或備案，并對基金產品的流動性管理提出了較高要求，以應對贖回壓力。私募股權投資基金則由國家發改委實行備案管理。

　　客觀看待發展中的風險

　　應客觀分析中國影子銀行對金融體系的影響。中國影子銀行體系的發展體現了利率市場化和金融監管方式變革的需求，應肯定影子銀行在支持實體經濟發展、推動利率市場化、推動擴大直接融資、促進多層次資本市場的發展和完善、分散銀行體系風險等方面的積極作用。眾多的金融工具創新吸引了各微觀經濟主體對各種經濟信息、動態和金融市場行情的關注，多樣化的金融工具繁榮了金融市場，有利于推動利率市場化進程。

　　然而，國際金融危機爆發以來，各國貨幣當局普遍認識到影子銀行體系存在的風險。隨著金融管制的逐步放松和金融創新的發展，商業銀行與資本市場聯系密切，資產負債期限轉化和信用創造不僅發生在傳統商業銀行，而且發生在影子銀行等其他形式中。傳統貨幣需求和供給機制產生明顯變化，存款性公司資產負債表不能完全反映貨幣信貸創造過程，貨幣供應量指標的可測性和可控性下降，從而降低了貨幣供應量作為中介目標的合理性和科學性，改變了貨幣政策傳導機制，削弱了存款準備金率、利率等貨幣政策工具的效力，也影響了信貸和微觀監管措施的效果。如果宏觀審慎管理范圍過窄，大量具有系統重要性的金融機構、市場和產品游離在外，它們都可能成為系統性風險的重要來源。

　　在中國，影子銀行體系的投融資行為容易與傳統銀行信貸發生直接、隱蔽的聯系，其風險產生和傳染機制復雜和隱蔽，也容易滋生各類違法違規行為。其風險還突出體現在利率管制、分業監管體制下，活躍的利率產品創新和“跨界”產品創新可能帶來無序競爭，導致中小金融機構經營壓力增大；長期可能造成金融主體責任邊界混亂，風險歸屬不清，對金融體系的穩健性和貨幣政策執行效果產生重大影響。

　　政策建議

　　建議借鑒國際經驗，結合中國實際，采取措施引導影子銀行體系健康發展，有效防范系統性金融風險。

　　首先，對影子銀行的管理不能簡單套用正規金融機構的審慎監管方式，以避免扼殺影子銀行特有的創新力。建議將其分為關注—監測—監管三個層面，結合地方金融管理機制的建立健全，形成中央—地方分工協作的、立體交叉的影子銀行管理體系。具體地，可健全對影子銀行體系金融統計監測，使中央銀行能夠監測更廣義的信用；建立有效的傳統銀行與影子銀行風險防火墻制度，降低影子銀行風險的溢出效應。

　　其次，要強化中央銀行對金融穩定的責任和工具，防范金融體系系統性風險。通過加強宏觀審慎管理，強化對系統重要性金融機構、市場和工具的監管；著重減少監管盲區和監管重疊現象，防范銀行的監管套利風險等。

　　再次，通過推進影子銀行體系相關法律法規和金融基礎設施建設，放寬金融市場準入，建立存款保險制度，推進綜合經營，加快利率市場化進程，加強涉及影子銀行體系的金融消費者保護，形成更加競爭、多元、開放的金融體系。(本文為中英財經對話框架下《金融市場發展與利率市場化》研究項目的階段性成果)

　　作者單位：中國人民銀行金融研究所