與西方發(fā)達國家和地區(qū)相比，我國金融市場體系發(fā)展較晚，金融分業(yè)經(jīng)營和分業(yè)監(jiān)管嚴格，我國影子銀行發(fā)展尚處于初期階段

　　雷 曜  祝紅梅  王亮亮

　　近期對影子銀行的關(guān)注熱點

　　作為2012年以來社會各界關(guān)注的熱點，中國影子銀行問題至少在三個方面引起了較為廣泛的討論，反映了有關(guān)認識遠未達成一致。

　　一是各方面對中國影子銀行規(guī)模的估計，大致在14萬億到29萬億元之間。如瑞銀證券中國首席經(jīng)濟學(xué)家汪濤2012年10月份的估算分三個層次：統(tǒng)計在社會融資規(guī)模的未貼現(xiàn)票據(jù)、信托和委托貸款余額為13.7萬億元；加上社會融資規(guī)模中未包括的信托資產(chǎn)和民間借貸為20.9萬億元左右，占2012年GDP的40%；加上非銀行持有的企業(yè)債券后達24.4萬億元，這其中可能存在重復(fù)計算，因部分信托資金可能被用于購買商業(yè)票據(jù)或債券。澳新銀行認為中國影子銀行規(guī)模達15萬億～17萬億元，相當于正規(guī)銀行體系資產(chǎn)的12%～13%和GDP的三分之一，主要包含地下銀行、信托產(chǎn)品以及商業(yè)銀行從事的理財產(chǎn)品活動。海通證券的測算值為28.8萬億元，占2012年GDP的55.4%和存款余額的32.3%。

　　二是對中國影子銀行風(fēng)險的認識。目前，多數(shù)專家的看法相對樂觀。人民銀行行長周小川認為，中國影子銀行的構(gòu)成與發(fā)達市場國家存在較大區(qū)別，從規(guī)模到問題都要小得多，絕大多數(shù)非銀行金融機構(gòu)的金融活動處在監(jiān)管之下。銀監(jiān)會主席尚福林表示，中國影子銀行和西方國家不同，主要涉及傳統(tǒng)的金融業(yè)務(wù)，絕大多數(shù)從法規(guī)層面上講是有監(jiān)管的。瑞銀證券汪濤也認為，大多數(shù)影子銀行活動(如信托和票據(jù))在銀監(jiān)會監(jiān)管之下，且出現(xiàn)不久、規(guī)模不大，短期內(nèi)不會出現(xiàn)重大系統(tǒng)性問題。中信證券董事總經(jīng)理高占軍在2012中國資本市場峰會上表示，我國影子銀行的資產(chǎn)規(guī)模和全球相比仍處于低水平，其發(fā)展有利于利率市場化。

　　一些專家主要從中長期提出了警告。銀監(jiān)會副主席王兆星指出，影子銀行的快速發(fā)展帶來風(fēng)險的嚴重積累，一旦失控就可能形成系統(tǒng)性風(fēng)險。中國銀行董事長肖鋼直言理財產(chǎn)品等影子銀行是中國金融業(yè)未來五年最大的風(fēng)險。中國社科院金融所劉煜輝[微博]指出，今后中國若出現(xiàn)信用風(fēng)險集中爆發(fā)，肯定最先從影子銀行中出來。瑞銀證券汪濤警告，如果相關(guān)基本面問題和扭曲得不到解決，同時金融自由化繼續(xù)發(fā)展、非銀行金融媒介變得更加復(fù)雜，宏觀風(fēng)險將上升。海通證券提示其中的企業(yè)三角債、互保聯(lián)保等風(fēng)險不容小視。

　　三是對中國影子銀行內(nèi)涵的確定。由于國際上對影子銀行的定義尚未統(tǒng)一，有的機構(gòu)還將影子銀行分為狹義、廣義兩種。金融穩(wěn)定理事會在其近期發(fā)布的統(tǒng)計報告中，采取由各國自行掌握統(tǒng)計口徑并報告數(shù)據(jù)的方式，實際上并不嚴謹。國內(nèi)的情況又與國外影子銀行表現(xiàn)方式有所差異，對中國影子銀行如何判定存在進一步的分歧。例如，銀行理財產(chǎn)品、私募股權(quán)基金、典當行等產(chǎn)品和組織在法規(guī)層面有監(jiān)管，但在實際操作層面存在難度，是否具有影子銀行的屬性爭議較大。

　　我國影子銀行體系的定義

　　紐聯(lián)儲、金融穩(wěn)定理事會(FSB)和英格蘭銀行等機構(gòu)提供的影子銀行的定義較有代表性。紐聯(lián)儲(2010)將影子銀行體系定義為從事期限、信用及流動性轉(zhuǎn)換，但不能獲得中央銀行流動性支持或公共部門信貸擔保的信用中介。

　　FSB(2011)對影子銀行體系的定義有廣義和狹義之分：廣義上指由在常規(guī)銀行體系之外的實體及其活動所組成的一個信貸中介系統(tǒng)；狹義上指信貸中介系統(tǒng)中具有系統(tǒng)性風(fēng)險隱患和監(jiān)管套利隱患的實體及其活動。這里的信用中介專指直接參與或部分構(gòu)成延伸、便利信用供給的實體或業(yè)務(wù)活動，如債券、結(jié)構(gòu)性或合成金融產(chǎn)品等交易對象與信用相關(guān)的金融工具。純粹的股票交易或外匯買賣等雖然是通過銀行體系之外的實體進行的，但不構(gòu)成信用中介鏈條的一環(huán)。

　　英格蘭銀行(2010)將影子銀行體系定義為，提供流動性、期限配置和提升杠桿率，在不同程度上行使銀行核心功能的機構(gòu)、工具、結(jié)構(gòu)或市場，如貨幣市場共同基金、結(jié)構(gòu)化投資實體、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)、資產(chǎn)支持證券化(ABS)市場等。

　　此外，美聯(lián)儲主席伯南克將影子銀行定義為除接受監(jiān)管的存款機構(gòu)以外，充當儲蓄轉(zhuǎn)投資中介的金融機構(gòu)。美國金融危機調(diào)查委員會(FCIC)認為影子銀行是傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系之外的“類銀行”的金融活動，即從儲蓄人和投資者手中獲取資金并最終向借款方融資，多不受監(jiān)管或僅受輕度監(jiān)管。

　　在中國，周小川行長提出，影子銀行是指行使商業(yè)銀行功能但卻基本不受監(jiān)管或僅受較少監(jiān)管的非銀行金融機構(gòu)，如對沖基金、私募股權(quán)基金、特殊目的實體公司(SPV)等。

　　考慮到各地區(qū)影子銀行體系起源、傳統(tǒng)銀行體系組織架構(gòu)與監(jiān)管方式均有所不同，并且各自的金融創(chuàng)新和監(jiān)管規(guī)則對其發(fā)展產(chǎn)生的重大影響，也考慮到適用于中國，可綜合形成影子銀行體系的定義，即不受傳統(tǒng)貨幣調(diào)控和金融監(jiān)管的信用中介組織、業(yè)務(wù)或產(chǎn)品，具有期限/流動性轉(zhuǎn)換、杠桿化經(jīng)營等傳統(tǒng)銀行的基本功能，其信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移機制往往存在一定缺陷，沒有中央銀行流動性支持的制度性安排，其溢出效應(yīng)和傳染性容易誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　這一定義體現(xiàn)了影子銀行的四個主要特征：一是從事期限轉(zhuǎn)換、信用轉(zhuǎn)換和流動性轉(zhuǎn)換中的一種或多種功能。二是不是傳統(tǒng)的存款類金融機構(gòu)，從而游離于傳統(tǒng)的銀行業(yè)監(jiān)管體系之外，多數(shù)愿意利用高杠桿提高資本收益，但也意味著缺乏中央銀行流動性支持和存款保險等信用支持。三是與傳統(tǒng)銀行體系和資本市場關(guān)聯(lián)度高，存在系統(tǒng)性金融風(fēng)險隱患。四是影子銀行可能創(chuàng)造貨幣信用，也可能只是為信用創(chuàng)造提供幫助。

　　我國影子銀行體系的發(fā)展現(xiàn)狀及特點

　　長期以來，我國金融體系形成了以銀行業(yè)為主導(dǎo)、間接融資為主的社會融資模式。近年來，在政策和市場的共同推動下，金融總量快速擴張，金融結(jié)構(gòu)呈多元發(fā)展，金融產(chǎn)品和融資工具不斷創(chuàng)新，證券、保險類機構(gòu)和信托、理財、債券和股票等其他金融資產(chǎn)對實體經(jīng)濟影響加大，商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)對貸款表現(xiàn)出明顯替代效應(yīng)。中國影子銀行體系主要包括信托公司、貨幣市場基金、私募股權(quán)基金、典當行、融資性擔保公司、小額貸款公司以及金融機構(gòu)理財?shù)缺硗鈽I(yè)務(wù)，機構(gòu)眾多，已成為社會關(guān)注的焦點和經(jīng)濟金融運行的重要環(huán)節(jié)。

　　分類和規(guī)模估計

　　按照FSB建議，采用定量和定性信息相結(jié)合的方法勾勒中國宏觀(系統(tǒng)視野)和微觀(基于實體和業(yè)務(wù)活動)維度的影子銀行體系面貌。為更好地對中國影子銀行的規(guī)模、風(fēng)險等問題做出評估，考慮到這一體系的復(fù)雜性，在綜合已有的研究成果的基礎(chǔ)上，可以將中國影子銀行體系分為三部分：

　　一是商業(yè)銀行內(nèi)部創(chuàng)新的影子銀行產(chǎn)品。商業(yè)銀行為適應(yīng)市場和監(jiān)管、博弈宏觀調(diào)控，在融資需求驅(qū)動下的機制和產(chǎn)品創(chuàng)新業(yè)務(wù)，主要包括商業(yè)銀行理財產(chǎn)品、委托貸款等表外業(yè)務(wù)，借助信托公司、證券公司等機構(gòu)提供資產(chǎn)和風(fēng)險“出表”的“通道”。該類業(yè)務(wù)與其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)緊密并相互轉(zhuǎn)化和影響，受到的監(jiān)管與傳統(tǒng)銀行監(jiān)管有較大不同，成為中國影子銀行體系的重要組成部分。銀信合作是最普遍、最重要的運作模式：商業(yè)銀行通過與信托投資公司合作，設(shè)立信托投資計劃或購買資金信托計劃（查詢信托產(chǎn)品）份額，將募集的理財資金投放于信托貸款、票據(jù)、債市、股市、商品市場，甚至是藝術(shù)品投資等領(lǐng)域。

　　二是開展信用業(yè)務(wù)的非銀行金融機構(gòu)和產(chǎn)品。信托公司、典當行、融資性擔保公司、小額貸款公司和貨幣市場基金等機構(gòu)圍繞銀行信貸業(yè)務(wù)，展開產(chǎn)品和合作創(chuàng)新，跨領(lǐng)域機構(gòu)和產(chǎn)品發(fā)展迅速，其經(jīng)營主體和投資、融資活動都在傳統(tǒng)監(jiān)管視線之外，風(fēng)險產(chǎn)生和傳染機制更為復(fù)雜和隱蔽，其投融資行為極易與傳統(tǒng)銀行信貸發(fā)生直接、隱蔽的聯(lián)系。近年來，對這些機構(gòu)的監(jiān)管力度有所加強，但主要內(nèi)容往往限于市場準入，監(jiān)管空白、監(jiān)管重疊等現(xiàn)象依然存在。如進一步細分，還可將這類影子銀行分為傳統(tǒng)金融體系內(nèi)部的影子銀行機構(gòu)和傳統(tǒng)金融體系外部的融資性中介機構(gòu)與融資業(yè)務(wù)。前者主要指信托公司等持有金融牌照的非銀行金融機構(gòu)。

　　三是依托網(wǎng)絡(luò)等新技術(shù)提供支付、結(jié)算、投資、融資等金融服務(wù)的新型信用中介，如非金融機構(gòu)支付、網(wǎng)絡(luò)借貸、眾籌融資平臺等。互聯(lián)網(wǎng)金融不僅是傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)的簡單“上網(wǎng)”，而是強調(diào)依托網(wǎng)絡(luò)、移動通訊、云計算等新技術(shù)和社交網(wǎng)絡(luò)、多對多交易等新模式，突破傳統(tǒng)金融概念和貨幣創(chuàng)造模式，提供低成本支付、結(jié)算、投資、融資等金融服務(wù)，為實體經(jīng)濟商業(yè)模式的創(chuàng)新提供有力支撐。從表現(xiàn)形式和內(nèi)在運行機制來看，一方面，在云計算技術(shù)的保障下，利用社交網(wǎng)絡(luò)實現(xiàn)多對多交易，降低了信息不對稱程度以及融資交易的成本，提高了社會資源配置的效率；另一方面，互聯(lián)網(wǎng)金融在無中央銀行存款準備金制度的約束下，調(diào)動并運用社會閑置資金，加速貨幣的流動，創(chuàng)造流動性，實現(xiàn)信用規(guī)模的擴張。

　　截至2012年9月末，上述有統(tǒng)計的影子銀行規(guī)模約為16.7萬億元。考慮到產(chǎn)品交叉、重復(fù)計算等因素，估測規(guī)模不超過15萬億元。但這種估計是相當粗略的：各類影子銀行的性質(zhì)不同，且部分業(yè)務(wù)和產(chǎn)品互有交叉，不能簡單加總。即使加總估計，也存在對民間融資等金融活動的性質(zhì)判定和規(guī)模估計上的分歧，需要進一步研究。

　　發(fā)展特點

　　與西方發(fā)達國家和地區(qū)相比，我國金融市場體系發(fā)展較晚，金融分業(yè)經(jīng)營和分業(yè)監(jiān)管嚴格，我國影子銀行發(fā)展尚處于初期階段，主要圍繞傳統(tǒng)銀行信貸等業(yè)務(wù)展開，結(jié)構(gòu)相對簡單、規(guī)模較小、杠桿化水平較低，較少使用復(fù)雜衍生工具，也很少涉及資金跨國流動，并且大多數(shù)非銀行金融機構(gòu)的金融活動都處在金融監(jiān)管之下，不像有些國家那樣完全脫離監(jiān)管。其主要特點可以概括為以下幾個方面：

　　一是市場配置資金的作用不斷提高，非信貸金融工具創(chuàng)新步伐明顯加快，貨幣市場對理財產(chǎn)品的定價銷售等影響顯著，但金融衍生品市場仍處于發(fā)展初期。2012年，人民幣貸款增加8.2萬億元，同比多增7320億元，占同期社會融資規(guī)模的52.1%；非金融企業(yè)境內(nèi)債券和股票合計融資2.5萬億元，同比多6971億元，占同期社會融資規(guī)模的15.9%。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)自2005年啟動試點以來，發(fā)行量不大，參與中介受到較嚴格監(jiān)管，并沒有產(chǎn)生歐美市場大量存在的、不受監(jiān)管的特殊目的公司(SPV)等證券化實體。債券借貸、股票市場融資融券和信用衍生品市場剛剛起步，信用風(fēng)險緩釋合約(CRMA)、信用風(fēng)險緩釋憑證(CRMW)等工具規(guī)模小。

　　二是我國金融“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管”的制度，限制了銀行與其他實體的關(guān)聯(lián)，但促使交叉領(lǐng)域和新興領(lǐng)域成為中國影子銀行發(fā)展的主要內(nèi)容。金融機構(gòu)表外業(yè)務(wù)融資功能顯著增強。2012年，實體經(jīng)濟以未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票、委托貸款和信托貸款方式合計融資3.62萬億元，比上年多1.1萬億元，而在2002年這些金融工具的融資量還非常小。融資提供主體由傳統(tǒng)的銀行機構(gòu)擴大到證券、保險、小額貸款公司等其他非存款性金融公司。當然，因銀行不能直接從事證券、保險業(yè)務(wù)，不能直接購買其他金融機構(gòu)的資產(chǎn)也不能直接貸款給其他金融機構(gòu)，相互之間的風(fēng)險尚無法快速傳導(dǎo)，較難形成系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　三是證券投資機構(gòu)和產(chǎn)品管理較為嚴格。通過投資銀行等證券類機構(gòu)實現(xiàn)資產(chǎn)證券化，是西方典型的影子銀行模式。在中國，經(jīng)過上世紀90年代后期對交易所債券市場的清理整頓以及2004～2007年對證券公司的綜合治理以后，債券回購市場管理制度比較嚴謹，限制了杠桿的使用，降低了市場運行風(fēng)險。如對基金公司、證券公司債券回購余額設(shè)定上限(不超過凈資產(chǎn)的40%或?qū)嵤召Y本金的80%)，對買斷式回購待返售債券總余額進行規(guī)模控制(小于自營債券總量的200%)，引入客戶交易結(jié)算資金第三方存管制度，實行債券結(jié)算代理制度等。從典型的影子銀行機構(gòu)看，公募基金機構(gòu)的設(shè)立和基金產(chǎn)品的發(fā)行上市都由證監(jiān)會統(tǒng)一實施事前的審批或備案，并對基金產(chǎn)品的流動性管理提出了較高要求，以應(yīng)對贖回壓力。私募股權(quán)投資基金則由國家發(fā)改委實行備案管理。

　　客觀看待發(fā)展中的風(fēng)險

　　應(yīng)客觀分析中國影子銀行對金融體系的影響。中國影子銀行體系的發(fā)展體現(xiàn)了利率市場化和金融監(jiān)管方式變革的需求，應(yīng)肯定影子銀行在支持實體經(jīng)濟發(fā)展、推動利率市場化、推動擴大直接融資、促進多層次資本市場的發(fā)展和完善、分散銀行體系風(fēng)險等方面的積極作用。眾多的金融工具創(chuàng)新吸引了各微觀經(jīng)濟主體對各種經(jīng)濟信息、動態(tài)和金融市場行情的關(guān)注，多樣化的金融工具繁榮了金融市場，有利于推動利率市場化進程。

　　然而，國際金融危機爆發(fā)以來，各國貨幣當局普遍認識到影子銀行體系存在的風(fēng)險。隨著金融管制的逐步放松和金融創(chuàng)新的發(fā)展，商業(yè)銀行與資本市場聯(lián)系密切，資產(chǎn)負債期限轉(zhuǎn)化和信用創(chuàng)造不僅發(fā)生在傳統(tǒng)商業(yè)銀行，而且發(fā)生在影子銀行等其他形式中。傳統(tǒng)貨幣需求和供給機制產(chǎn)生明顯變化，存款性公司資產(chǎn)負債表不能完全反映貨幣信貸創(chuàng)造過程，貨幣供應(yīng)量指標的可測性和可控性下降，從而降低了貨幣供應(yīng)量作為中介目標的合理性和科學(xué)性，改變了貨幣政策傳導(dǎo)機制，削弱了存款準備金率、利率等貨幣政策工具的效力，也影響了信貸和微觀監(jiān)管措施的效果。如果宏觀審慎管理范圍過窄，大量具有系統(tǒng)重要性的金融機構(gòu)、市場和產(chǎn)品游離在外，它們都可能成為系統(tǒng)性風(fēng)險的重要來源。

　　在中國，影子銀行體系的投融資行為容易與傳統(tǒng)銀行信貸發(fā)生直接、隱蔽的聯(lián)系，其風(fēng)險產(chǎn)生和傳染機制復(fù)雜和隱蔽，也容易滋生各類違法違規(guī)行為。其風(fēng)險還突出體現(xiàn)在利率管制、分業(yè)監(jiān)管體制下，活躍的利率產(chǎn)品創(chuàng)新和“跨界”產(chǎn)品創(chuàng)新可能帶來無序競爭，導(dǎo)致中小金融機構(gòu)經(jīng)營壓力增大；長期可能造成金融主體責任邊界混亂，風(fēng)險歸屬不清，對金融體系的穩(wěn)健性和貨幣政策執(zhí)行效果產(chǎn)生重大影響。

　　政策建議

　　建議借鑒國際經(jīng)驗，結(jié)合中國實際，采取措施引導(dǎo)影子銀行體系健康發(fā)展，有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

　　首先，對影子銀行的管理不能簡單套用正規(guī)金融機構(gòu)的審慎監(jiān)管方式，以避免扼殺影子銀行特有的創(chuàng)新力。建議將其分為關(guān)注—監(jiān)測—監(jiān)管三個層面，結(jié)合地方金融管理機制的建立健全，形成中央—地方分工協(xié)作的、立體交叉的影子銀行管理體系。具體地，可健全對影子銀行體系金融統(tǒng)計監(jiān)測，使中央銀行能夠監(jiān)測更廣義的信用；建立有效的傳統(tǒng)銀行與影子銀行風(fēng)險防火墻制度，降低影子銀行風(fēng)險的溢出效應(yīng)。

　　其次，要強化中央銀行對金融穩(wěn)定的責任和工具，防范金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險。通過加強宏觀審慎管理，強化對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)、市場和工具的監(jiān)管；著重減少監(jiān)管盲區(qū)和監(jiān)管重疊現(xiàn)象，防范銀行的監(jiān)管套利風(fēng)險等。

　　再次，通過推進影子銀行體系相關(guān)法律法規(guī)和金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，放寬金融市場準入，建立存款保險制度，推進綜合經(jīng)營，加快利率市場化進程，加強涉及影子銀行體系的金融消費者保護，形成更加競爭、多元、開放的金融體系。(本文為中英財經(jīng)對話框架下《金融市場發(fā)展與利率市場化》研究項目的階段性成果)

　　作者單位：中國人民銀行金融研究所

　　(責任編輯  趙雪芳)