結構化信托運營的條件和成本

　　信托作為一種獨特的制度工具，其利用價值不斷被人們所認同和發掘。信托的發展空間是廣闊的，但有實際效能的信托模式一定是具體、現實的。幾年來，我國的金融信托行業一直在實踐和探究信托模式。任何一個可行的信托模式應具有合法合規性，能提供服務價值以滿足需求，具有商業可行性。好的信托模式應有一定的不可替代性和持續的生命力。

　　什么是結構化信托

　　在構造信托模式的過程中出現了一種創新性的思路，就是用信托工具把若干金融工具和金融服務連接起來，共同完成一種綜合性的金融服務，我們稱之為“結構化信托”模式。

　　目前，典型性的結構化信托是企業年金信托和資產證券化信托。企業年金信托業務把信托機構、銀行機構、投資管理機構、賬戶管理機構與客戶連接起來，資產證券化信托業務大致也是上述機構的連接，只不過把投資管理機構轉換為服務管理機構。嘗試調動大規模的金融服務資源，改變某些領域的金融管理形態。

　　結構化信托剛剛起步，但我們已經發現：在結構化信托的原理和有效需求大體確定的情況下，在制度設計時容易忽視其運營的條件和成本，但在實務運作時卻不得不面對這兩個問題。

　　結構化信托運營的條件

　　結構化信托的運營條件有兩個：一是各類金融服務標準化和一體化；二是法制健全。

　　這實際是商業可行性和生產可行性問題。商業可行性最簡單的思維公式是：利潤＝收入-成本。結構化信托的利潤、收入、成本有兩個口徑，一是結構化信托產品的整體；二是“結構”中的每個專業金融服務，在這兩個口徑中都應有利潤，才是商業可行的。

　　從結構化信托整體看，其對客戶的服務價格顯然是由市場供求決定的，不是由成本決定的。目前，和其他金融產品相比，企業年金信托產品、資產證券化信托產品等所能提供的市場價值盡管有一定優勢，但不是太大的優勢，這就使得結構化信托服務總體價格的提高空間是有限的。關鍵是成本問題。結構化信托產品是銀行、證券、信托、保險、基金等標準化產品或者標準化服務按照一定規則連接組合起來的標準化產品。如果“參與結構”的各個專業金融服務主要是個性化而非標準化的，那么其成本的價格也將是較高的，如果成本高昂到一定程度，結構化信托的整體或者某個局部就可能發生成本倒掛，失去其商業可行性。因而各個專業金融機構所提供的產品和服務應是標準化的，有一套成熟的工藝流程和質量控制，沒有更多額外因素的涉入，所收取的價格應該是邊際意義上的，是較低的價格。

　　各個專業金融服務是否標準化有一個相當直觀的感受，就是不同金融機構之間對金融產品的要素定義是否趨同，在財務、風險、信息、賬戶、資產等管理方面所遵循的制度和做法是否一致，或者是否可以相互接軌。結構化信托體現了“連接”和“組合”的藝術思想。但是“連接”出來的“路”是否能走得通，能否真正“生產”出來最終的結構化信托產品，卻存在“生產可行性”問題。

　　綜合金融的必要條件是專業金融的成熟和互通。運轉結構化信托實際在考驗相關金融行業的規范化和一體化水平，從宏觀看，這是由一個國家和地區金融及其監管的成熟水平決定的，當一個國家和地區對各個金融門類都有統一的認識、統一的理念和統一的監管政策后，金融產品之間的連接和轉換才有可能是平滑無障礙的，這是走向金融綜合經營、綜合監管的前提；從微觀看，各個不同金融機構之間表面上傳遞的是產品、服務和信息，實際上接軌的是業務縱深和管理縱深。如果在銀行和信托之間建立連接，雙方對相同業務的定義不同，雙方的業務和管理不匹配，雙方的必要信息不透明，那么它們共同提供的服務難以有太多的價值和太高的質量。以資產證券化信托為例：如果以一家銀行作為發起機構、以一家信托投資公司作為受托機構，辦理一項信貸資產證券化業務，那么受托機構對特定目的信托項目的會計核算和財務管理應和發起機構、和服務商都應是彼此一致或是順暢銜接的，否則獨立出來的信貸資產就會失去管理的連續性，發起機構對特定目的信托項目的合并(如需要)報表質量也要打折扣。

　　法制是否健全既關系到生產可行性，又關系到商業可行性。從某種意義來講，結構化信托產品比各個專業金融產品有更強的法定性。一個具體的專業金融產品，往往是金融機構在一定的產品類別下的自定義，當然這種類別界定和產品定義是置于法制和監管之下的，但金融機構有較大的創新空間和靈活余地。結構化信托產品是標準化產品，需要更多地以法定的方式確定各個金融機構和參與者之間資格、權利和義務，在機構之間的“連接”部位是沒有多少靈活的余地的；否則這種余地往往會演變成對客戶的法律責任不清晰、法律糾紛無法裁定。

　　法制是否健全主要體現在金融服務的“連接”環節上，最終又落在信托稅收、業務監管費、財產登記等難題上。這些難題不解決，結構化信托就無法運作。

　　結構化信托的這些運營條件如果有欠缺或者不確定性，都將一個一個地反映到作業成本和運作風險上，都會影響該信托模式的持續發展。

　　結構化信托的管理協調成本和監管成本

　　設計任何一個金融產品總要兼顧其效率和安全性，都存在成本和效能的平衡問題。結構化信托的顯著特征是多個主體和專業分工，這是“專業化＋防火墻”式的服務架構。這種結構的優點明顯，但對管理協調和監管的要求是很強的。管理協調和監管都要付出人力、時間和資源，因而對效率和相應成本的考驗是很大的。從近來的所見所聞看，我們認為政策制定者和金融機構對成本問題還沒有足夠的認識。

　　以企業年金信托為例，受托人是管理中心和信息中樞，它承擔選擇、監督、評價和更換投資管理人、賬戶管理人和托管人職能，把相應的信托服務外包出去。這種結構看似清晰，但是實際運作起來情況十分復雜。這些服務如果由一家機構來承擔，主要工作是按照部門職能來分工，還有部分工作由主管經理人承擔或者協調，既有清晰的部分，也有模糊的處理。現在這些服務改由多家機構來承擔，分工的邊界由部門邊界變成了組織邊界，分工的依據由內部制度變成了行政法規和商業合同，原本沒有分或者不易分的工作就可能要分離，為了界定“關系”和管理“關系”要投入精力和資源。表面看，企業年金基金管理的合同關系反映為五個當事人之間的一個信托關系和三個委托關系，但實際上需要厘清關系的個數是數學組合的概念，需要協調的時間跨度從信托的設立、存續一直到終止。

　　這里，就企業年金的基金管理舉兩個例子：

　　·投資管理人是為委托人和受益人服務的，但它只和受托人有合同關系，為了保證投資管理人的服務效率和質量，信托合同和投資管理委托合同對投資管理工作都應有相互呼應的安排，受托人將承擔較多的具體協調工作，尤其在出現非常規事件的時候。受托人還要在協調中監督和評價投資管理人的工作。

　　·投資管理人和托管人之間的合作關系也是密切而頻繁的，但是它們之間沒有合同關系，要通過受托人來協調，如何在兩個雙方合同之間建立對應性和協調性安排，如何處理運作中出現的情況和問題，對三個當事人都是考驗。

　　可見，由于職責分離所帶來的管理和協調關系是眾多的，重要的是能否實現每個當事人權利、義務、風險和收費的對稱性對項目運作，在開辦一項結構化信托業務的最初幾年無為關鍵。因管理協調而發生的成本也會比較大，這些成本可能是顯性的、專屬的，也可能是隱性的、混跡在其他成本項目里。政策制定者本應慎重處理“增加一個管理角色”這樣的問題，有的國家的企業年金基金管理制度就沒有把受托管理和投資管理的職能分離。

　　結構化信托給金融監管同樣帶來挑戰。《企業年金基金管理試行辦法》是勞動和社會保障部、銀監會、證監會和保監會聯合發布的，《信貸資產證券化試點管理辦法》是中國

　　因循“對新業務加強監管”、“對金融交叉產品加強監管”的思路，金融監管部門對結構化信托的監管也施加了更多的程序、給自己和金融機構都帶來了更多的成本。信托產品被要求做出托管行、律師意見書、會計師意見書、

　　結構化信托運營的條件和成本問題，既受到社會性的制度環境的影響，也取決于金融機構本身的經營素質，難怪有人對結構化信托作出的評價是：技術含量高，符合國際管理慣例，高級金融品，成熟金融環境的標志。

　　可見，打造結構化信托產品是個系統工程，不是憑一兩家金融機構的突出實力就能一蹴而就的。反過來，這個系統工程會驅動金融機構及監管部門優化業務流程，改進產品管理，加強風險控制，降低管理和監管成本，提升運轉效率，實現與國際金融業的順利接軌。

　　只有系統性問題得到改善，系統性的成本降低到可接受的程度，結構化信托的盈利模式才會更加清晰，才有可能突破試點全面復制，有更加光明的前景。

　　(作者：王道遠，中信信托投資有限責任公司董事會秘書，總經理助理)