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華林證券 劉勘
近期周邊市場紛紛加息，一度引發金融市場動蕩，但考慮到各國通貨膨脹并不嚴重，未來加息幅度有限，故全球加息估計比較溫和。在我國貨幣政策面臨緊縮的背景下，考慮全球加息抽緊流動性所帶來的緊縮效應，選好貨幣工具及調控節奏和幅度，避免國內外緊縮效應一起發生共振尤為重要。
流動性泛濫依然嚴重
統計顯示，5月底我國居民人民幣儲蓄存款余額已高達15.4萬億，同比增長17.6%，比年初下降0.4個百分點，尤其5月份居民儲蓄增加122億，同比少增638億，是01年8月以來最小月增加額，說明國內居民儲蓄存款增幅下降。但商業銀行存貸差由去年底的9.2萬億一路上升到今年3月底的9.9萬億，估計二季度突破10萬億，存款增長幅度大于貸款增長幅度。再看毛儲蓄率04年和05年，我國分別為44%和46%，遠大于周邊國家。
外匯儲備高速增長是目前銀行間流動性泛濫的主要原因。近兩年外匯儲備增長幅度，從月均50億美元發展到今年5月份300億美元，今后月均外匯儲備可能還要增長，涌入熱錢轉存人民幣，致使國內流動性過剩，表現于通貨膨脹和實體經濟過熱苗頭出現。如房地產市場，近兩年國家一直在調控，效果不但不理想反而增長；其中雖有居民消費拉動作用，但決不能忽視“鲇魚效應”的國際資本。
近期除正常每周發行對沖票據量400億至750億，國債、金融債、企業債、股票發行上市等所抽走資金外，中行網下網上發行凍結資金分別為1281億和5489億，總計6770億，央行定向發行票據2000億，準備金上調凍結1500億，比往常凍結、抽走、沉淀資金超過1萬億，可是股票市場依然不受影響，呈現震蕩攀升格局，反映市場資金面仍然很寬裕。調高準備金這劑猛藥在貨幣調控中失靈，預示著貨幣緊縮政策還要繼續。
提高利率政策不可取
美元隔夜拆借利率5.25%，國內隔夜拆借利率1.64%，存在3.61個百分點差距。人民幣已破8，升值3.4%，美國和其他國家貨幣加息，客觀上將投機資金從3%成本升至約3.5%，從人民幣與美元隔夜拆借利率的利差看，人民幣升值幅度小于投機資本3.5%成本，人民幣與美元套利空間沒有被打開，賭人民幣升值的“熱錢”就無法獲得超額收益。因此，投機資本一直妄圖用人民幣升值，匯率逼存款利率上升方式，打開套利空間獲得超額收益。所以，不能因為暫時表面上通貨膨脹和實體經濟過熱苗頭而出錯牌，引發金融市場震蕩。央行現行的低利率政策仍是阻擊投機性“熱錢”流入和獲得超額收益有效措施之一。
利率政策的草率調整往往引發金融市場的巨幅震蕩。如6月上旬美元加息預期增加，導致石油美元的中東地區各國家股市，分別快速下跌26%至59%；印度存款加息，致使當日股市跌停板，幾天跌幅超過21%；如果人民幣存款加息，那就不是滬綜指近200點跌幅了。由于流動性過剩，投機性熱錢在金融市場上就有了“英雄用武之地”，來回上下沖擊，從而造成股市等虛擬金融市場寬幅震蕩。前車之鑒如日本，在80年代中后期日元升值，將日元名義存款利率壓低，甚至到零利率；但1989年5月后突然調整貨幣政策方向，將再貼現率從2.5%上調至4.25%，給日本股市帶來寬幅震蕩，并于當年底引爆了金融危機，從而重創日本經濟十幾年。
可見在當前加息潮中，保持人民幣貨幣政策獨立性非常重要。維持存款低利率是貨幣政策的基本出發點，這樣可導致熱錢資金成本和時間成本雙虧損；并刺激消費率提升，扶持農業，逐步解決產能過剩與消費不足的矛盾。資本市場也可以趁機做優、做強；國家可借助強大資本市場平臺，發揮其資源優化配置、價格發現、優勝劣汰、財富分配、國民經濟晴雨表功能，推動經濟和產業結構調整和升級。
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