聚焦公開市場操作 信貸驚人增長促央行鐵腕回籠

　　上海證券報 申銀萬國證券研究所 趙峰

　　昨天，央行公布了2006年1月份的金融數據。這份最新的數據顯示，1月份主要金融指標走勢分化再度加劇:M1增長率為10.6%，增幅比去年12月份回落0.8個百分點；M2增長率為19.2%，增幅比上月上升1.6個百分點；金融機構本外幣貸款增長率為13.1%，人民幣貸款增長率為13.8%，增幅分別比上月上升0.3和0.8個百分點，本外幣存款增長率為17.5%，人民幣

存款增長率為17%，增幅分別比上月回落0.3和2個百分點。當月新增人民幣信貸5658億元。

　　巨額信貸投放無疑是1月份金融運行最大的亮點，5658億元的新增信貸規模創下了歷史新高，甚至高于經濟過熱時期2003年和2004年的1、2月份新增信貸總和！我們認為導致1月份信貸大幅增加的原因主要有三個方面:

　　第一，作為最大信貸主體的四大國有銀行和交行去年因為股改或上市普遍存在壓信貸的現象，如今交行和建行已經完成上市目標，工行和中行也已經完成股改，資本充足率因素對其放貸的制約已經大大弱化；相反，利潤考核壓力開始明顯增加，因此，這些大銀行都存在加快貸款投放的動力；

　　第二，市場低利率的影響。分析貸款的結構可以發現，1月份新增信貸仍主要以短期貸款和票據融資為主，這是自去年6月份以來，在貨幣市場和債券市場利率不斷下降的背景下，銀行主動增加短期信貸資金投放現象的延續；

　　第三，去年12月份新增貸款僅為1273.5億元，明顯低于往年的平均水平，因此可能存在部分貸款延至今年投放的現象，這也在一定程度上助長了新增貸款規模。

　　由于1月份金融數據不能完全反映當前經濟形勢，我們認為信貸投放大幅增加尚不會導致央行短期內出臺新的大力度緊縮政策。但值得注意的是，1月份M2增速已經達到19.2%，環比折年率為23%，遠遠高于央行今年年初確定的16%的調控目標，由此將會更加堅定央行在后續公開市場操作中資金回籠的決心，并明顯增加回籠力度。主要考慮以下幾點因素:

　　其一、對沖節前投放的資金和銀行體系回流的流動性，節前央行連續兩周投放貨幣3133億元，但截至本周二央行已經回籠3633億元，完全對沖投放貨幣并凈回籠500億元；

　　其二、由于春節長假因素，會有部分結售匯推遲至節后，導致節后流動性增加，短時增加央行回籠壓力；

　　其三、正如我們一貫所強調的:過低利率不符合央行調控目標，為避免貨幣市場利率再次大幅下滑，央行回籠資金勢在必行；

　　其四、1月份信貸數據的驚人增長，將明顯增加央行對信貸推動投資反彈的擔憂。央行行長周小川近日指出:投資過熱局面依舊存在，央行將努力遏制過度投資。在這種情況下，央行勢必會明顯增加公開市場操作的回籠力度。這樣就可以達到回籠貨幣、穩定利率的目標，又可以警示

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