文/方明

　　很多學者都認為，日本經濟發展和后來陷入泡沫都是日元過度升值惹的禍。但是，為什么日元升值會導致這樣的結果？有沒有恰當的理論可以解釋呢？為何同為廣場協議參與方的西德，馬克的國際化和升值卻沒有產生與日本一樣的問題呢？這值得人們深思！

　　美國充分利用了日本政府驕傲自大的心理，以日元的國際化為誘餌，利用廣場協議、盧浮宮協議誘導日元升值，待日本泡沫經濟破裂后，尤其是冷戰結束后，美國再次推出了強勢美元政策，日元貶值使日本經濟把握不住國際方向，疲于應付。相比20世紀80年代，日元的國際化水平目前下降了很多。

　　日元國際化進程：迅猛與隱患

　　大多數人都把日元國際化劃分為三個階段：20世紀60年代的起步、70～80年代的發展和90年代的衰落，也有人將90年代看作發展。許多學者把日元的國際化與德國馬克的國際化進行比較，試圖尋找貨幣國際化的規律，為人民幣國際化提供建議。事實上，可以將日元國際化分為四個階段：

　　──20世紀60年代的起步

　　第二次世界大戰后，日本在美國的幫助下，經濟迅速復蘇。1955年后的十幾年間，日本的的經濟保持著年均10%的發展，貿易順差不斷擴大，外匯儲備迅速增長。日本對以外匯儲備購買美國資產的積極性大大提高，但是當時的美元卻一直貶值，這使得日本開始考慮通過日元國際化的方式來避免匯率的風險。隨著1958年底西歐各國陸續恢復了貨幣的可兌換性，日本也于1960年7月設立非居民日元存款自由結算制度，實現了日元的可兌換性，開啟了日元國際化之路。

　　──布雷頓森林體系崩潰后的發展

　　20世紀70年代末第二次石油危機沖擊西方國家，美、英、德、法、意等國均引發了經濟危機，而日本采取了有力防范措施成功地避免了危機的沖擊，經濟實力進一步增強。隨著日本經濟的高速發展所帶來的出口繁榮，為謀求與經濟實力相匹配的金融大國的地位，日本政府加快了日元國際化進程。同時，美國政府將日本的巨額貿易順差歸結于其市場的封閉與日元低估，因此在美國的壓力下，日本不得不進一步開放國內市場并將日元國際化作為一項重要的政策目標正式提出。日元的大幅升值促進了日本對外直接投資的增加，日元國際化進程有了較大的發展。至1990年，日本對外貿易中以日元作為結算貨幣的出口和進口額比重分別達到了37.5%和14.6%。日元的國際化得到了較大的發展，在國際儲備中的比重穩步上升。

　　──泡沫破裂后的停滯

　　20世紀90年代，日本國內危機以及日元幣值的大幅波動阻礙了日元國際化的進程。由于擔心日元的國際化會對國內經濟產生不利的影響，國內金融市場的改革滯后，為日元國際化陷入困境埋下了隱患。隨著日元升值導致的日本巨大的股市、樓市泡沫破滅，日本經濟一蹶不振。1995年日元在世界儲備貨幣中的占比為6.78%，僅為美元份額的1/10以及德國馬克的1/3，但這已經是近20年來日元占全球儲備貨幣的歷史峰值。此后，這一比例持續下降，最終一直徘徊在３%左右。

　　──亞洲金融危機后的再啟程

　　東南亞金融危機之后，日本立即設立了“亞洲金融資本市場專門部會”，針對此次金融危機爆發的原因進行了深入的探究。日本認識到，在美元霸權的國際貨幣體系下，日元想直接挑戰美元顯然是非常困難的。因此，日本試圖通過“日元亞洲化”來實現“日元國際化”。一方面，日本實行了金融大爆炸（BIG BANG）改革方案。20世紀80年代，日本當局就開始了金融體制改革，但是由于其改革主要集中在利率自由化以及放寬金融機構業種限制兩個方面，資本市場和金融監管體制的改革相對滯后。另一方面，日元模仿馬克通過歐元成功國際化的經驗，啟動了亞洲化戰略。

　　美國“絞殺”日元國際化：美元大逆轉

　　日元國際化的失誤使日本經濟遭受了重大挫折。但是，有三個方面的要素不能被忽略：美國的操縱、日本的大心思和小心思。先看美國如何操縱日元的國際化。

　　──美國壓力下的日元國際化

　　20世紀80年代初期，美國經濟為“滯脹”所困擾。當時的里根政府實施供應學派減稅計劃刺激經濟，同時美國中央銀行通過高利率政策壓低貨幣供應，抑制通貨膨脹。

　　日、美、德等發達工業化國家宏觀經濟政策和經濟運行績效的差異，特別是美元的高利率政策，大量吸引了外資流入美國，促使美元匯率出現了較大幅度的升值。20世紀80年代上半期，美元匯率平均升值72%，美元高匯率實際上已經潛藏著較高的投機泡沫。美元匯率升值、高額財政赤字和貿易逆差使美國國內就業壓力增大，國民不滿情緒滋長，貿易保護主義傾向上升。當時美國國內主導性意見認為，問題主要出在日本和西德，美國政府應當促使國際社會加強匯率協調，使美元對日元等非美元貨幣適度貶值。

　　──廣場協議：集體干預

　　1985年時日本取代美國成為世界上最大的債權國，日本制造的產品充斥全球。日本資本瘋狂擴張的腳步，令美國人驚呼“日本將和平占領美國！”1985年9月22日，美國、日本、聯邦德國、法國及英國的財政部長和中央銀行行長（簡稱G5）在紐約廣場飯店舉行會議，達成五國政府聯合干預外匯市場，誘導美元對主要貨幣的匯率有秩序地貶值，以解決美國巨額貿易赤字問題的協議。因協議在紐約廣場飯店簽署，故該協議又被稱為“廣場協議”。

　　按照“廣場協議”約定，G5國家要通過加強國際間匯率“協作干預”，在兩年半的時間內，促使美元對日元匯率由當時1美元兌換237日元升至1美元兌換120日元。在美國政府強硬態度的暗示下，美元對日元繼續大幅度下跌。

　　──盧浮宮協議：加速日元低迷

　　在廣場協議之后兩年多的時間里，美國對外貿易逆差不僅沒有縮少，反而繼續惡化。在美國主導下，為了穩定國際外匯市場，阻止美元匯率過多過快下滑，通過國際協調解決發達國家面臨的政策難題，1987年2月，美國、英國、法國、德國、日本、加拿大、意大利七大工業國（簡稱G7）財長和中央銀行行長在巴黎盧浮宮達成協議，一致同意G7國家要在國內宏觀政策和外匯市場干預兩方面加強“緊密協調合作”，以阻止當時的美元幣值下滑，保持美元匯率的基本穩定，解決美元過度貶值對世界經濟帶來的不利影響，這次的協議就被稱為“盧浮宮協議”。之后，日元對美元出現短暫性的大幅度貶值。盧浮宮協議后，國際主要貨幣匯率在近兩年多的時間里保持基本穩定，沒有發生太大動蕩。泡沫經濟不斷膨脹，日本政府逐漸感受到了壓力。日本貨幣供應量增長速度1990年跌至7.4%，1991年跌至2.3%。由于過急過快的信貸緊縮，日本泡沫經濟1991年開始崩潰，從此陷入了持續不景氣的低迷狀態。

　　──美國強勢美元政策，美元大逆轉

　　匯率的生殺予奪大權掌握在美國手里，日本政府基本上是動輒得咎。1995年4月，西方七國就“匯率變動有秩序反轉”問題達成一致，市場終于出現美元反轉的動向。7月，日、美兩國幾乎同時降低市場利率，并對外匯市場進行協調干預，美國政策當局明確提出阻止美元貶值。8月初，日美聯合進行干預，接著，日、美、德三國聯合干預。9月，日本銀行調低法定利率，達到創紀錄的0.5%的水平，確定了日元貶值的走向，同時企圖通過高度放松金融管制改善金融體系。日元匯率8月初達到90日元，8月末回到100日元以上。1996年4月，西方七國首腦會議上，日美一致同意保持在108日元，但據傳歐洲主張美元進一步升值。7月初為110日元，年末為115日元，1997年2月達120日元，日元貶值牽動股價下跌，引發了“拋售日本”的擔心。1996年美國正式提出強勢美元政策，1976年后期拋出日元的外國投資家在年初市場上大量拋售銀行股，從而形成了一股明哲保身的拋售日元、拋售日本股票的“拋售日本”風潮。

　　菊地悠二認為，在美國轉向強勢美元政策之際，而日本政府忽視日元貶值的弊端，過分追求日元貶值，這是日本政策的失誤。

　　“弄巧成拙”：日本政府日元國際化的小心思

　　──日元升值前日本經濟實力顯著增強

　　從1971年始，按美元名義匯率所換算的日本國民生產總值已超過西德，成為西方七國集團中僅次于美國的國家。于是，美國提出了日、美、德三國共同牽引世界經濟的所謂“火車頭論”，日本不得不將增長目標定為7%。1977～1978年，日元不斷走高，1978年中，日元在第二次世界大戰后首次突破200日元大關，10月又升到176日元。但后來卡特總統采取了維持美元政策，接著發生了第二次石油危機，日本經濟前景不穩，日元再次被拋售。雖然日本金融緊縮取得成功，經濟很快恢復增長，但其增長率仍然不足以影響國際公約。因為在經過戰后長達20年的高速增長后，受第一次石油危機的影響，日本的增長率同其他發達國家一樣開始放慢。

　　──趕超美國的小心思被利用

　　貨幣升值與貨幣的國際化常常被認為是同一件事，但實際上兩者大有差別。如果貨幣適當升值，當能提升貨幣的國際化水平；如果貨幣過度升值，不但不能提升貨幣的國際化水平，還將傷害貨幣的國際化。但是，并不是所有的人都會有這種認識，尤其是當被虛榮心和小心思所控制的時候，大多數國家往往不會區分這兩者之間的差異，有時也身不由己，難以自拔了。

　　日元的國際化就面臨著這樣的陷阱，其國際化遭受了日元過度升值帶來的負面影響，導致其國際化在很大程度上說不上成功，而且還使其經濟陷入了長期的通縮，巨大的金融泡沫破裂還導致了巨額的不良資產�？陀^地說，美國強迫日元升值是實，提升日元國際化水平是虛。而日本提升日元國際化水平是實，日元大幅升值有其目的，即第二次世界大戰后處于美國政府占領的背景下出現的悲情心理，以及趕超美國的虛榮心。這種虛榮心不僅僅是日本政府，而且是日本全體國民的。

　　“一敗涂地”：日本政府日元國際化的大心思

　　──日元國際化最終目標是挑戰美元霸權

　　匯率是開放經濟體系下兩種貨幣的相對價格。在開放經濟體系下，匯率發揮著封閉經濟體系下貨幣和價格更為復雜的作用，成為一國經濟金融發展的支點和杠桿，而國際貨幣體系則成為全球經濟金融發展的支點和杠桿。

　　日本經過戰前的金本位制的實踐，以及戰后布雷頓森林體系的實踐，應該已經充分認識到國際貨幣體系的重要性，尤其是以美元霸權為核心的國際貨幣體系的重要性。事實上，無論是金本位制還是美元本位制，全球貨幣體系是全球經濟金融運行的基礎。貨幣核心國是全球經濟金融體系中被忽略的自變量，但其實具有霸權地位。日本要超越美國，日元必須國際化并最終超越美元的國際地位，或者至少與美元平起平坐。這是日本政府促進日元國際化的大心思。

　　──日本未能處理好日元國際化和日元升值的關系

　　有專家認為，日本經濟進入十多年低迷期的罪魁禍首就是“廣場協議”。但也有專家認為，日元大幅升值為日本企業走向世界、在海外進行大規模擴張提供了良機，也促進了日本產業結構調整，最終有利于日本經濟的健康發展。因此，日本泡沫經濟的形成不應該全部歸罪于日元升值。有分析指出，廣場協議后，受日元升值影響，日本出口競爭力備受打擊，經濟一蹶不振了十幾年。甚至在經濟學界，有相當一部分人認為，廣場協議是美國為整垮日本而布下的一個驚天大陰謀。

　　而日元國際化被毀于兩個方面：一是日元的過度升值，日元的借貸使借款國或機構在匯率損失過大。從1985年到1995年，日元相對于美元升值了3倍，也就是說借款者除了要償還看似不高的利息外，還必須以3倍的美元來償還日元的借款。二是在美元本位制下美國對日本日元國際化的制約。從本質上講，日本目前還有美國駐軍，在很多重大政治經濟決策方面還仰美國鼻息。日元的過度升值是美國政府堅持的結果，日本金融泡沫的破裂，也并非美國所不樂見。因此，不是日本缺乏國際化的戰略，而是其國際化戰略被毀于美國的干擾和自身的狂妄。

　�。ㄗ髡邽�中國銀行全球金融市場部高級分析師、經濟學博士。本文刊載于《當代金融家》雜志2015年第5期）