文/徐 高

　　1月15日，全球資本市場迎來了2015年的第一只“黑天鵝”。當日，瑞士國民銀行（央行[微博]）宣布終止自2011年開始的打壓瑞士法郎的做法，放任瑞郎兌歐元升值。

　　由于僅僅在三周之前，瑞士央行還曾重申堅守匯率的決心，1月15日瑞士央行的舉措讓市場大吃一驚。聲明發布之后，瑞郎對歐元直線升值，一天內升幅就已超過15%。而考慮到大幅升值的瑞郎打擊瑞士出口的前景，瑞士國內股市在聲明之后也大跌超過8%。

　　盡管行為超市場預期，但瑞士央行此時放任瑞郎升值也有其道理。過去三年，瑞士央行為了壓低瑞郎匯率，不得已放出了大量外匯占款，導致其資產負債表快速擴張。目前，瑞士央行的資產規模已經比2011年年底高出了一半多。

　　而近期，隨著美元的走強，瑞郎已經跟隨歐元對美元貶值不少，從而加大了瑞郎對歐元的升值壓力。而隨著歐央行量化寬松（QE）的逐步啟動，瑞郎對歐元的升值壓力還會進一步加大。在這樣的背景下，瑞士央行先發制人地宣布與歐元匯率脫鉤，也在情理之中。

　　作為一個離中國遙遠的小國，瑞士央行的此番舉措對中國直接影響很小。畢竟，對瑞士出口在我國總出口中所占比例才0.1%。但作為一個全球金融市場的重大超預期事件，瑞士央行的行動將從三方面給人民幣兌美元匯率帶來更大貶值壓力。

　　首先，瑞士央行此舉會進一步推高美元匯率。簡單來看，瑞郎升值自然意味著美元對瑞郎的貶值，因而似乎應該打壓美元匯率。但值得注意的是，瑞士央行在放任瑞郎升值的同時，還宣布進一步加強其現行的負利率政策，將其為3月期銀行拆借利率（Libor）設定的區間范圍從之前的-0.75%～0.25%，下調0.5個百分點至-1.25%～-0.25%。這是瑞士央行明顯放松貨幣政策的舉動。曾幾何時，瑞士央行之所以放棄打壓瑞郎匯率，是因為預期歐央行馬上會進行QE。應該說，在瑞士央行的舉動之后，歐央行進行QE的概率變得更大了。這些在歐洲進行的寬松貨幣政策將給美元帶來更強升值動力。而由于人民幣基本掛鉤美元，美元走強自然會帶動人民幣對其他貨幣的匯率進一步走高。這反過來會給人民幣兌美元匯率造成更強貶值壓力。

　　其次，瑞士央行的這次意外之舉加大了全球金融市場的動蕩，勢必打壓全球資金的風險偏好。在這種情況下，資金將會從包括中國在內的新興市場國家流出，從而加大中國的資本流出規模，帶給人民幣更大貶值壓力。

　　最后，瑞士央行的此次行動具有示范效應，會讓國際游資更多地下注賭人民幣貶值。從2014年12月開始，人民幣在即期市場和遠期市場上都出現了明顯的貶值壓力。在這種情況下，人民銀行[微博]通過上調人民幣兌美元中間價，做出了維護人民幣匯率穩定的重要表態。不過，當瑞士央行都能對三周前堅守匯率的表態出爾反爾的時候，更多國際投資者會賭人民銀行最終也會放任人民幣的貶值。這種心態之下，人民幣匯率的空頭力量會上升。

　　綜上所述，在瑞士央行棄守瑞郎匯率下限之后，人民幣會面臨更大貶值壓力。而隨貶值壓力而來的資本流出將會對國內金融市場產生緊縮效應。

　　（作者為光大證券首席經濟學家)