文/本刊記者 王亞亞

　　企業應通過風險識別和風險量化對外匯風險敞口進行評估，并在此基礎上與銀行合作，選擇合適的金融工具，建立控制成本的風險管理策略，以實現風險控制的目標。

　　2015年初，匯率上演“大起大伏”。回顧2014年人民幣匯率走勢，在更富有彈性的匯率浮動框架下，市場已逐漸擺脫了過去對人民幣單邊升值的預期，雙向波動趨勢成為主導。匯率迎來雙向波動的“新常態”。在這樣的情況下，企業主體應如何順應市場的趨勢，積極調整匯率避險方略？為此，本刊專訪了摩根大通亞洲貨幣與新興市場中國區主管徐文波。徐文波指出，面對人民幣匯率雙向波動的新常態，企業更應該強化匯率風險管理意識，制定一套系統、有效的匯率風險管理策略。

　　C=《中國外匯》 X=徐文波

　　C：2015年1月底、2月初人民幣匯率大幅波動，連續多天逼近跌停；而2月4日又大幅反彈。請問市場波動的主要原因是什么？市場交易層面出現了哪些新的特征？

　　X：從根本上說，人民幣匯率的市場化改革進程從未停止。2015年以來，國際外匯市場無論是G10還是新興市場國家的貨幣都出現了大幅波動的情況。簡單地說可以歸結為各國各地區央行[微博]連續出手，包括被稱為“黑天鵝事件”的瑞士央行出其不意的舉措。從銀行間市場的參與者角度上說，及時準確地調整頭寸、控制風險，成為今年銀行間市場交易行為的最特點。具體地說，美元指數的走強，引導了其他主要貨幣以及新興市場貨幣走弱的勢頭。歐元、澳元的持續性下跌、油價的不斷破位，使得美元指數一度飆升至95，因此美元兌人民幣中間價也出現了相應的上漲。這是對國際市場上美元走勢的真切反應。在銀行間及其市場交易區間規則不變的情況下，銀行間美元兌人民幣即期匯率和離岸人民幣匯率價格相互呼應，不斷走高，于是出現了幾乎六天逼近跌停的現象。然而，2月初，油價重回50美元以上，美國數據出現回彈的勢頭，歐元、澳元也紛紛對于美元出現了反彈。于是美元兌人民幣中間價也做出了及時的反應，海內外市場對于人民幣出現階段性貶值的預期被大幅抵消，市場參與者重新回到建立人民幣多頭的軌道上來。特別是2月4日央行下發通知，人民幣存款準備金率自2月5日起下調0.5個百分點之后，央行在利率方面的主動出擊在一定程度上釋放了市場期盼中國央行增加流動性的焦灼情緒，加之市場篤信控制資本外流的風險仍是央行的工作重點之一，因此，在2月初人民幣又出現了對美元超跌反彈的勢頭。

　　C：2015年初的市場行情對2015年整個市場走勢有什么趨勢性的預示？ 關于企業主體匯率避險，您有哪些建議？

　　X：2015年以來，全球寬松政策大行其道。歐洲央行加大了寬松力度和持久度的許諾。丹麥、瑞士也前后呼應。在石油快速、持久減價的背景下，加拿大、澳大利亞、印度也相繼提前降息。在這種背景下，人民幣匯率的各種驅動因素將變得更加錯綜復雜。我們預計，人民幣會在加大波動的情況下保持基本穩定，近期繼續貶值的空間不大，并會維持穩定的雙邊波動。近期擴大人民幣每日匯率波動區間的可能性很小。

　　建議客戶加大對匯率避險產品的使用。可以充分利用期權組合的靈活性、多樣性、高精度的風險可控性，來找到最好的避險方案，應對人民幣在合理范圍內更加市場化的雙向波動。具體地說，首先，建議企業堅持實盤操作原則，特別是對于人民幣外匯期權方面的交易；其次，建議企業堅持資產分散管理原則，可以采取期限結構與對沖金額分散化的原則進行現金流管理；此外，建議企業牢牢把握人民幣匯率雙向波動的特征，在市場波動達到預期價位時，果敢決策、抓住機會。

　　C：2014年以來，摩根大通企業客戶在結售匯業務方面出現了哪些變化？請問這些變化背后深層次的原因是什么？

　　X：2014年以來，人民銀行[微博]進一步放寬了匯率浮動限度，引導人民幣市場化的雙向浮動，使市場逐漸擺脫了人民幣單邊升值的預期，雙向波動成為主導。在這種新常態下，少數企業開始積極增加針對避險對沖產品的咨詢與了解。但我們也觀察到，一些中資企業即使面臨增加的外匯風險敞口，依然放緩或暫停了風險對沖行為。這一方面是由于企業對人民幣未來波動方向不明確，無法確定套期保值的必要性和數量，同時還殘存有人民幣單邊升值的心態（當然，這跟人民幣長期單邊升值的歷史有一定的關聯）；另一方面，我們也認為，雖然多數企業有很好的外匯管理理念，但對系統且有效的外匯風險對沖策略知之甚少，有待加強相關知識的學習。

　　C：面對人民幣匯率雙向波動的新常態，您認為企業應該如何去管理好人民幣匯率風險？有哪些比較好的做法？

　　X：面對人民幣匯率雙向波動的新常態，我們認為企業更應該強化匯率風險管理意識，制定一套系統、有效的匯率風險管理策略。首先，企業應通過風險識別和風險量化對外匯風險敞口進行評估，在此基礎上再與銀行進行合作，選擇合適的金融工具，建立控制成本的風險管理策略，實現風險控制的目標。目前市場發展也較快，除了傳統的結售匯以外，人民幣貨幣遠期、掉期、外匯期權等都是有效的工具。人民幣遠/掉期合約的市場定價是反映利息差和升貶預期的綜合結果。企業客戶應根據自己的經營回報、債務成本來挖掘并找到最佳方案。外匯期權，尤其通過組合，可以大幅度增加避險對沖方案的數量，更利于從被動、靜態避險過渡到主動、動態對沖，是一個值得企業加緊了解和學習的好工具。

　　C：隨著跨境人民幣業務的發展，人民幣在不同國家的流動性在逐漸增加，而且與中國開通人民幣直接兌換的國家也在不斷增多。這對企業的人民幣貨幣管理會產生哪些影響？企業應該如何抓住契機應對挑戰？

　　X：跨境人民幣業務的發展一方面在某程度上降低了企業的外匯風險敞口，另一方面為企業靈活地利用境內外平臺融資、現金管理及外匯風險管理提供了有利條件。我們看到，目前境內外市場在資金成本、結售匯匯率等方面仍存在一定的差異，企業可抓住機會，合理利用境內外平臺來達到資金效率和外匯風險管理的效率最優化。例如，摩根大通境內外團隊的緊密配合可以為企業提供高效的境內外風險管理方案。在融資方面，企業可以和我行的海內海外團隊合作，選擇境內、境外融資，還有內保外貸、外保內貸。外匯對沖相似的可以選擇不同地點、境內或境外遠期。成熟的企業甚至可以選擇不同地點加不同產品的組合，例如境外遠期加境內期權，來最大優化策略效益。

　　C：從風險規避來看，衍生品能夠發揮重要作用。請結合相關案例，談談哪些期貨、期權產品能夠滿足企業的避險需求。

　　X：隨著外匯期權產品及期權組合的放開，企業避險工具進一步多樣化，策略選擇進一步靈活化。過去，企業主要運用外匯遠期來對沖外匯風險敞口。其優點在于簡單直觀；但由于對沖金額、匯率水平已確定，在到期日，該遠期交易相比于當時的即期市場水平，有可能產生盯市虧損。期權產品則為企業提供了更靈活的風險規避方式，企業可在期初選擇支付期權費來獲得選擇權，在行權日視市場水平選擇是否執行原對沖，從而在鎖定風險的同時獲得享受市場有利變動帶來的好處。此外，期權組合也越來越多地被企業運用，企業可通過同時買賣期權，將匯率風險鎖定在一定匯率范圍內。這方面例如買權差價（Call Spread）、風險回歸（Risk Reversal）、海鷗組合（Seagull）等都可能是合適的策略。當然最重要的是真正了解和結合企業的具體經營特點來挖掘設計。