文/馮朝鑄

　　9月30日，人行、銀監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知》，通知鼓勵(lì)商業(yè)銀行通過發(fā)行住房抵押貸款支持證券增強(qiáng)個(gè)人住房貸款投放能力。

　　回顧中國(guó)10年資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程，3次試點(diǎn)中累計(jì)發(fā)行的幾十單信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中共有3單基礎(chǔ)資產(chǎn)為住房貸款，累積發(fā)行額140億元左右，除2005、2007年建行發(fā)行兩單外，今年僅郵儲(chǔ)銀行7月發(fā)行過，比較美國(guó)市場(chǎng)高峰期萬(wàn)億美元的發(fā)行規(guī)模，相差甚遠(yuǎn)。市場(chǎng)似乎對(duì)住房貸款證券化并不感冒——而市場(chǎng)才是中國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展前途的決定性因素。

　　剔除發(fā)行人在政治層面的考量，我們從市場(chǎng)的角度，尤其是供需兩端的情況判斷一下當(dāng)前情況。

　　先看供給端。

　　人行2014中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告稱，2013年末個(gè)人住房貸款余額9萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)21%。基礎(chǔ)資產(chǎn)來源不是問題。

　　那么持有住房貸款機(jī)構(gòu)的意愿呢？這個(gè)就比較復(fù)雜了，可以說，分化得厲害。

　　一類商業(yè)銀行原本有信貸資產(chǎn)證券化的需求，在今年6月份以前這種需求很旺盛，其主要目的是騰挪信貸規(guī)模。但這些機(jī)構(gòu)在7月份后態(tài)度有所轉(zhuǎn)變，因?yàn)橐?guī)模不再是影響信貸投放的主要因素了，很多商業(yè)銀行由于經(jīng)濟(jì)下行、不良上升和迫于考核的壓力，更加惜貸了。

　　第二類商業(yè)銀行即使做信貸資產(chǎn)證券化，也不會(huì)用住房貸款，因?yàn)樽》抠J款為大多數(shù)銀行的優(yōu)質(zhì)貸款，違約率很低，用住房貸款做證券化可能會(huì)受到內(nèi)部一些部門和分支機(jī)構(gòu)的抵觸。當(dāng)然，也有一些機(jī)構(gòu)有很強(qiáng)的意愿，如廣東某農(nóng)商行，其主要的目的是想把低收益的存量住房貸款替代為高收益的住房貸款。不過，這樣的機(jī)構(gòu)并不多。

　　影響供給的第三個(gè)因素是成本的約束。以某住房貸款證券化為例，其A1檔票面利率5.8%，A2檔6.79%，加權(quán)利率5.87%，假定30基點(diǎn)發(fā)行成本和35基點(diǎn)的稅負(fù)，綜合成本為6.52%，而目前中長(zhǎng)期貸款基準(zhǔn)利率為6.55%，即使住房貸款利率不下浮，也接近盈虧平衡，否則就要有較多的超額利差，更不用提評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的壓力測(cè)試了。

　　再看需求端。

　　當(dāng)前資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的配置絕對(duì)主力還是商業(yè)銀行，其考量的因素主要有流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、監(jiān)管指標(biāo)影響和收益。

　　從流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)角度看，據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，中票、短融、企業(yè)債平均換手率為3%～7%，證券化產(chǎn)品的換手率基本為零，投資者配置的主要目的為持有到期或發(fā)行互換。

　　從信用風(fēng)險(xiǎn)角度看，很多投資機(jī)構(gòu)尚無法準(zhǔn)確識(shí)別或計(jì)量資產(chǎn)證券化的信用風(fēng)險(xiǎn)，便簡(jiǎn)單地以發(fā)起人的規(guī)模作為準(zhǔn)入門檻，直接后果就是把一部分產(chǎn)品排除在外。

　　從市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)角度看，住房貸款證券化的長(zhǎng)久期將是商業(yè)銀行持有賬戶估值的噩夢(mèng)，并且當(dāng)前中間機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化的估值并未得到市場(chǎng)認(rèn)可。

　　從監(jiān)管指標(biāo)看，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的低風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重會(huì)吸引銀行類投資者，短期產(chǎn)品有助于銀行改善各項(xiàng)流動(dòng)性指標(biāo)，但長(zhǎng)久期產(chǎn)品則會(huì)惡化各項(xiàng)流動(dòng)性指標(biāo)。

　　從收益角度看，今年發(fā)行的證券化產(chǎn)品與同期限票據(jù)相比，AAA檔發(fā)行利差基本為20～70基點(diǎn)，且近期有收窄趨勢(shì)。

　　監(jiān)管的態(tài)度為住房抵押貸款證券化打開了一扇窗，自今年8月起，市場(chǎng)主動(dòng)配置型投資者的顯著增多則為它的發(fā)展帶來一縷新風(fēng)。但中國(guó)的住房抵押貸款證券化，未來發(fā)展之路，依然漫長(zhǎng)。

　　（作者為河北銀行資金運(yùn)營(yíng)中心風(fēng)險(xiǎn)總監(jiān)。本文刊載于《當(dāng)代金融家》雜志2014年第11期）