文/徐高

　　中國的貨幣狀況看起來就像是一個矛盾體。貨幣似乎很多，M2占GDP的比例已經升到200%以上，在世界各國中名列前茅。但貨幣又似乎不足，近幾個季度，“融資難”一直是制約實體經濟增長的重要約束。

　　面對這樣矛盾的現象，有人認為中國的貨幣其實很充足，但是因為金融體系的自體循環，這些貨幣并沒有流向實體經濟。應該說，這樣的邏輯相當有市場，甚至對貨幣政策產生了不小的影響力。持這種觀點的人認為，中國應當一方面維持貨幣政策的審慎態勢（因為錢已經很多了），另一方面抑制影子銀行這樣的"自體循環"業務，將資金導向實體經濟。

　　但這種邏輯完全經不起推敲。它不僅混淆了貨幣存量和流量，更從深層的意義上混淆了貨幣所承擔的價值儲藏和支付手段兩大功能。

　　貨幣代表著購買力。當這種購買力通過實際的支出活動表現出來，就會影響經濟的需求和價格。但并非人人都是有錢就花，因此貨幣購買力會沉淀相當一部分，成為以貨幣形式存在的金融資產。M2的統計口徑中包含流通中現金，以及居民和企業在銀行的活期存款和定期存款。這其中大部分是貨幣價值儲藏功能的體現，而不是被當成支付手段要在短期內支出出去。從這個角度來看，貨幣總量和每一時點的實際支出活動是兩回事，不可混為一談。

　　給定貨幣總量不變，有兩種增加支出活動總量的方法。

　　一種方式是貨幣持有者支出意愿上升。但這意愿更多地由持有者的偏好、習慣等因素決定，因此變化比較緩慢，也難以用宏觀政策來調節。

　　另一種方式是增加貨幣的融通。當貨幣從支出意愿較低的人手里流到支出意愿較高的人手中時，全社會的支出活動就會增加。貨幣融通進行得越迅速，貨幣購買力與支出意愿之間的匹配度就越高，經由貨幣所完成的支出也就越多。

　　正因為貨幣融通如此重要，所以在分析貨幣與經濟活動關系的時候，既要關注貨幣存量，也要關注貨幣融通活動所產生的貨幣流量。而在很多時候，貨幣流量甚至比貨幣存量更重要。

　　但讓問題變得更為復雜的是，貨幣融通又分為直接融資和間接融資兩種方式。直接融資是指貨幣供需雙方直接進行貨幣轉移。其具體形式包括股票、債券、直接借貸等。間接融資則是經由銀行等金融中介完成的貨幣轉移。由于銀行有貨幣創造的能力，所以經由銀行完成的貨幣融通既會帶來貨幣流量，也會增加貨幣存量。這是決策者對銀行信貸投放持審慎態度的主要原因。于是，對貨幣存量的擔憂就直接導致了對貨幣流量的限制。

　　因此，盡管中國貨幣存量很多，但目前貨幣流量很少。今年三季度，中國社會融資總量僅新增2.3萬億元，增量比去年同期少1.5萬億。由于融資帶來的貨幣流量與實體經濟活動的相關性更緊密，所以近期貨幣流量的快速下降在實體經濟中造成了明顯的融資“瓶頸”。

　　鑒于此，目前貨幣政策的當務之急是放松對融資活動的限制，進而提升貨幣流量，緩解實體經濟的融資“瓶頸”。如果堅持認為貨幣存量過多而采取偏緊貨幣政策，那就不僅犯了混淆貨幣存量與流量的理論性錯誤，還會給中國實體經濟帶來嚴重傷害。

　　（作者為光大證券首席經濟學家。本文刊載于《當代金融家》雜志2014年第11期）