鐘偉：本刊副主編，北京師范大學金融研究中心教授

　　2015年，美國的經濟復蘇和美元走勢都可能加強，但其債市和股市卻有可能陷入劇烈波動；而中國經濟增長率則可能溫和下行，但A股和債市不會太壞。

　　美國次貸危機以來，美債和美股的走勢強勁，其中，美股自2009年以來只有一年的指數升幅低于10%。隨著美國經濟復蘇勢頭的明朗化和量寬操作的加速退出，美聯儲加息是必然之舉。因此，2015年的美國資本市場陷入劇烈波動應是大概率事件。考慮到超低利率和美股高估值的現狀，以及金融市場對加息的傳言和美聯儲主席耶倫對美股估值的警告，都可能導致市場的劇烈波動，因此有理由相信，美元指數的走強是有限的。這意味著美國、日本和歐元區共同努力維持超低利率的終結。這對歐、日經濟復蘇的影響可能相對負面；美國政府則恐怕難以承受在美元加息的同時美元指數也迅速走強的雙重壓力。美聯儲的重心可能會從管控利率轉為管控匯率。而從美股、美債退潮的資金，除了注入實體經濟，最有可能分流的市場是全球大宗商品和中國權益類市場。

　　2014年年初以來，大宗商品走勢逐步分化，部分品種走強。這種走強是異乎尋常的，畢竟來自于中國的進口需求并不強勁，西方經濟復蘇同樣低于預期。但即便如此，大宗商品仍算強勁。對石油美元的相關研究表明，能源現貨市場的價格強烈地受到期貨價格的影響，與其說期貨具有價格發現和指示器功能，不如說在全球可貿易現貨有限、機構資金日益龐大和期貨交易量遠超現貨的背景下，能源價格走勢受到了金融資本的強烈影響。因此大宗商品價格趨勢需要從經濟和政治兩個層面觀察。俄烏事件以來，俄羅斯逐漸和西方國家關系冷淡，使得美國在全球能源體系中的地位急劇上升，而俄在遭遇西方金融和能源制裁下則地位有所下降。大宗商品，尤其是石油、天然氣和農產品的走強，符合美國國家利益，卻會潛在加強歐、日對美國能源輸出的依附，并相對弱化石油輸出國組織歐佩克（OPEC）的國際影響力，進而加大歐、日經濟的復蘇難度，推動全球通脹回升。美國加入全球能源主要供應商俱樂部，會成為推動傳統能源牛市卷土重來的重要力量。

　　目前西方和中國經濟都在回升，差異在于美國有較顯著的結構改革，但中國則采取了2012年下半年以來最強的刺激措施。從中國經濟的短周期反彈來看，其發展將受到一系列因素的制約。一是企業家的預期短暫地轉向樂觀，但可否持續值得觀察；二是微刺激政策密集出臺，但微刺激可否持續，可否既維持一定增長同時又不延緩調結構值得觀察；三是西方經濟復蘇帶來了外需好轉，但是否也會帶來更多貿易摩擦值得觀察。未來5～6個季度，圍繞微刺激的創新將逐步增加。考慮到2015年的改革重點領域可能是改善司法體系建設和社會治理模式，考慮到經濟體制改革方略仍有待明朗化，2015年，中國經濟增速繼續微微下行并伴隨通脹微幅上行的可能性較大。

　　筆者認為，觀察中國經濟運行的趨勢，可能會更側重年度和季度的同比增速。一是以投資、消費和外貿核算的國內生產總值（GDP）重要性相對下降，二是宏觀經濟的環比變動和價格調整的重要性下降。中國經濟運行將呈現出同比增長的強可控性和弱波動性。如此，中國經濟可能在2015年進入在2017年之前的經濟增長低谷。中國結構調整之后的增長率仍有待觀察。若要在2014年四季度和2015年一季度將同比增長維持在較高水平，則央行[微博]定向操作需繼續加大力度，以推動利率繼續下行；同時在2015年中央財政也可能需要維持較強的赤字力度。維持一定的增速和為此付出的政策努力都值得關注。

　　總之，2015年，美國的經濟復蘇和美元走勢都可能加強，但其債市和股市卻有可能陷入劇烈波動；而中國經濟增長率則可能溫和下行，通脹則小幅回升，結構調整難有突破性進展，但A股和債市應不會太壞。中國的穩增長、調結構進程仍有待提速。