年初以來(lái)商品貨幣的持續(xù)升值態(tài)勢(shì)或?qū)⒊掷m(xù)；但在多種限制因素的影響下，維持大幅上漲的動(dòng)能相對(duì)不足。

　　文/韓雪 黎歡 編輯/張美思

　　2014年以來(lái)，國(guó)際外匯市場(chǎng)呈現(xiàn)美元逐步走強(qiáng)、非美貨幣整體趨弱的態(tài)勢(shì)。但商品貨幣、特別是澳元和紐元表現(xiàn)搶眼，一改2013年的大幅下跌態(tài)勢(shì)而迅速崛起。截至7月末，澳元、紐元、加元分別較2013年末上漲5.34%、3.97%、1.72%（見(jiàn)圖1）。那么，在美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫、新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增速放緩等背景下，下半年商品貨幣快速上漲的行情盛宴能否延續(xù)？

　　內(nèi)外因促商品貨幣穩(wěn)步上揚(yáng)

　　商品貨幣年初以來(lái)的強(qiáng)勁表現(xiàn)，可以從以下幾個(gè)方面因素來(lái)進(jìn)行分析。

　　首先，經(jīng)濟(jì)基本面向好奠定了商品貨幣整體上漲的基調(diào)。澳大利亞、新西蘭、加拿大的經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)向好，支撐貨幣穩(wěn)步上揚(yáng)。以澳大利亞為例，年初以來(lái)，經(jīng)濟(jì)增速相比2013年進(jìn)一步上升，一季度 GDP同比增速達(dá)3.5%、高于2013年四季度2.7%的水平；二季度就業(yè)人數(shù)較2013年四季度增加11萬(wàn)人，增幅1%；AIG制造業(yè)和服務(wù)業(yè)表現(xiàn)指數(shù)等多項(xiàng)同步指標(biāo)，均有所回升。強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn)，為澳元提供了較強(qiáng)的支撐。

　　其次，國(guó)際商品市場(chǎng)相對(duì)走強(qiáng)，帶動(dòng)商品貨幣上漲。商品價(jià)格與商品貨幣價(jià)格走勢(shì)息息相關(guān)。今年以來(lái)，大宗商品一改2013年以來(lái)的弱勢(shì)局面，在反復(fù)震蕩中穩(wěn)步上揚(yáng)，直接推動(dòng)了商品貨幣的走強(qiáng)。截至7月末，衡量商品價(jià)格高低的CRB商品指數(shù)已經(jīng)由2013年末的456.36上漲至490.92，漲幅達(dá)7.81%。而二季度，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)向好導(dǎo)致對(duì)大宗商品的需求增加，則進(jìn)一步助推了商品貨幣的上漲。

　　再次，貨幣投機(jī)需求放大了商品貨幣的上漲效應(yīng)。商品貨幣是傳統(tǒng)的高息貨幣，在多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體短期利率維持低位甚至持續(xù)下降的情況下，相對(duì)較大的短期利差為商品貨幣提供了強(qiáng)勁的上漲動(dòng)力。目前，澳大利亞基準(zhǔn)利率為2.5%，年內(nèi)四度加息的紐元基準(zhǔn)利率更是維持在3.5%的較高水平，同美、日、歐等接近于0的基準(zhǔn)利率相比，具備充足的套息交易空間。同時(shí)，澳聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期降溫和放棄“口頭干預(yù)”澳元匯率等舉措，也推動(dòng)澳元空頭大舉平倉(cāng)、多頭頭寸快速增長(zhǎng)，成為短期內(nèi)推動(dòng)澳元上漲的重要?jiǎng)恿Α�CFTC數(shù)據(jù)顯示，截至7月22日，澳元非商業(yè)空頭頭寸較年初下降52.50%，非商業(yè)多頭頭寸較年初大幅增加3.88倍。

　　最后，國(guó)際資金市場(chǎng)相對(duì)充裕的流動(dòng)性為商品貨幣走強(qiáng)營(yíng)造了有利的外圍環(huán)境。當(dāng)前，全球主要經(jīng)濟(jì)體維持高度寬松的貨幣政策：尚未完成量化寬松退出進(jìn)程的美聯(lián)儲(chǔ)，超寬松貨幣政策基調(diào)未改；歐洲央行[微博]6月出臺(tái)降息等一攬子寬松貨幣政策，并表示不排除推出QE的可能；日本央行維持量化寬松規(guī)模不變，進(jìn)一步寬松預(yù)期不斷增強(qiáng)。全球金融市場(chǎng)的整體流動(dòng)性維持寬裕，為收益率較高的商品貨幣走強(qiáng)提供了有力的支持。

　　年內(nèi)升勢(shì)依舊但空間有限

　　展望未來(lái)，在上述內(nèi)外幾大因素的支撐下，澳元、紐元等商品貨幣年內(nèi)有望延續(xù)上漲的態(tài)勢(shì)。但考慮到這些因素的發(fā)展情況，商品貨幣的進(jìn)一步升值空間相對(duì)有限。

　　第一，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)緩慢，商品貨幣持續(xù)快速上揚(yáng)的動(dòng)力不足。澳大利亞、新西蘭、加拿大等國(guó)經(jīng)濟(jì)雖仍有望保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)，但預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速難以維持相對(duì)高位。以澳大利亞為例，一是從投資看，澳大利亞礦業(yè)投資仍在放緩，新的投資渠道暫未形成。澳大利亞資源和能源經(jīng)濟(jì)局的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2014年截至4月末，必和必拓、力拓等煤礦和能源公司的項(xiàng)目投資為2290億澳元，同比下跌14.55%。雖然制造業(yè)與房地產(chǎn)市場(chǎng)的良好表現(xiàn)部分抵消了負(fù)面因素，但考慮到澳大利亞礦產(chǎn)行業(yè)占私人資本支出的60%左右，其下跌對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面沖擊不容忽視。二是從消費(fèi)看，澳大利亞經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的消費(fèi)引擎仍然轉(zhuǎn)動(dòng)乏力，失業(yè)人數(shù)和消費(fèi)者信心指數(shù)等指標(biāo)表現(xiàn)不盡人意。最新數(shù)據(jù)顯示，澳大利亞6月失業(yè)人數(shù)為74.17萬(wàn)人、同比上漲7.15%；Westpac消費(fèi)者信心指數(shù)為93.2，同比下跌8.8%。三是從對(duì)外貿(mào)易看，受2013年來(lái)商品價(jià)格整體回落的沖擊，以鐵礦石和煤炭為主要出口貨物的澳大利亞受到較大影響，即便是出口量的大幅增長(zhǎng)，也較難抵消出口價(jià)格的下跌（以鐵礦石為例，2014年一季度的平均出口價(jià)格較2013年同期下跌約20%）。2014年一季度，澳大利亞貿(mào)易賬戶(hù)出現(xiàn)逆差，逆差金額達(dá)57億澳元。這對(duì)澳大利亞經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成一定沖擊。經(jīng)合組織預(yù)測(cè)，2014年澳大利亞GDP增速將與2013年持平。

　　第二，商品市場(chǎng)難以持續(xù)上漲，商品貨幣或受到牽連。隨著發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇動(dòng)能的不斷增強(qiáng)，股票等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)樂(lè)觀的增長(zhǎng)前景將吸引投資者更多的資金配置，進(jìn)而會(huì)分流大宗商品市場(chǎng)的資金供給。在新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增速整體放緩風(fēng)險(xiǎn)加大、中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)不確定性拉低固定資產(chǎn)投資增速等因素的影響下，商品價(jià)格缺乏持續(xù)快速上漲的動(dòng)力，鐵礦石、煤炭、農(nóng)產(chǎn)品、原油等商品貨幣國(guó)家主要出口的產(chǎn)品可能面臨量、價(jià)齊跌的風(fēng)險(xiǎn)，澳元等商品貨幣的實(shí)際需求將受到一定影響。

　　第三，貨幣投機(jī)交易空間可能收窄，或抑制高漲的市場(chǎng)投機(jī)需求。雖然新西蘭已率先啟動(dòng)加息周期，但澳大利亞、加拿大仍維持寬松的貨幣政策，而美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)點(diǎn)的逐步臨近，或?qū)⑾魅跎唐坟泿诺睦�差�?yōu)勢(shì)。以澳大利亞為例，在美國(guó)強(qiáng)勁的復(fù)蘇勢(shì)頭與澳聯(lián)儲(chǔ)鴿派立場(chǎng)的共同推動(dòng)下，美聯(lián)儲(chǔ)相對(duì)澳聯(lián)儲(chǔ)更早進(jìn)入加息周期的概率較大。這或?qū)⑹照�澳元相�?duì)美元的利差優(yōu)勢(shì)，降低套息交易的活躍度。同時(shí)，雖然當(dāng)前澳元的多頭頭寸短期內(nèi)有所回升，但與2013年14萬(wàn)張的規(guī)模相比，不足一半的非商業(yè)多頭頭寸顯示市場(chǎng)信心尚未完全恢復(fù)。其上半年的快速回升可能更多是由空頭大幅回補(bǔ)推動(dòng)的結(jié)果。若未來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較弱或利差優(yōu)勢(shì)逐步收窄，投資者將缺乏做多商品貨幣的動(dòng)力，商品貨幣或?qū)㈦y以保持持續(xù)增長(zhǎng)。

　　第四，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊將逐步改變?nèi)�球流�?dòng)性的寬松格局。在美國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性復(fù)蘇基礎(chǔ)日益鞏固，美聯(lián)儲(chǔ)逐步退出量化寬松貨幣政策等因素的支撐下，美元的上行動(dòng)能會(huì)不斷增強(qiáng)，商品貨幣相關(guān)資產(chǎn)的吸引力將會(huì)繼續(xù)下降。同時(shí)，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的升溫，可能會(huì)緩慢推升全球的利率中樞，市場(chǎng)流動(dòng)性因此會(huì)逐漸收緊，支撐商品與商品貨幣持續(xù)大幅上漲的資金面或受到動(dòng)搖。

　　此外，值得一提的是，澳元供給相對(duì)寬松，或使其未來(lái)走勢(shì)承壓。從供應(yīng)方面看，澳聯(lián)儲(chǔ)資本負(fù)債表自2月以來(lái)已連續(xù)5個(gè)月擴(kuò)張，截至2014年7月澳聯(lián)儲(chǔ)持有資產(chǎn)為1514.58億澳元，較2013年末增長(zhǎng)12.02%、同比增長(zhǎng)52.4%；同時(shí)貨幣供應(yīng)量也維持高速增長(zhǎng)，2014年5月，澳元M1與M3同比分別增長(zhǎng)8.8%和6.3%，高于12個(gè)月移動(dòng)平均增速。穩(wěn)步擴(kuò)張的資產(chǎn)負(fù)債表與貨幣供應(yīng)量也將給澳元走勢(shì)帶來(lái)一定壓力。

　　整體看，如近期無(wú)重大市場(chǎng)變動(dòng)或事件發(fā)生，年初以來(lái)商品貨幣的持續(xù)升值態(tài)勢(shì)或?qū)⒊掷m(xù)；但在多種限制因素的影響下，持續(xù)大幅上漲的動(dòng)能相對(duì)不足，其上行空間有限。預(yù)計(jì)澳元交易區(qū)間可能在0.9～0.96間徘徊。紐元因其相對(duì)高利率水平，仍具有一定市場(chǎng)吸引力；而加元因加拿大經(jīng)濟(jì)受美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇帶動(dòng)而進(jìn)一步向好，可能會(huì)獲得更大支撐，表現(xiàn)或?qū)��?yōu)于澳元。

　　作者單位：中國(guó)工商銀行金融市場(chǎng)部