新浪財經訊 “中國財富管理50人論壇首屆上海峰會”于8月23日在上海舉行。本屆峰會主題為資產管理市場的開放與變革，圓桌討論議題二是：海外資產配置的新動向和新方法。

　　以下為嘉賓對話實錄：

　　 陳曉升：我是CWM50學術委員會委員、申萬證券研究所總經理陳曉升，非常高興在這里跟大家一起討論這一節關于海外資產配置問題。

　　 關于海外資產配置討論，還是非常有異議。雖然前面一節討論“滬港通”時大家看到“滬港通”是打開了一扇窗，但其實前面還開過不少窗。比如說我們有QDII、還有很多其他的FODI（音），都是往海外做投資的。如果從小的來看，很有意思的一個現象，就是外管局給到所有的基金公司的QDII的額度是1200億美元左右，但實際上只使用的額度只有500億。如果再放大到整個QDII外管局總的額度800億美元，除了基金公司以外的其他的機構，這個額度并不是沒有公開，不知道他們的使用情況，單純從基金公司的實際使用的QDII的額度來看，只有35%。也就是說，事實上我們國內的海外投資需求，似乎沒有那么大。

　　 再往外看，我們可以看到，從美國市場他們的整個財富，可能30%是投資海外。日本市場更高，40到50，臺灣更高，超過一半的資產做海外投資。

　　 中國到底目前處在什么樣一個階段？再看大的環境，包括國家的對外開放的新的格局，前面周主席談到貿易新的格局，包括國家兩帶一路的新的國家戰略，再推而廣之，實際上我們真正做海外資產配置、海外投資最大的機構，是國家機構，就是外匯儲備4萬億美元。這4萬億美元除了四家公司管理者不公開的大量資產以外，還有一位是比較公開的，中國投資有限責任公司，下面有請中國投資有限責任公司債券與絕對收益部總監范華女士。

　　 范華：各位嘉賓，各位朋友，大家好。很榮幸接受中國財富管理50人論壇的邀請來跟大家分享海外資產配置的情況。我是09年加入中投公司的，在資產配置部門，2011年負責我們絕對收益包括債券的投資工作。之前在高盛工作。比較榮幸能有機會和很多海外機構投資者進行面對面的交流。后來中介機構投資者也開始跟我們取經。下面我拋磚引玉，給大家講講海外資產配置情況，待會兒我再給大家國內怎么進行資產配置的建議。

　　 資產配置的發展，其實還是比較慢的一個過程。我們把它簡化一下，從70年代開始，美國打雷資產配置比較簡單，就是現金、本國股票、債券投資。到80年代，開始探索海外投資，就是全球股票、把房地產加到資產配置過程中。90年代更進一步的發展了一些另類投資。當時的另類只是高收益債、大宗商品。到2000年對沖基金、私募股權、基礎設施都成為了比較標準的資產配置產品。

　　 過去十年我們如果看，2008年金融危機對整個資產收益有非常大的一個影響。之前股票基本是一直上漲，之后也是這樣，但是因為2008年的危機，導致很多機構資產配置在這十年的業績并不好。

　　 最近五年國際大型資產管理機構都進行了反思。主要就是三個方面。一個就是資產配置的重要性。資產配置可以占到90%的收益來源，但是很多時候是超過100%的，第二就是主動管理和被動管理，一些機構開始考慮阿爾法與貝塔分割管理，第三就是對沖。從兩個緯度分一下我們能見到的大型機構投資者，他們是不是有顯性負債，另外是不是進行負債對沖。

　　 首先資產配置最重要的，就是要想清楚你的目標是什么。回報目標是什么，風險容忍度是什么，通常大家會用波動率，但其實可以由其他的一些量度。還有就是能接受的最大跌幅是什么。還有就是主動被動管理上，能不能有優秀的團隊做積極的管理。還有就是其戰略意義。

　　 第一類，大學捐贈基金。資金來源、收益用途、監管者都有不同要求。大型的捐贈基金，像耶魯、哈佛，基本是兩三百億的規模，小型的就是幾億到幾十億不等。

　　 第二類，就是養老基金。比如加州的CalPERS，德州Teachers退休基金大概是一兩千億美元的規模。

　　 第三類，是主權財富基金。近十年以來有非常大發展，像挪威、新加坡，挪威有八千億美元的規模，中投是六千億左右。主權財富基金相對養老基金和捐贈基金有不同的情況，他可能資產沒有明顯的負債，另外風險問題也更大，更注重于長期的投資。

　　 這張圖大家可能會比較熟悉，中間這個就是達到的最優組合，傳統的配置方法就是基于這個理論來的。

　　 對于這些長期投資者來說，常用的收益目標是CPI+3-5%，有明確的風險容忍度要求，這樣來限制他們不能全部投資股票或者另類投資風險高的資產。在配的時候也有不同的方法，比如縣做資產和風險引資分析，再進行組合構建方法研究，再考慮風險管理，然后在占配置框架及業績基準進行選擇。

　　 主流配置模式。傳統的就是挪威的60/40，還有就是捐贈基金配置模式，主要特點就是股票風險占了90%以上。股市好收益都比較好，但是股市不好的時候他們會有比較大的波動。2008年危機以后，這兩類投資都有20%到30%的跌幅。所以他們比較受到挑戰。這個時候，丹麥ATP養老金為代表的機構，采取了風險配置方式，主要有三點：第一，他的風險類別上，平均配置，更注重配置于其他風險，淡化股票風險作用。第二，風險類別里做了非常積極的管理，并且動態控制整個資產的違約風險。所以有更平滑的收益曲線。

　　 這是1900年到現在的一個變化，基本股票好不好決定了60/40的表現好不好。看這個滾動的十年收益情況，實際有36%的可能性你收益是小于CPI+3%的。所以做資產配置，是靠天吃飯了，甚至15%的可能性會輸錢。

　　 特別是危機以后，現在的情況就是各類資產風險都大幅度增長，往前看大家把預期收益降得更地了。所以以后CPI+5%或者+3%的目標，非常難實現。

　　 捐贈基金的配置情況。這是耶魯基金的配置，07年的配置，看起來更分散化，有股票、固定收益、房地產、大宗商品、對沖基金、私募股權。但是在08年也會遭受同樣損失，看他的風險，實際80%、90%的風險也是在股票上。耶魯這個模式，據統計，前20名的捐贈基金能在92到06年實現9%的回報，但是這個分化比較明顯。

　　 這個右邊的圖主要顯示的是他們風險及在股票風險上，紅的是股票風險。從風險角度看，也很難達到一個風險分散化的效果。

　　 這張圖是另類投資的各個資產類別的第一象限管理人和第四象限管理人的收益差別。從債券基金講大概2%，前25%和后25%的投資管理人的收益區別，就是阿爾法的區別。如果到PE就是私募基金，這個差別可以高達12%。沒有做好的管理人的選擇，你的投資可能還不如公開市場的股權投資。

　　 這個圖是不同機構在另類投資上取得的業績的區別。公司養老金、保險公司、公共養老金基本上回報在5%到10%之間。做咨詢的或者銀行，他們在私募上的投資收益可能都是負的。所以捐贈基金這個模式，其實不止是一個資產配置，起到了非常積極的管理作用。大家要考慮一下自己是不是能投到比較優秀的基金，是不是有人可以選出這個基金來。這個時候規模其實也是很大的因素。如果太大，在市場上可能找不到足夠多的優秀基金。太小，可能也沒有機會投這些好的基金。對耶魯、哈佛這樣他們是兩三百億美元左右的規模，實際通過他們的校友支持、其他的方式，也能夠投資到一些非常優秀的基金里面。這對他們的收益有非常正面的一個影響。

　　 丹麥養老金ATP的基金，他們有明確的資產與負債的關系，把資產和負債完全剝離出來，其中790億做久期配置，1200億做資產管理。久期就是要匹配負債，通過各種各樣的債券投資達到收益，所以沒有缺口不足的風險。絕對收益方面采取風險平配，假設各個資產類別在長期的風險收益是基本相同的，如果不同，就希望有積極的投資者做積極的動態調整，把低估資產價格抬高，高估資產價格降低，長期能達到一個相對平衡的狀態。風險平配的組合，實際是一個最優的組合。所以風險配置上就會更加平均一些。在股票、大宗商品、通脹方面風險配置是平均的一個情況。如果轉換成資本配置，股票大宗商品波動性更大，所以資本配置比20%低很多。

　　 這是ATP實際管理的收益情況。大家可以看到，2008年他的損失不到4%，債券基本是平，稍微漲一些，但是他們這一年取得了百分之五點幾的回報。這是更多投資者希望看到的情況。但是他們的代價，就是09年60/40漲20到30%的情況下，他們只漲了8%。

　　 風險平配和傳統配置的區別。傳統配置就是資產收益和風險相關性，通過均值方差優化達到理想的資產配置。風險平配是定義風險因子，評估風險因子的風險溢價，不斷更新風險預測，最終也是要達到風險和收益最優化。風險收益不同，其實是有所區別的。

　　 我們把三個代表模式在這一張圖上解釋一下。耶魯、挪威這種傳統模式基本就是靠天吃飯。ATP通過積極管理、對沖，實際起到了比較好的效果。

　　 這些模式對我們來說哪一個容易模仿，哪一個不容易？挪威的比較容易模仿，是有大規模的基金操作，但是要求有比較大的風險承受能力。耶魯模式需要更多的積極管理。所以有個說法，一直被模仿，但從未被超越。ATP如果沒有積極管理，僅僅在戰略上做風險平配，可以達到很好的效果，但是會跟別人不一樣，就是60/40好的時候，你可能不好，60/40不好的時候，你可能好。另外如果團隊有能力，可以做得更積極一些，進一步平滑組合的收益情況。

　　 謝謝大家。

　　 陳曉升：感謝范總的精彩演講。短短的十五分鐘，把資產配置大的模式和積極管理的意義，做了非常好的介紹。

　　 接下來進入討論環節，有請另外四位嘉賓，一位是我們CWM50理事、華寶信托總裁錢駿，歡迎錢總，第二位是中信資本控股有限公司總裁張海濤張總，第三位是加拿大皇家銀行亞洲投資銀行負責人王琨王總，第四位是建銀國際首席經濟學家劉紅哿劉總。

　　 剛才范總做了非常好的介紹，關于資產配置，我想還是先請我們其他四位嘉賓，就剛才范總談到的整個資產配置的一些模式和想法，結合我們國內目前的資產管理機構海外配置的總體階段和下一段的趨勢，談一談，可以稍微展開一下，這個問題比較開放一些，從配置的角度，可能從起步階段，從國內比如說剛才前面已經談到了“滬港通”，談到了很多人會傾向于中國概念的資產，還是說非中國概念的資產，這可能是一種選項，另外一個，就是純粹從標準資產管理模式，是權益類還是固定收益類，或者是另類的，包括不管是PE也好，還有地產類也好，包括商品類也好，可能不同的類別資產，都會有不同的傾向。

　　 要不我們先請張總，從中信資本的角度？

　　 張海濤：謝謝主持人，很榮幸受到邀請跟大家交流。我們中信資本原來在今天討論的這些話題中，并沒有太積極的存在。但最近我們有些變化，包括范總講的資產配置中有一些需要的平臺、能力，我們也在建。其中講到一個很重要的，不能說新的吧，但是逐步被很多人接受、認可的一個，很巧，今年年初我們在紐約建了這樣一個平臺，其中一個資產配置功能或者平臺就是風險平臺的功能。通過收購和外面團隊的聘用來組建的。在這個方向上，我們已經開始進入。

　　 我拿到這個題目，叫全球資產配置的趨勢，我覺得這個題目有點大，其實一直都不知道怎么講。順著范總剛才講的東西，是不是把我們視線或者注意力回到中國的機構，中國國內目前面臨的走出去，在全球進行資產配置這樣一個任務也好，一個用意也好，他所面臨的問題。包括剛才秦總講的，國內機構配的指標、額度都有了，但是沒有投，原因有幾個。首先，國內機構投資人在全球資產配置方面，有一些最基本的東西沒有確立。國內中投這樣的機構，包括我以前工作的外管局，他們這些機構在投資資產配置體系、風險管理體系，已經很成熟了。原因就在于他的功能就這。他的目標很明確，考核目標也很明確。國內其他機構可能有一個難點，你到國外進行配置，首先你的目標是什么，什么能做，什么不能做。還有一個跟國內的資產配置的方面的比較問題，配完了比這好，還是比這差？管理體系是什么？能承受的風險是什么？責任誰負？宏觀責任誰負？具體的投資上的責任誰負？具體的考核是什么？這些方面如果沒有確立，可能都很難往前推進。因為資產管理他是一個人為主導的行業、工作。那些方面你都定不下來，你的行為、方向就定不下來。

　　 所以這種情況下，我認為國內可能需要一輪投資人教育。首先，機構投資人。零售、個人投資人先不說了。機構投資人如果想走出去，首先，必須在投資人教育層面做很多工作。這涉及到行業的管規、每家機構內部的程序。只有把這些東西確定下來以后，你雇的團隊才知道怎么往前走，怎么做。比如我們在過去，一些機構逐步出現問題，風險怎么測算？第二就是渠道問題，整體比較單一。整體渠道還不是很暢通。第三，隊伍建設。據我們所知，個家機構也在建。但是不在一個平衡的狀態之下。每家建的用意、標準不太一樣，沒有向國外。比如中國，你現在讓我或者讓范總給你提一個請求，能不能對中國國內機構投資人投資資產管理、資產配置的趨勢、方法、評估做一個報告，做不出來。所以團隊的建設，而且不是單獨一家的建設，而是整個行業的團隊建設，需要一個過程。像國內基金管理，經過這些年目前肯定存在很多問題，但是畢竟走到今天，已經形成了一個行業，形成了一些大家認可的東西。這個需要一個過程。

　　 除此以外，我想補充一點，國際資產管理或者全球資產配置中還有非常重要的一個東西，就是“燈下黑”的東西，需要注意。我們每天都在研究在國外配置的趨勢，大家怎么做，我們忘了在所有配置中現在有一個中國因素的研究。國外投資人在研究中國的投資人，你的行為對國際資產配置的趨勢和動向的影響。現在我們錢出去不多，但這是一個趨勢。全球今天以研究中國資本流出大題目為生的專業人員，這個數量已經不少了。這個事兒我們本身得做，先把國內什么時候自己走出去、多大量、什么樣的資產類型、行為方向是什么，把這些東西研究清楚。而且這些行為，我們剛才已經講了，你在這個過程中，實際是我們自己有一定的決定自己的行為的能動性在里面。

　　 所以基本還是比較早的一個階段，需要國內的政府、同行，包括國內最近也建立了很多同業協會，我個人也參加了一兩個。大家可能需要有很多東西要做。包括投資人教育，請國內國外的專家，把國內投資人請來，做一個共同的交流。我先拋磚引玉講這些。

　　 陳曉升：謝謝張總，把目前我們海外資產投資現狀進行了闡述，對中國概念或者中國因素的很多資產，可能從中國角度是非常有價值或者很有邏輯去切入的。很有意思。

　　 接下來請華寶信托的錢總，也是海歸，回來幾年了，做國內信托也做得很好。對比一下國內信托業務的狀況，國內海外投資的需求和您原來在國外看的資產管理機構的業務狀況比較，現在我們海外配置、海外投資，現在大概處于什么樣的階段？

　　 錢駿：我海外歸來多少年了，所以今天沒有戴領帶，說明已經完全本土化了。我跟范華是老朋友了，在海外的市場或者面對的客戶，跟我們現在完全不一樣。現在信托也是“少數民族”，而且倍受市場攻擊。包括前一個panel講股票市場不好，投資好，也歸咎于信托市場化利率給客戶太多了，但其實你們剛才聽范華講的，CPI+3%到5%的概念，我還是要為我們行業捍衛一下，雖然我跟林總是好朋友，你們不要怪罪，別人家的東西好了，客戶跑我們這兒來了，自己的菜沒做好，你們自己也要檢討一下。

　　 信托層面現在出去還是主要靠QDII額度。但是真的情況有點不一樣。我們在增加額度。現在拿額度也不難。現在我們規模不大，做了一年多，有15億美金的額度，基本用完了。我覺得兩方面的需求，一個是資金客戶的需求，另一個當然是需要用資金方的需求。現在典型的幾個我們運用，都是跟中國概念相關。

　　 一個，就是用得比較多的，中國企業在海外上市，包括在香港或者美國的上市。這些標的國內客戶非常熟悉，或者說非常看好，但是還外的客戶對這些標的不一定理解，所以存在著一個標的的稀缺性，還有信息的不對稱性，造成了國內一些大的企業或者特別有錢的個人對這些標的更有興趣，或者直接投資，或者需要我們做杠桿的一些配置。首先是以中國概念為主題的需求，是最大。

　　 第二個需求，就是一些企業要走出去，這些企業在海外融資可以，但是投資部一定能拿到錢。海外資金確實便宜，但是特別是有些央企或者國字頭背景的企業，在國內我們覺得他很牛，不會倒，但是在海外他啥也不是，特別是他的子公司，不一定是央企直接投資，但是通過他設立的一些參股公司或者其他的企業，在外邊其實啥也不是，可能可以拿到中國銀行的貸款，但是找投資伙伴，絕對找不到。這些項目，往往是非標的一些參與，不是通過資本市場。這個需求，非常大。但是苦于我們現在QDII一些限制，這方面需求我沒辦法直接通過QDII滿足。所以我們也在想辦法通過自貿區或者其他一些渠道，包括嘉實，他也拿了一定額度，可以投資范圍更廣的標的。

　　 所以需求更大，國內不缺錢。我堅決反對大家說國內流動性緊張，沒錢。不缺錢，缺產品。

　　 陳曉升：的確，錢總自己在操盤信托這一塊的業務。平安證券[微博]的老總談得很像，兩頭在內，借用QDII這樣一個渠道把海外弄到海外，也是很有意思的一個現象。聯想到基金行業，07年一個QDII產品居然有三倍的認購。

　　 今天還有加拿大皇家銀行亞洲投資銀行負責人王琨，接觸了很多國內企業，他們要做海外融資，感覺企業層面他們做海外資產配置和海外投資，海外產業發展，他們處在什么發展階段？

　　 王琨：非常高興今天有這個機會跟大家交流。可能今天我們是這個panel唯一一個外資機構。我回來已經十年了，首先進的是中資銀行，中國銀行，再又回到加拿大銀行。對兩邊都有一定的感受。現在感受比較深的一點，我先講一下整體，再回到您問我的主題。

　　 加拿大這個國家很有意思。很小，又很有錢，所以從另外一個角度講，他有這個需求，就是資產往海外配置，主要配置到美國、歐洲。也做得很成功。也對世界上做了很多研究，有很多成功先例。我本人是負責投資銀行，在亞洲地區有投資銀行。

　　 但加拿大這個銀行跟其他不一樣，允許混業經營。我們有商業銀行、有證券公司在里頭，還有資產管理，也是我們很大一塊，還有保險。所以我們這個銀行是四塊業務。昨天剛好我們季報出來了。看商業銀行，現在只占我們收入一半。就是稅后純利，只占一半。投資銀行資本市場這邊大概占25%。財富管理就是資產管理這一塊大概占12%到13%。還有10%左右是保險。剩下就是其他一些投資者服務、投資者關系比較次要的一些東西。所以資產管理、財富管理在我們銀行，也是非常重要的。因為我們一年在400多億收入里，大概百分之十幾都來自財富管理。我們跟中國的外匯差不多，大概4兆億，很大一個盤子。靠一個系統來做風險管理，是非常非常重要的。

　　 這么一個銀行，本身就很保守，第一不要虧錢，下一步再考慮怎么賺錢。我的感受，從資產配置角度來講，這么多年，從本世紀初到現在十幾年，中國發展非常迅速，大家資金越來越多，投資房地產、A股，就這么幾個很窄的，肯定不行，將來要出去。除了產品，還得有地區的配置。“滬港通”是非常好的一個東西。怎么做，怎么出去，是很大的話題，不是一兩句能說出來的。

　　 我個人感覺，我們要研究中國一些公司，但實際上有很多優秀的公司，風險也非常小。他們是向全人類提供財富的一個平臺，很多收入也來自中國，實際沒有必要把他們排除在外。我覺得他們也是我們應該研究的一些重點。中國公司當然非常優秀，在座的還有我原來所在的中銀國際，都在研究中字頭的公司。我個人感覺，從加拿大這個角度來講，沒有幾個公司，我們公司就是加拿大最大的公司了，皇家銀行。他必須研究國外公司，不研究，活不下去。從這一點來講，給我們提供了一個信息，就是說如果做得好，那也是可以賺錢的，就是只投國外公司，不投本土公司，也可以賺錢。因為我們就是處在這么一個狀態。我相信范總講的挪威基金，他們也是國際上配置，關鍵是有什么樣的體制。風險控制是非常重要的。職業經理人也重要。但是體制也很重要。這個體制，不是一天兩天能建立起來的。但是有很好的先例，我們能看到。我有深刻的這么一種感受。我覺得我們應該放開眼光，要把最優秀的公司納入我們的投資范圍之內，而不只是局限于中國的。因為現在世界已經趨同了。我相信在其他方面也是有很多回報的。

　　 我就先說這些。

　　 陳曉升：謝謝王總。王總把我們皇家銀行業介紹了一下，投行業務非常好。想追問您一個問題，從投行角度看，除了中國以外，那么多公司的確值得投資，您現在最看好的，是哪個國家的公司或者哪一類型的公司？

　　 王琨：我今天坐在這兒，有一點格格不入。因為大家是講股票、債券，都是買方，我們主要看的是另類資產，直接持有資產。但現在的趨勢，是另類資產配置越來越多了，包括PE，大宗商品，還有直接持有一些資產。加拿大是以資源為主的，油氣、礦都非常好。現在直接持有這些，這部分的收入相當可觀。這一塊我們還沒有介入，由于法律原因，政策沒有到位，還有就是特殊人才。這方面的回報，如果做得好，能起到點睛的作用。就是你在這方面投資不是很大，但是杠桿非常高。除了股票、債券、正常的我們叫的公開市場的產品之外，另外一塊，不要忽視的就是另類資產。另類資產很多是資產層面的，非上市的，還有很大潛力，大家可以挖掘。

　　 陳曉升：后面是建銀國際的首席經濟學家，從您的角度來看，中國海外投資或者海外資產配置，大概處在一個什么樣的階段？包括剛才大家談到的，中國因素在整個海外配置中大概能發揮什么樣的作用？

　　 劉紅哿：前面講的都是買方資管級的大佬，我們是賣方，可能經驗方面沒有你們豐富。作為賣方我們跟境內外的大部分機構投資者都有不同的交流。中國的資產配置全球化，現在有兩類企業有比較大的動力。一類就是中投、保險公司、綜合類的金融集團，另外就是已經興起的民營企業，有非常優秀的投資集團或者私募股權集團，包括王慶所在的重陽投資，聯想控股，還有最著名的復星，我們交流比較多。今天下午復星集團會來人。他們的理念跟純金融投資有所不同。

　　 中國企業做海外并購或者投資，有兩個需要考慮。第一，從大的原則來說，風險和收益要匹配和對等。中國大部分的金融機構特別是國有的，風險容忍能力非常低，而對預期收益率和預期風險不能忍受情況下，很難做一個很好的戰略性的資產配置。剛才講國外是CPI+3%到5%，能實現6%到8%就是不錯的收益率。實現6%到8%，在忍受范圍里，其實不是很難。中國移動[微博]分紅率6%，現在漲起來了。如果在風險可控情況下做資產配置，可能相對難度比較低。但是如果一些中型金融機構有更高的資產回報率期望值，為什么會這樣？隨便買個什么理財都6%、7%，好的信托產品都10%、12%，到海外配置，如果按照這個，肯定要忍受更大風險。比如您剛才提到的中國概念，還是泛中國概念。所謂泛中國概念，就是炒美股中概。就是中國投資人炒的。所以風險和資產的匹配，對于不同類型的機構，國有的、民營的，不一樣，這對他們全球資產配置會產生很大影響。

　　 第二個，所謂資產負債的對沖。中國負債成本確實是全球最貴的，都在7%以上。7%以上，你要拿到全球資產，還要在風險比較可控情況下尋求資產回報，應該說難度比較大。歐洲、日本的負債，到中國尋求一個人民幣升值收益，再加上一點點理財產品，債券根本不需要進入股票市場，就能達到8%甚至10%的收益率。所以境外低負債配置中國剛性的無風險收益率，這些已經成為全球熱錢的主要套利模式，反過來讓中國高負債的資金跑到境外，還有無數的匯率利率風險，美聯儲政策風險，這個難度非常高。

　　 第三個問題，中信、復星，泛中國概念，現在有一個新的提法，我們比較贊同，而且也在做類似的事情。就是所謂的“中國動力嫁接全球資源”。因為中國未來十年二十年制造業應該是萎縮的一個狀態，而服務業可能是爆發性增長。制造業規模萎縮，但是產品升級和服務業大膨脹的時代，中國即有制造業出口問題、也有服務業進口的問題。這種情況下所謂全球資源，全球比較先進的生產模式、商業模式、先進的技術尤其是在裝備行業，在醫療、教育、TMT，尤其環保行業，國外還是有很多不錯的資產和公司。如果能夠以合理價格買入，把他們引入中國，在中國進行大規模的復制跟嫁接，尤其跟中國同行業的龍頭公司進行對接，那不管是作為產業投資者也好，還是作為資本市場的投資者也好，都能看到他的增長非常嚇人。比如以環保為例，在美國市場和歐洲市場，可能就是平穩增長的市場。但在中國，你提供了一個超額收益，如果把他們的商業模式在中國復制，在資本市場上獲得的收益，應該遠遠超出本身在產業上的收益。如果是金融機構投資者和非金融投資控股的企業，可能在管理方面理念都有很大的一個差別。

　　 陳曉升：謝謝劉總。的確是經濟學家，給我們展現了一個完整的邏輯。因為的確從現在中國和全球的收益率狀況來看，中國處在相對高增長的階段，資本回報率比較高，特別是去年出現了一大波全球套利資金涌入中國的現象。倒過來就變化我國成一個結論，現在可能并不是更多的討論如何做海外配置，反而是增加把海外好的產業資源引入中國，來分享中國高速成長的機會。這是從全球資產配置角度非常值得重視的一個中國因素。

　　 這個問題可能就倒回來給到我們范總，因為范總平時可能完全是投資海外的固定收益和絕對收益的市場，如果以這段時間配置海外固定收益和絕對收益的經驗來看，中國目前固定收益和絕對收益的配置，在全球你會怎么來配？

　　 范華：首先我們做海外的絕對收益投資也好，固定收益投資也好，海外的宏觀經濟受中國影響非常大，而且相對來講對宏觀經濟的研究更容易取得一點，中國是大家最看不清楚的地方。所以我們希望充分利用我們在中國的優勢，和國內機構多交流，這樣讓我們對中國有比較好的了解，對全球的宏觀市場有一個比較好的判斷，然后幫助我們做投資。

　　 提到對中國固定收益的看法，前幾年是非常好的市場，但是現在在人民幣升值的情況下賺錢，非常困難。現在人民幣的波動可能更趨向于雙向波動，這個壓力可能比以前小很多。另外考慮匯率，很多海外機構，像澳大利亞的機構投資海外資產也有匯率問題。首先就是考慮是不是對沖匯率。如果對匯率沒有一個觀點，應該把匯率風險對沖掉。衡量這個結果，也應該是以對沖效果衡量。所以做所有的海外配置，要考慮匯率對沖以后是否還能賺錢。這是一個基本的東西。

　　 談到中國固定收益市場，往前看，很多剛性兌付是不是有可能持續，是不是有10%的無風險回報。短期可能問題不大，但是中長期這是很難持續的一個問題。所以如果從個人配置角度講，短期問題不大，但是中長期還是有風險。

　　 陳曉升：謝謝范總。大家都看短期，“滬港通”也是，短期資金能進來，長期說不清楚，現在中國的固定收益市場，短期可以，沒問題，長期看不清楚。都是看不清楚的問題。但是我們回到這一節的主題，海外的資產配置，剛才大家一輪下來也談了不同的看法，如果我們站在稍微長一點的視角看，畢竟像日本也好，美國也好，臺灣也好，他們的整個國民財富海外配置比例，還是比較高的。站在我們現在這個階段，如果要做比較好的海外資產配置和投資，做好這些準備，我們現在最需要解決哪些問題，或者從不同機構角度，應該做哪些工作，我就想這個問題，能不能請幾位嘉賓談一談？如果中國金融機構要把國民財富往海外做配置，現階段要做準備、工作，重點做什么？

　　 張海濤：剛才我講了一些，首先就是投資人教育，要有，大家對一些最基本的概念、標的物的確立、風險的測算，首先大家達成共識，就跟語言一樣，大家講一樣的語言。國內還好。但是中國投資要人說海外投資，大家交流的時候，講的概念不是一個概念，不是一種語言。所以這方面，有工作需要做。各家自身有一個教育的過程、隊伍建設的過程。

　　 這個過程中就我本人的觀察、經驗，這個過程中有幾件事要做。一個，就是你的路徑的鋪墊，你怎么做。是拿著錢自己到海外自己投，完了在各個地區、各個國家布局，建立團隊，實在不行到美國建公司，雇當地人，還是怎么樣。還是說我先委托外面做。我個人認為，應該是兩個相結合。是一個隊伍的培養。

　　 首先海外投資不可能一下子做那么大布局，這個成本很高，風險也很高。而且我們從機制、制度、方方面面，水土不服，也難以推進。我們海外很多公司雇人，很多問題不一定解決得了。通過這樣一個過程，去推進你的團隊的建立，內部逐漸形成一種共識，形成一種文化。

　　 在這個過程中，還有特別重要的，作為一家機構，你現在是因為時髦，大家覺得要走出去，海外投資應該做，還是說我真的需要做？我覺得這是根據你內部根據自己的資產性質、你的追求，綜合的衡量、判斷以后形成的一個結論。我認為好多國內機構，如果內部定的目標不變，不需要到國外投。為什么要出去呢？中國跟其他國家不一樣，你有足夠大的經濟體量，市場本身并不豐富多彩，但是量很大。完了有利率水平、匯率的優勢，所有這些東西，造成你在決策過程中有一個很大的障礙，就是說只要國外投資回報沒有國內高，那不出去，如果定了這個目標，就該出去。可是，我們說全球布局，全球支配這個事情本身，我個人認為對很多機構來說，不是一個簡單的回報的分散。是風險的分散。

　　 另外國內整個市場行業分化，是必然的。我們往往是從產品角度分析，7%、8%的產品，甚至更高。現在也不靈了。也推不出去了。剛性兌付以后，除非把自己的生死置之度外，才會這么干。或者管理人員把自己的職業生涯不要了，那可以做，但不會這么做。

　　 歸根到底，國內的理財產品也好，各種金融產品，很大的一個風險或者未來的瓶頸突破，高回報是你對國內經濟尤其民營經濟的一個高成本的傷害。這個問題，如果國內的回報尤其固定回報長期停留在這個水平，經濟本身怎么能承受這樣的成本？經濟本身不能承受這個成本，怎么增長？不能增長，怎么產生足夠回購給你財務投資人？這是一個基本邏輯。

　　 在這個過程中我們講全球布局、全球資產配置，我覺得不僅僅是一個暫時的、短期的資產回報的要求，而是資產合理結構的布局。這個布局，你一定是在投資人教育、隊伍關系、內部文化、風險、系統，這些建設過程，你沒有幾年都完不成。建設完了以后，等債市、股市跟另類資產之間的平衡，逐步趨于合理，中國國內經濟跟國際經濟之間互動性和聯動性，趨于合理，投資回報也趨于合理的情況下，可能就有比較大的全球國際資產配置的需求。這個過程，是大的機構，像國家級的機構，中投，已經走了幾年了。我不是說讓中投給大家講課去，但是他們形成的這幾年的經驗、教訓、這個過程本身，是可以跟大家分享的。

　　 我想還有其他一些東西。這就是為什么我們最近中信資本在這方面做文章。從今年上半年開始，我們在建這個平臺，一個是本身業務平衡的需求，第二一定是看到國內今后三五年這個趨勢的發展，這是一個必然。所以從公司我們角度也在布局。

　　 陳曉升：的確，可能有很多基礎設施、整個制度層面的很多東西的準備，需要有政府、監管部門共同來完成，但是從市場角度，自身一定有很多風險管理的需要去推動全球的資產配置。的確中信做了很多的準備，也很有價值。

　　 從錢總的角度，從信托公司，我們代客理財，從財富管理的角度，您覺得現在最重要要做的事兒是什么？

　　 錢駿：我同意張總講的基礎建設，就是廣義的基礎建設，一定要防止沖動。大家覺得到海外兼并、收購，都非常“性感”。但實際操作的時候，這種案例不勝枚舉，從早期我們國企出去，我們產業背景也是鋼鐵行業，前幾年的央字頭企業出去拿資源或者兼并，但是老實說失敗的案例比成功的案例多。其中原因就是一個沖動，不要為做業務而做業務，而忽略了風險。我在海外待了十幾年，回來了反而很平靜，因為海外用人人工費用很貴，動不動就訴訟，所以壞的東西要多想一些。我覺得出去這是必然的，是由客戶決定的。我們不是說自己想出去，而是我們資金客戶跟項目客戶，他迫使我跟著他走。在這種情況下出去。如何解決基礎建設現在不足，但是客戶要出去，我們又要跟他出去？有一個辦法就是被動型為主，不是幫他做決策，煤礦該不該投，或者這個股票該不該做，更多是給他一個服務、一個平臺。最終的風險讓他自己做判斷。現在還是外匯管制，我們還是提供資金的通道。另外包括交割、其他的海外金融機構的合作，因為我更有公信力，我是一家金融機構，所以我的主要的貢獻，就是你一定要體現自己的核心價值在哪里。

　　 所以現在我們主要還是以平臺跟被動為主，找最好的機構。如果真正涉及到非標，也是找海外最好的機構。如果哪一天比如中投也做這個業務，有一個基金，我們跟投，這個很方便，而且客戶也信任。所以現在我在找一些海外的，就要求是國際知名的品牌的合作。如果國內的企業出去做IPO，也是國內客戶非常認可的一些包括最近大家很多人都知道的阿里巴巴[微博]的上市，我們也以機構投資者的身份在做一些工作。

　　 陳曉升：謝謝，從生意的角度做平臺準備，從不錯的產品開始。

　　 王總，如果一家金融機構想去海外融資，海外業務您有什么建議？

　　 王琨：走出去這是毋庸置疑的，肯定要走出去。走出去，我們第一步是香港，下一步可能就是美國、歐洲。但實際上我在北美生活了20多年，我感覺在那邊股票市場賺錢，非常非常困難。因為他都是機構。那邊基礎設施沒有，即便有了，跟當地人你怎么拼？所以非常困難。所以走出去第一步，香港是毋庸置疑的。要找一個捷徑，就是充分利用中國元素，中國人需要的東西，把國際上他那個市場已經沒有辦法放大的東西，拿過來。比如著名的品牌，我們怎么帶過來。在國際上現有的非常成熟的商業模式，帶到中國，用中國的增長、中國的市場。像麗思卡爾頓或者四季，這種品牌你在中國任何地方建，都會爆滿。這種品牌不在中國人手里頭，但是這種品牌，風險就非常小。包括復星等企業，也是想辦法引進一些品牌過來，充分利用中國這個市場取做。當然我是給企業一個建議，用中國這么大一個市場的增長、消費，除此以外很多市場都是類似。還有一些其他行業，前一段比較熱，有一些泡沫，但是也有好的一些東西。中國的確需要，基本面沒有變，關鍵大家心態要平衡，看資產的時候還是要看他的基本數據，他到底能不能賺錢。不要說這個資產可能怎么樣，而是這個資產怎么不錯，加上中國長期的基本面，我感覺還是有很多機會的。

　　 從公開市場來講，我感覺還是有難度。但香港市場相對來講好突破一點。

　　 陳曉升：謝謝。就是“滬港通”最好。這是第一步。劉總提的建議，我們王總從投行角度可能已經開始落實了，找好的企業回到中國來。從中國的企業或者金融機構或者財富管理，全球配置最應該做的一件事，應該是什么？

　　 劉紅哿：這個問題大佬都回答了，我不太擅長。我講講另外的角度。錢總他們有一個想法，我特別贊同，也跟投資者灌輸這方面的想法，就是說你說全球資產配置，但實際上轉型經濟提供了你能得到超額收益，中國未來五到十年的轉型經濟體，未來有四個大趨勢，誰抓住，保證暴富，抓住一個，就不得了了。我們走訪了大量的國有和非國有的上市公司，比較明確的看到有幾個。第一個，就是這一輪國企改革，力度空前。甚至某種程度上，這一輪國企改革可能對中國產生的影響，可以跟30多年前的聯產承包責任制相比。甚至我們中信陳老板都提出要建立事業合伙人計劃。我覺得這真的是一輪徹底的改革。這一輪改革的投資機會，也是空前的。

　　 第二個，就是剛才講的“滬港通”。是港股和A股市場全面對接的一個開始。明年“深港通”也許會提上日程，恐怕比“滬港通”更有意義。“滬港通”也就炒點差價，“深港通”，大家能看到深圳的中小板、創業板跟香港1000多家沒有人cover的中小型公司的value差距是非常大的，長期以來受到投資者忽視。和“滬港通”相適應的H股全流通，也是未來要辦的。跟全流通上市公司估值有明顯差距的，這里面投資機會也是很多的。

　　 第三，大家認為傳統行業快完蛋了，會不會完蛋呢？我認為不會。中國的傳統行業，可以以房地產為代表，然后跟房地產相關的，上下游的這些周期性行業，包括資源性行業。我們這兩三個月跟主流的房地產公司，有大量的接觸，我感覺房地產公司的轉型前所未有。尤其是運用互聯網思維做房地產的轉型。我能看到的投資機會，非常多。比如保險公司跟房地產公司，就是有很大的契合度。他們之間無論是投資收益方面，在養老地產方面，都是有相當大的契合度。

　　 第四，就是關于O2O互聯網經濟對實體經濟的影響。大家都看到了。

　　 陳曉升：談了半天，還是講回到中國比較有機會。但是我們全球資產配置，還是值得金融機構做一些長期布局，不管是平臺、基礎設施，當然很多需要政府在基礎設施這一塊做好準備。但作為金融機構本身，他本身是市場很重要的組成部分，可以在這個過程中服務中國的老百姓，服務中國的企業，也服務全球的機構、企業。相信在這個過程中我們金融機構從資產管理的角度都能找到新的業務發展機會。

　　 感謝五位嘉賓的精彩演講，祝福各位嘉賓未來能有很好的業務發展前景。因為時間關系，耽誤大家午餐了。謝謝大家。