文/楊盼盼 編輯/孫艷芳

　　對于新興市場國家而言，全球失衡一直作為經濟增長的一個外部重要因素而存在，因而當全球失衡的規模下降之后，新興市場國家的增速也就放緩了。

　　美聯儲量寬退出的預期，引發了新興市場實體經濟和金融市場的雙重動蕩，也再度引發了人們對于發達國家與新興市場經濟體脫鉤的熱烈討論。然而，脫鉤論并非此次危機的產物，也非此次危機所獨有。為正確而全面地認識脫鉤問題，需要從一個更長的歷史階段，用連續的、可比的指標來加以衡量和認識。

　　脫鉤的三個階段

　　我們將脫鉤定義為發達經濟體和新興市場經濟體經濟增速的差異：

　　脫鉤規模=新興市場經濟體增長加權增速-發達經濟體增長加權增速

　　在這里，我們使用國際貨幣基金組織[微博]1990年～2013年的數據。我們先分別選取新興和發展中市場經濟體（Emerging and developing economies）的經濟增速和發達經濟體（Advanced economies）的經濟增速數據（其中，發達經濟體包含了35個國家，新興和發展中市場經濟體包含了153個國家/地區），再以各個國家/地區以購買力平價衡量的GDP規模占全球GDP的比重作為權重，計算出各自的加權經濟增速。我們可以觀察一下這兩個數據的水平走勢（見圖1）。

　　從圖1的水平走勢可以看出，在2000年之前，發達經濟體和新興市場經濟體的經濟增速較為趨近，但是并沒有顯著的協同性；而在2000年之后，發達經濟體和新興市場經濟體的經濟增速差距變大，但是在走勢上卻呈現相當程度的協同性。為了更好地分析二者之間的協同幅度，我們將二者相減，得到脫鉤幅度（見圖2）。

　　從圖2我們可以看出脫鉤趨勢可以被劃分為三個階段：

　　第一階段，1980～1999年。在這一階段，新興市場經濟體和發達經濟體之間并沒有明顯的脫鉤或者掛鉤現象，二者之差的波動相當大。此外，從圖1的平行數據中也不難發現，二者之間在波動上并沒有一致的關系。在這一時期，新興市場經濟體經歷了較大的波動，包括拉美危機、東南亞金融危機等大型金融危機先后沖擊了新興市場經濟體。

　　第二階段，2000～2008年。這一階段，發達經濟體與新興市場經濟體間的經濟增速差異開始出現非常明顯的趨勢性特征，二者之間的差異逐漸拉大，新興市場經濟體的經濟增速相較發達經濟體的經濟增速上升更為迅速，呈現出非常顯著的脫鉤特征。新興市場經濟體在這一時期呈現出快速增長的態勢，增速遠遠超過發達國家。

　　第三個階段，2009年至今。危機發生之后，發達經濟體和新興市場經濟體在經濟增速上并未脫鉤，而是呈現出非常明顯的掛鉤趨勢。也就是說，以危機作為分界點，在這之前的八年，發達經濟體和新興市場經濟體經歷了規模可觀的脫鉤；而這之后的五年，發達經濟體和新興市場經濟體則處在不斷掛鉤的過程中。因此，從一個較長時間的視角來看，當前，發達經濟體和發展中經濟體在實質上處于一個掛鉤的階段。如果從掛鉤的幅度來看，2012年掛鉤水平已經與2003年相當。

　　與失衡的內在一致性

　　對于跟蹤國際金融形勢的人來說，圖2中體現的趨勢很難讓人不聯想起全球失衡的走勢。圖3繪制出了主要發達經濟體和發展中經濟體的失衡狀況圖。從中我們可以看出，在二者之間的走勢上，也可以分為三個階段。第一階段是1980～1999年，發展中經濟體在大部分時間呈現較大規模的逆差狀態，而發達經濟體則基本由國際收支小幅逆差轉向收支平衡。盡管在這一階段，發達經濟體和發展中經濟體均為貿易逆差，但是后者的經常賬戶逆差規模比前者要大。換句話說，就是在發達經濟體與新興市場經濟體的雙逆差中，新興市場經濟體的逆差規模遠大于發達經濟體。第二階段是2000～2008年，發達經濟體與新興市場經濟體的經常賬戶走勢呈現對稱性的背離，發達國家出現了相當大的逆差，而新興市場經濟體則出現了更大規模的順差：在最高時期，發達經濟體的逆差達1.2%，新興市場經濟體的順差則達4.9%。這一現象引發了學者們對于全球失衡的關注和思考。第三階段是2008年至今，經濟失衡在發達經濟體和發展中經濟體中均呈現顯著下降，順差和逆差的規模均大幅度縮窄。此時的經常賬戶余額呈現出與之前兩個階段截然不同的形態：發達經濟體的經常賬戶已經基本持平，新興市場經濟體則縮窄至1%左右。

　　從上面的分析可以看出，全球失衡同脫鉤在規模和階段上是完全一致的。然而這并非是偶然的巧合。從機制上看，脫鉤或者掛鉤是通過發達國家與新興經濟體在貿易和金融上的連結實現的，而資金流的產生則是以貿易流作為基礎的，因此貿易流是連接發達國家和新興市場經濟體的基本紐帶。事實上，以貿易為主的發展模式是新興市場國家過去很長一段時間的核心發展模式：出口導向型的發展模式帶來了全要素生產率的提高，進而促進了本國經濟的發展。因此我們可以認為，發達國家與發展中國家之間的脫鉤或者掛鉤關系，與貿易流的變動是密不可分的。那么脫鉤/掛鉤究竟是通過出口，還是通過經常賬戶來聯通的呢？

　　僅僅從出口的視角來看，脫鉤/掛鉤同貿易的關系并不成立。我們利用國際貨幣基金組織世界經濟展望（WEO）數據庫，可以得到新興市場經濟體的出口規模的實際增速（見圖4）。

　　從圖4中不難看出，新興市場經濟體的出口增速從上個世紀九十年代就已經快速上升了；而進入21世紀，這一趨勢并沒有顯著地改變，甚至還有所下降。因此，出口增速并不能解釋發達經濟體和發展中經濟體之間的脫鉤或者掛鉤的關系。雖然，新興市場經濟體在過去很長一段時間的增長取決于其出口導向型政策，出口帶來的可貿易品部門的快速增長也因此成為經濟發展的重要引擎，但僅僅從出口增長看，是無法解釋發達經濟體和發展中經濟體之間的經濟協同性的。相較之下，經常賬戶余額規模卻可以對此做出較好的解釋。經常賬戶余額的簡化定義式（不考慮收益項）為：經常賬戶余額=出口-進口。根據這一公式我們可以推導出出口的等式：出口=經常賬戶余額+進口。這一等式表明，出口的規模同時取決于兩個因素：一個是經常賬戶余額，另一個是進口規模。這就是說，出口上升可能來自于兩個方面。第一個方面是經常賬戶的水平，這在很大程度上是與全球失衡規模相掛鉤的。對于新興市場經濟體而言，這一水平和與之相對應的發達國家的失衡水平有著密切的聯系。第二個因素則是進口水平，在很大程度上其反映的是一個國家的內需因素。當然隨著產業鏈貿易的發展，為出口而進口的一部分也占了較大的比重，但由于新興市場經濟體處于價值鏈的低端，這一部分的進口往往可以與出口相互抵消，因而其凈影響可以相對忽略。

　　綜上，盡管同樣都是出口規模上升，但就發展中經濟體而言，卻可能產生截然不同的經濟后果，與發達國家之間的掛鉤模式也會大不相同。這其中的關鍵點就在于全球失衡的程度。這就是為什么單憑出口規模上升這一因素，無法與掛鉤或者脫鉤相聯系，而經常賬戶失衡的程度卻可以更好地與脫鉤及掛鉤相吻合。此次金融危機爆發于發達國家，而新興市場本身并未出現較大危機，然而全球失衡規模卻大大縮窄了。這表明，全球失衡的主要來源是發達國家。對于新興市場經濟體而言，全球失衡規模在很大程度上是一個外生變量。

　　脫鉤論與失衡論

　　筆者認為，由發達國家主導的全球失衡是發達經濟體與新興市場經濟體脫鉤或掛鉤的主要決定因素。對此，可依據上述劃分的三個階段做進一步分析。

　　第一階段，全球失衡的總體規模較小，但是相對而言新興市場經濟體有較為嚴重的逆差，發達國家和新興市場之間并不存在顯著的掛鉤關系：二者增長差異波動很大，波動主要來源于新興市場經濟體。一個國家長期處于逆差國的地位，意味著它是一個凈債務國，其經濟增長是建立在對外借貸基礎上的。如果其經濟增長前景較好，這是有利于資源優化配置的。但對于新興市場經濟體而言，其經濟增長雖然較快，但并不穩定，很容易因遭到沖擊而導致資本外逃。這時候，經常賬戶的逆差就會成為經濟增長的一劑毒藥，進而演化成一場金融危機。上世紀九十年代拉美國家的債務危機和東南亞金融危機都明證了這一點。

　　第二階段，發達經濟體和發展中經濟體的經常賬戶失衡規模都較大，新興市場經濟體出現了非常顯著的順差，同發達國家顯著脫鉤。新興市場經濟體經濟增長遠遠快于發達國家。2008年危機之后出現的發達國家失衡水平迅速下降充分表明，全球失衡對于新興市場經濟體主要是一個外生因素，而發達國家的需求則是產生失衡的根本原因，這也在客觀上使新興市場經濟體經歷了一輪大規模的順差，盡管在當時對此頗有爭議。全球失衡的這一格局，導致新興市場經濟體獲得了遠快于發達國家的高速增長。之所以會有這樣的高速增長，一方面是因為順差的累積使得經濟增長速度加快，另一方面反映了這一階段與前一階段的不同：前一階段新興市場經濟體主要處于逆差狀態，也就是凈債務狀態；而這一階段新興市場經濟體則主要處于順差狀態，也就是凈債權狀態。這表明，這一階段新興市場經濟體經濟增長的主要動力來源于內源融資，而不是外部借貸。對于新興市場經濟體而言，這有助于經濟局勢的穩定，可避免在經濟受到沖擊時，因外部融資困難而使經濟局勢惡化。因此，盡管全球失衡有其內在的不合理因素，但卻在客觀上促進了新興市場經濟體與發達經濟體之間的經濟增長脫鉤，使得新興市場經濟體取得了高速增長。然而，由于全球失衡對于新興市場經濟體而言仍然是外生變量，因而其是不穩定的。之后到來的第三階段也說明了這一點。

　　第三階段，全球失衡的水平再度降低，雖然發達國家逆差-新興市場經濟體順差的格局沒有根本逆轉，但是失衡的水平下降得非常快。在這一時期我們可以觀察到，發達經濟體和新興市場經濟體之間的經濟增速出現了顯著的掛鉤，此前的脫鉤幅度迅速下降。這表明，二者之間的經濟增長差距的幅度正在縮小。對于新興市場經濟體而言，全球失衡一直是作為一個外部的經濟增長的重要因素而存在，因而當全球失衡的規模下降之后，新興市場國家的增速也就放緩了。

　　綜上，如果歷史總是驚人的相似，那么我們可以給出兩個維度：第一個維度是全球失衡的規模，第二個維度是新興市場的順差或逆差地位。這兩個維度存在四種脫鉤/掛鉤情況，其中三種在近30年里出現了三種程度的脫鉤（見表1）。

　　當前，全球失衡仍然處于相對較低的水平，主要的發達經濟體仍然處在去杠桿化的進程中。未來，預計在較長一段時間內，經常賬戶赤字規模大幅度擴大的可能性相對較小，也即是說，全球失衡可能將繼續維持在較低的水平上。在這種情形下，根據我們上述分析，對于新興市場經濟體而言，存在兩種可能的走勢：第一種是新興市場經濟體仍能保持相對順差，那么此時與發達國家的脫鉤水平是相對較低的，兩者的經濟增速將會趨同，也意味著新興市場要恢復此前的高增長，存在較大難度；第二種是新興市場經濟體再度出現大規模逆差，此時經濟增長的波動將會變大，甚至出現嚴重的金融危機。當前，需要警惕的是后一種情況的出現。事實上，在危機之后，一些新興市場國家已經出現了較大幅度的經常賬戶逆差，表現出了相當的脆弱性。對此，需要警惕全球失衡調整矯枉過正，新興市場經濟體出現大幅波動。

　　（本文感謝社科基金重點項目“未來十年世界經濟格局演變趨勢及我國發展戰略調整研究”〔課題編號：12AZD054〕的資助）

　　 作者單位：社科院世經政所