項目融資就是貸款人向特定的工程提供貸款，并以項目的未來收益和資產作為償還貸款的資金來源和安全保障。項目融資目前有境內與境外兩種模式。

　　文/劉志剛  編輯/蔡原江

　　項目融資是一個舶來品，在中國的歷史不是很久，但也積累了很多實踐經驗。在初始階段，項目融資模式主要用于火電廠的建設，之后才擴展至水廠、化工等項目。在那個時候，中國的發起人缺乏資金和經驗，中國的銀行機構缺少外匯，并且正在為大量的不良貸款所困擾。同時，國內的基礎設施建設相當薄弱，而中國生產商的設備制造能力也是不可靠的。在上述各種因素的作用下，項目融資市場上的貸款人主要是外資銀行，貸款品種包括商業貸款、出口信貸以及政府貸款，貸款中的大部分用來進口國外生產的機器設備。貸款人不但要求在項目的全部資產之上設置擔保，而且往往要求并能夠獲得發起人的保證擔保，甚至是項目所在地政府的擔保，盡管這在項目融資的模式中并不是常見的安排。

　　經過逾20年的發展，中國公司和銀行進行的項目融資交易模式已經有了很大的變化。目前，具備中國因素的項目融資交易主要有兩類：在中國境內進行的項目融資和在中國境外進行的項目融資。兩種模式有各自不同的特點。

　　境內的項目融資

　　在中國境內進行的項目融資具有如下的特點：

　　(1)中國本土的銀行已經成為主要的資金來源；

　　(2)在市場中具有最強談判地位的大型國有企業，包括中石油和中石化等，已經逐漸接受了這種融資模式；

　　(3)目前，使用項目融資模式的交易主要集中在化工、核電站、高速公路、橋梁以及其他基礎設施建設的項目；

　　(4)交易受限于中國相關監管機構頒布的法律、法規的約束，其中既包括項目融資業務指引這樣的最直接相關的規則，也包括一些間接的規定，如固定資產貸款管理暫行辦法、流動資金貸款管理暫行辦法、銀團貸款業務指引，等等；

　　(5)買方市場的特征非常明顯。  

　　當前的國內市場處于貨幣政策緊縮的狀態，由于國際上進入“后金融危機”時代等原因，外資銀行的資金面比較緊張。但是，項目融資的借款人仍能占有很強的談判地位，能夠向貸款人要求有利的貸款條件。這主要是因為，項目發起人大都是很有實力的大公司，項目本身也是很大的，并且通常會有很強的當地政府的支持。這些有利的貸款條件可能是在一般的交易中沒有出現過的。例如，銀團貸款的借款人可能會要求在貸款協議中增加如下的條款：如果任何的成員行未能及時放款，則其未提供的份額需要由牽頭行和其他參加行補足。另一個條款的例子是：如果任何貸款人或者代理行未能及時放款或劃付資金，則要按照貸款協議中規定的貸款罰息利率向借款人計付利息。

　　還有一些條款是在中國的法律環境下特有的，例如，根據固定資產貸款管理暫行辦法和流動資金貸款管理暫行辦法的規定，銀監會要求，對于單筆金額超過項目總投資5%或超過500萬元人民幣的貸款資金支付，應采用貸款人受托支付的方式，即貸款人直接將貸款資金通過借款人賬戶支付給借款人在基礎商務合同項下的交易對手。

　　借貸雙方有時會針對一些看似不起眼的條款進行激烈的爭論。在一個涉及基礎設施建設的交易中，發起人認為，其針對項目公司投入的注冊資本占項目總投資的比例已經遠遠高于國家相關規定要求的資本金比例，因此拒絕在項目成本超支時再追加投資；而貸款人則認為，發改委針對該項目的審批文件中提及的比例就是針對這個項目的特定投資比例，只要項目發生了成本超支，借款人就需要同比例追加注冊資本。實際上，這個問題仍然是雙方針對貸款價格之爭的一個延續，雙方只是希望通過這個問題來制造一些談判的籌碼。

　　財務指標是在項目融資交易中借貸雙方談判的一個重點問題。設置的財務指標越多，財務指標的值越嚴格，對于借款人的約束就越緊，對于貸款人的保護就越大。但是，鑒于發起人的強勢地位，貸款人的這一愿望往往會落空。償債覆蓋率(DSCR)是市場中被普遍接受的一個指標，它是指項目在還款期內的每個期限內可用于還本付息的資金與當期應還本付息金額的比例。這個比例的值越高，對于貸款人的保護就越大，反之就越小。

　　此外，在項目融資交易中，貸款人往往希望對借款人的現金流和公司行為施加比較嚴格的控制。貸款人希望，在貸款協議中列明項目產生的現金流的使用順序，除保持項目的正常運營所需的資金之外，貸款人不希望資金被用于其他用途，而是主要用于還款和用作償債儲備；而發起人則力爭能夠盡快、盡可能多地進行紅利分配。在公司行為上，貸款人力圖使得項目公司除了運營項目，不能從事實質性的其他事務，不能對外投資、借款、貸款、提供擔保等等。在理論上，貸款人的上述要求是合理的，因為其提供融資的基礎是基于項目能夠持續運營并產生足夠的現金流。一般來說，給予項目公司的寬容度越大，對貸款人實現債權的保護度就越小，對于無追索權的或者有限追索權的項目融資交易更是如此。

　　境外的項目融資

　　另一種有中資銀行參與的項目融資是在中國境外的交易。在過去的十年間，中國政府支持的企業“走出去”類業務發展迅猛，這些交易往往都需要中資銀行的支持。很多此類的交易采用了項目融資的模式，并且具有以下的特點：

　　(1)中資銀行已經快速地成長為海外項目融資交易的重要參與者，在一些交易中承擔牽頭行或安排行的角色。盡管中資銀行還有很多需要學習的地方，但憑借著充足的資金實力，中資銀行已經大大地提升了自己的業務經驗和市場影響力。

　　(2)大多數的發起人或借款人具有中資的背景。作為貸款人的中資銀行，不但要求在項目的所有資產上設置擔保，而且往往要求背后的中資母公司出具擔保或者承諾。

　　(3)大多數的交易集中在自然資源領域。

　　(4)針對這一類的跨境交易，有一些特定的法律、法規會被適用。例如，如果中資母公司在交易中向貸款人提供擔保，則有關對外擔保的規則需要被遵守。通常而言，中資母公司在提供擔保前需要獲得外匯管理部門的批準，并及時辦理登記手續。

　　在境外從事項目融資交易的時候，中國公司和銀行會面對很多陌生的規則。例如，很多交易因環境問題或者項目所在地的原住民問題而失敗。中國公司和銀行在中國做業務時，環境約束和用地問題并不突出，因為項目所在地政府都會給予最大程度的配合和支持，且不惜以犧牲環境和當地居民的利益為代價。所以，環境和拆遷政策都是很寬松的。這導致中國公司和銀行在境外開展項目時，習慣性地輕視這些問題，并會因此報出很低的投標價格。但中標后，當項目開展起來這些公司才發現，這往往是一筆非常大的成本。由此，很可能引發嚴重的糾紛。有時，印花稅也會是一個大問題。在中國，只有貸款協議才需要交納印花稅，但在有些國家，保函等擔保文件也需要按照擔保金額的一定比例交納印花稅。如果財務顧問或者法律顧問沒有能清晰地作出提示，這很可能是讓中國公司和銀行大吃一驚的一筆額外開支，甚至可能導致項目完全失去了財務上的可行性。

　　對外擔保是跨境項目融資交易中的一個比較大的事項。這是因為，一方面，在項目中，特別是在項目的建設期，貸款人會發現只有境內母公司的資質才是最可靠的；另一方面，中國對于資本項目的管制雖然開始逐步放寬但仍比較嚴格，而在當前的國際金融市場環境下，嚴格的管制可能還是比較好的選擇。但目前，在對外擔保的監管規定上尚存在不夠清晰的地方，影響了對外擔保業務的發展。如：什么樣的情況屬于對外擔保范疇，什么樣的對外擔保需要外匯管理部門的審批，提供對外擔保的各項要求如何才算得到滿足，審批和登記是否影響到對外擔保的效力等等。這些可能都需要在實踐中不斷地加以檢驗，并逐步完善相關的法律、法規。

　　在跨境交易中，出口信用保險往往占據重要的地位。這是因為不同的司法管轄區和行政管轄區的存在，導致從事跨境交易的主體無法憑借自身的能力了解和化解其所在的管轄區之外的區域的各種風險，特別是政治風險。而各國政府設立的出口信用保險機構可以憑借自身強大的信息收集和分析能力，對不同管轄區的政治風險進行研究，給予其不同的風險級別，進而在不同的條件下提供保險。更重要的是，出口信用保險機構可以憑借其背后政府的強有力支持，進行相關的索賠行為。因此，出口信用保險機構的出現和運營，極大地促進了跨境交易的發展。在投資領域，出口信用保險機構提供的政治保險主要包括四種：匯兌限制、征收、戰爭及政治暴亂、政府違約。

　　另外，一個新的問題就是人民幣的國際化。近兩年來，在政府的大力推動下，人民幣國際化進程不斷向縱深發展，目前已推進到資本項目領域，境外主體已經有可能從中資銀行籌集人民幣資金用于項目的建設。然而，在包括資金出入境、賬戶的開立和監管、提供擔保等方面的跨境人民幣業務的實際操作層面，則還有待相關部門能及時做出更為具體的政策安排。

　　作者單位：金杜律師事務所