——美國(guó)JOBS法案金融監(jiān)管策之良鑒

　　文/黃希韋

　　編者提示：在全球經(jīng)濟(jì)疲弱增長(zhǎng)的大背景下，聚焦并推動(dòng)中小企業(yè)發(fā)展的并不只有新興經(jīng)濟(jì)體。美國(guó)《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資法案》體現(xiàn)了監(jiān)管者在金融監(jiān)管方面最大限度為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造便利條件的努力。它對(duì)中國(guó)監(jiān)管當(dāng)局在制定相關(guān)政策時(shí)的借鑒意義或許在于，對(duì)投資者的保護(hù)不能成為抑制金融自由化的理由，從融資便利角度出發(fā)、以融資方的需求為根本導(dǎo)向進(jìn)行資本市場(chǎng)法律修改和完善，是為中小企業(yè)融資“保駕護(hù)航”的良方。

　　2012年第一季度，全球IPO活動(dòng)銳減。來自安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至3月29日，共有IPO交易157宗，募集資金143億美元，募資額較上年同期下降69%，為2009年第二季度以來的最低水平。

　　在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)疲軟的大背景下，聚焦并推動(dòng)中小企業(yè)發(fā)展的并不只有新興經(jīng)濟(jì)體。4月初，美國(guó)《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資法案》(Jumpstart Our Business Startups Act，以下簡(jiǎn)稱“JOBS法案”)在參議院和眾議院分別以73票對(duì)26票和380票對(duì)41票的表決通過，這部對(duì)中小企業(yè)融資提供“減負(fù)”措施、為小企業(yè)融資創(chuàng)造便利資本市場(chǎng)環(huán)境的法案迅速成為美國(guó)各大媒體頭條。

　　放松監(jiān)管

　　近年來，各界對(duì)索克斯法案（Sarbanes－Oxley Act， SOX Act）“監(jiān)管過度”而導(dǎo)致的上市小企業(yè)數(shù)量銳減和上市公司平均合規(guī)成本劇增等問題詬病頗多。

　　索克斯法案，又稱《2002年公眾公司會(huì)計(jì)改革和投資者保護(hù)法案》，是美國(guó)在經(jīng)歷了一系列會(huì)計(jì)丑聞、美國(guó)政府面臨國(guó)會(huì)中期選舉等一系列壓力的情況下，美國(guó)國(guó)會(huì)以絕對(duì)多數(shù)于2002年7月24日通過的關(guān)于會(huì)計(jì)監(jiān)管和公司治理的一攬子改革法案。該法案包括11個(gè)部分，67項(xiàng)條款，主要從加強(qiáng)信息披露和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)處理的準(zhǔn)確性以及改善公司治理等主要方面對(duì)原有的證券、公司和會(huì)計(jì)法律進(jìn)行了多處重大修改，而且針對(duì)上市公司新增了許多相當(dāng)嚴(yán)厲的法律規(guī)定。

　　由于該法案在整體上加強(qiáng)了對(duì)上市公司和金融市場(chǎng)的監(jiān)管，美國(guó)自由派人士批評(píng)說，美國(guó)資本市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)因此受到削弱，不利于工商業(yè)的發(fā)展和企業(yè)家精神的發(fā)揮。

　　JOBS法案可以說是對(duì)這類呼聲的回應(yīng)。

　　在JOBS法案中，“去注冊(cè)化”改革、“資本市場(chǎng)監(jiān)管自由化”導(dǎo)向是最大特色。與前兩者態(tài)勢(shì)上的差異在于，法案透露出美國(guó)監(jiān)管者監(jiān)管立場(chǎng)的微妙轉(zhuǎn)變，顯示出美國(guó)金融監(jiān)管層正積極尋求金融管制與市場(chǎng)自由的再平衡。

　　法案實(shí)際上是包含6大方面的一攬子措施。

　　首先，針對(duì)年收入總額低于10億美元的所謂“新興成長(zhǎng)公司”(EGCs)，法案允許其可以豁免適用現(xiàn)行美國(guó)證交會(huì)關(guān)于公司財(cái)務(wù)、審計(jì)、高管薪酬、證券注冊(cè)、信息披露等方面的許多限制性規(guī)定。例如，法案規(guī)定EGCs在進(jìn)行首次公開發(fā)行時(shí)，允許在一定期間內(nèi)將注冊(cè)申請(qǐng)材料草稿提交美國(guó)證監(jiān)會(huì)先行秘密審議，從而避免相關(guān)信息過早公開使其遭受競(jìng)爭(zhēng)中的不利影響。

　　其次，在私募發(fā)行領(lǐng)域，JOBS法案要求美國(guó)證交會(huì)限期修訂其相關(guān)規(guī)則，減少私募發(fā)行在進(jìn)行“公開勸誘”方面的限制，將規(guī)制重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到對(duì)證券實(shí)際買家適格性的判斷。

　　除此之外，法案還創(chuàng)制出兩類新型的證券發(fā)行注冊(cè)豁免機(jī)制。一是在美國(guó)證券法下新增“匯群集資”豁免條款，規(guī)定如符合條件的企業(yè)在之前一年時(shí)間內(nèi)累計(jì)集資額不超過100萬美元的，則免予聯(lián)邦證券注冊(cè)要求。二是要求美國(guó)證交會(huì)對(duì)現(xiàn)行的“小額發(fā)行”豁免規(guī)定進(jìn)行擴(kuò)張，使其項(xiàng)下可允許的一年期內(nèi)各種證券的融資總額從500萬提高到5000萬美元。而且，這兩項(xiàng)新機(jī)制還在不同程度上限制了各州法律所可能施加的干預(yù)。

　　美國(guó)現(xiàn)行證券交易法規(guī)定，在會(huì)計(jì)年度首日符合下列兩項(xiàng)條件的企業(yè)作為 “報(bào)告公司”，履行相應(yīng)法定義務(wù)，一是資產(chǎn)規(guī)模超過1000萬美元，二是在冊(cè)股東人數(shù)達(dá)到500人。JOBS法案將其中第二項(xiàng)條件變更為在冊(cè)股東人數(shù)達(dá)到2000人，或者非“獲許投資者”的人數(shù)超過500人。在計(jì)算股東人數(shù)時(shí)，還將通過員工持股計(jì)劃成為股東者予以排除。最后，類似的調(diào)整也適用于銀行或銀行控股公司，而對(duì)于它們，法案還將取消注冊(cè)和停止報(bào)告的在冊(cè)股東人數(shù)標(biāo)準(zhǔn)由現(xiàn)行的300人修訂為1200人，換言之，銀行類企業(yè)將能夠更容易地?cái)[脫報(bào)告義務(wù)。

　　金融監(jiān)管再平衡

　　總體上看，JOBS法案著眼于給新上市企業(yè)一定的緩沖空間，防止一上市就被嚴(yán)苛的規(guī)章制約而花費(fèi)甚巨，而這無疑有助于中小企業(yè)在經(jīng)濟(jì)不振的大環(huán)境下滿足融資和擴(kuò)張的需求。

　　而以“新法優(yōu)于舊法”的法律適用原則來看，JOBS法案在實(shí)際上大幅修訂了美國(guó)現(xiàn)行證券法、證券交易法等的相關(guān)規(guī)定，放松了目前公開及私募發(fā)行證券所受的各種限制，為中小企業(yè)融資尋求發(fā)展提供了絕對(duì)便利。

　　在這一層面上，JOBS法案可謂美國(guó)公司證券領(lǐng)域的又一部里程碑式的法律，它釋放出美國(guó)金融監(jiān)管正在積極尋求再平衡的信號(hào)。

　　這是一種帶有明顯自由化色彩的再平衡。我們能清晰地看到，“強(qiáng)化監(jiān)管理念”正在后退，減少監(jiān)管成本、加強(qiáng)投資者保護(hù)以提高其資本市場(chǎng)吸引力的措施正走上前臺(tái)。

　　從短期目標(biāo)看，增加小企業(yè)融資和交易的便利，會(huì)鼓勵(lì)更多的風(fēng)險(xiǎn)投資者投資初創(chuàng)期企業(yè)，而這會(huì)給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來更大的活力。

　　據(jù)悉，在法案生效后一個(gè)月時(shí)間里，美國(guó)證交會(huì)針對(duì)其涉及事項(xiàng)的操作已發(fā)布了數(shù)次具體指引。

　　長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這些規(guī)定可能不僅對(duì)于美國(guó)資本市場(chǎng)，對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體證券市場(chǎng)上正在進(jìn)行的改革也具有非常大的啟示。

　　中國(guó)多年來一直強(qiáng)調(diào)發(fā)展直接融資市場(chǎng)，并且將促進(jìn)中小企業(yè)融資列入重中之重，但是這些口號(hào)須通過具體而微的制度設(shè)計(jì)來落實(shí)和推動(dòng)。JOBS法案對(duì)中國(guó)監(jiān)管當(dāng)局在制定相關(guān)政策時(shí)的借鑒意義或許在于，對(duì)投資者的保護(hù)不能成為抑制金融自由化的理由，從融資便利角度出發(fā)、以融資方的需求為根本導(dǎo)向進(jìn)行資本市場(chǎng)法律修改和完善，是為中小企業(yè)融資“保駕護(hù)航”的“良方”。