文/本刊總策劃  于江

　　本屆政府對房地產調控的決心，在今年兩會的政府工作報告中，傳達得再清晰不過了。

　　一是要繼續堅持房地產的宏觀調控，二是堅持各項政策都不動搖，三是將“房地產價格有一個合理回歸”作為近期調控目標。我們明顯感到，政策取向悄然在變：從以往的“防止價格過快增長”，轉向了“價格合理回歸”。國家發展和改革委員會主任張平也曾在兩會期間表示，發改委將配合、會同有關部門，抓緊研究促進房地產業長期健康發展的長效機制。

　　在這個長效機制中，房地產金融市場的健康發展，應該是重中之重。金融與房地產，在中國有著奇特的發展關系。前者一直是高度壟斷行業；后者卻算得上是市場化行業，而且一個行業拉動了上下游幾十個重要行業，其中不乏有國民經濟支柱型行業。即使房地產市場變成一匹脫韁野馬，金融業也無法逃離這輛瘋狂戰車，其命運也一直令業界揪心。

　　為了制伏房地產這匹野馬，也為了自身健康發展，金融市場必須也能夠有所為。本期五道口議事廳就此作了深入研討。

　　五道口議題

　　2012市場坐標

　　長期市場還會向上

　　融資鏈雛形初具

　　健康前提是安全

　　議事嘉賓

　　中信銀行總行信貸管理部總經理    孫建林

　　瑞銀證券有限責任公司證券研究董事總經理    勵雅敏

　　中誠信托有限責任公司研究發展部副總經理    王玉國

　　國家發改委經濟研究所財政金融室助理研究員    李世剛

　　2012市場坐標

　　【近年房地產調控前所未有地嚴厲，市場調控在2012年進入第三個階段。】

　　孫建林：商業銀行比較關注房地產業的發展。房地產這兩年的調控政策，是前所未有地嚴厲，截至目前沒有明顯松動跡象。調控效果已經看到了：交易量跌了下去，但價格還沒有跌下去。我認為，房地產市場正處于調控期的第三個階段。

　　如果將調控期的房地產價格與銷售量做一個二維關系圖，它們之間的相互變化應該有四個階段：第一個階段是調控初期，銷售量與價格都不再上升；第二個階段，出現銷售量下降，但價格仍不下降；第三個階段，出現銷售量不再降，而價格開始下降；第四個階段，當價格降到一定程度時，銷售量出現回升。

　　在新一屆政府上任之前，房地產價格不會上去，銷售量可能也不會上去。中國是買漲不買跌，買房人都希望房價見底時才出手，剛性需求的人也是這么想的。在政府換屆之前，房地產調控政策之所以不會放松，基于以下幾方面的考慮：

　　一是吸取日本房地產泡沫破滅導致經濟20多年低增長的教訓；二是對高房價社會輿論的巨大壓力；三是換屆之前需要平穩過渡，必須把房價和物價都控制住；四是要防止早些年在房地產業占壓的資本大量外逃，從而對中國經濟形成打擊。第四個原因，媒體上沒怎么講，但個人認為，這是一個更深層次的原因。

　　在多年前的人民幣匯率較低和利率較高的時代，有大量資本流入中國，可以賺到三個好處：先是1美元進來換到8.3元人民幣；然后，在當時中國房價比較低的時候投資了房地產，在房價上漲后賣掉房產和地產，套現成大量人民幣；最后，在人民幣升值時，以6.3元人民幣兌換1美元的價格換匯后出境。即使不算其在中國房地產市場上賺得的巨大收益好處，僅匯率差價賺的收益率好處就達到了25%。另外，還賺了人民幣利率高于境外利率的利差好處。現在中國政府的調控，遏制了房地產價格的攀升，也就遏制和防止了原先進入房地產市場中的大量外國資本以高價賣房套現外逃。這是很高的一招棋。

　　王玉國：對于當前市場總體判斷是，基本處于“量跌價滯”階段。部分區域有所分化，呈現向第三階段過渡的特征。2011年的房地產調控政策從兩方面同時著手，一方面是嚴格限購、限貸，推出房產稅試點等，對需求側進行調控；另一方面，在供給側方面，加快保障房建設，優化房地產的供給結構。

　　目前調控效果已經顯現，根據國家統計局公布的70 個大中城市新建商品住宅價格來看，自2011 年6 月起，環比下跌的城市明顯增多。根據中國指數研究院(微博)所跟蹤的百城住宅價格數據，自2011 年6月起，主要城市的房價漲勢已經得到遏制，環比下跌的城市比例由25%升至60%；自2011年9月至今，連續5個月整體均價環比下降。

　　從市場總體來看，2011 年房地產市場交易量比前一年上升4%，全國土地出讓總金額比前一年上升10%。雖然上升幅度不大，但并沒有出現萎縮。這也表明，房地產市場經受住了嚴厲調控，仍保持了較為平穩的運行態勢。但是，在限購和非限購城市之間，市場出現顯著差異。北京、上海等一線限購城市，市場已經出現從第二階段向第三階段過渡的苗頭，成交量萎縮，價格下行松動。但二、三線等沒有限購的城市，2011年的量價都出現了較大漲幅。

　　勵雅敏：如果考慮到這兩年較高的通脹因素，2011年的相對房價是下跌的。盡管我們看到2011全年的消費者物價指數(CPI)漲幅僅有4%多點，但就我們平時的生活感受來說，很多與衣食行相關的東西，漲幅都超過了10%甚至20%。當名義房價沒有漲，其他東西卻漲了百分之一二十，就可以理解為房價相對下跌。2011年的房價相對平穩，主要是通過壓制需求端，限制購房群體和購房套數，并配合增加保障房供給來實現的，用的是政府調控而非市場化調控的手段。既然原先這個價格不完全市場化，接下來房價怎么走，政策就會顯得非常重要。

　　【實現房地產調控目標，既要實現價格目標，還要實現供需平衡目標。】

　　李世剛：近兩年，大家可能有一個比較明顯的感覺，即房地產商與消費者的對抗情緒有所緩解。以前開發商和地產商都有強烈的傲氣和霸氣，而消費者對他們又有很多怨氣和戾氣，對抗情緒非常強。經過近一兩年的調控以后，房價相對于通脹、相對于收入增長，合理性在緩慢改善。尤其是在房地產終端消費市場上比較明確，市場供需的對抗情緒開始緩和，市場議價和出清的空間也在不斷增大。

　　以往穩定增長的地方政府土地出讓金收入，已逐漸變得不那么穩定，市場極其關注政府調控政策的轉向問題。個人認為，調控方向如果要發生變化，需要滿足一定條件，其中非常重要的是，要考慮當初定下的房地產調控目標是否達到了。房價是大家最關注的調控目標，單從價格看，可能靠非市場化方式可以接近甚至達到調控目標，但這不是唯一的目標。調控目標的另一方面，就是供需平衡，這個目標還遠沒有達到。

　　孫建林：房地產調控目標之一，就是要把房價控制在合理范圍。但問題是，對于什么是合理范圍，沒有一個定量的區間，全都是定性爭論。這與國內生產總值(GDP)和消費者物價指數的定量調控目標相比，顯得難以操作。例如，國內生產總值年增長的合理區間，原則是不低于8%，不高于10%，這是一個定量的區間。消費者物價指數也是如此，高不能超過5%，但也不能低于3%，要有這么一個數量區間。而房價調控目標一直沒有定出價格區間，每年增長的低限和高限是多少不明確。因此，房價波動出現寬幅震蕩，要么完全失控后不停上漲，要么嚴格控制后一地雞毛。

　　【影響2012房地產走勢的內外因素：調控目標、企業生存、融資風險、宏觀政策。】

　　李世剛：對2012年房地產如何走，我個人沒有很大把握去判斷，因為內外部因素太復雜多變。

　　先從房地產市場的內部因素看。一是要看調控目標什么時候實現。二是要看行業內部是否會出現房地產企業倒閉潮。如果出現了，不僅農民工工資發放會出問題，還會出現新一輪三角債。三是要關注房地產金融的風險。局部的房地產金融風險爆發點，可能在房地產信托領域。像最近一些規模較小的信托公司，都有一些項目風險觸發。我們判斷，今年第一季度會出現一波兌付，而最高兌付應該在7月份，規模有500億元。今年總體需兌付接近2000億元，明年可能會是2200億元左右。當然，相對于整個房地產金融的大盤子來講，這個規模還比較小。但現在是敏感時期，以上說的幾大因素，只要有一個出現顯著變化，調控的方向就可能會隨之變化。

　　再來看市場的外部因素。一是從宏觀經濟整體的增長動力來看。外需方面情況不容樂觀，目前進出口數據顯示，外需不振逐漸成為趨勢，重拾內生增長動力就顯得極為重要。在消費暫時還難以成為重要支撐時，投資尤其是房地產投資，仍是對沖周期的慣常著力點。因此，房地產行業是引領經濟增長，還是對沖宏觀風險，不同的發展性質會對宏觀政策產生不同影響。二是要看今年的信貸規模走勢。如果按照全年按“3、3、2、2”的節奏看，今年前兩月，月均7100億元的規模，明顯低于此前預期。另外，結合房地產銷售回款情況、房地產信托和基金等其他融資渠道的趨勢變化，可以判斷，今年房地產行業的資金鏈不容樂觀。

　　總體來說，今年與去年相比，政策環境顯得更加敏感。如果調控政策出現變化，我個人不認為會是絕對的放松，也不應該是簡單的寬松或收緊，最終應該是以對沖風險為出發點。

　　王玉國：此次的房地產調控政策，已經取得了明顯的正面效果，也有些負面影響值得關注。主要表現在四個方面：一是限購城市去庫存的壓力突出；二是地方政府財政壓力增大；三是房地產企業的現金流壓力非常大；四是限購的不平衡導致成交放量區域集中在三、四線城市，大量投機、投資性的資金涌入這些城市，可能產生新的泡沫和風險。

　　長期市場還會向上

　　【中國房地產市場長期看還是要往上走，現在只是階段性向下。】

　　孫建林：中國的房地產市場，與整個宏觀經濟走勢一樣，長期來看還是要往上走，現在只是階段性向下。總態勢將呈現波浪式向上的走勢。政府說是防止房價過快增長，說明它還是要增長，但是不要過快，這應該是個基調。

　　中國房地產市場還遠不成熟，目前的調控狀況有點像“煮餃子效應”。有經驗的人都知道，煮餃子在火很大、水沸騰的時候，餃子雖然浮上來了，但皮是熟了餡還是生的。這時候就必須澆點冷水下去，再慢火煮；反復幾次，餃子才會煮熟。房地產也是這樣，太熱的時候要澆點涼水，反復幾次，最后供求達到平衡，房地產市場才算成熟。

　　以北京為例，什么時候算達到成熟了呢？從供給方面講，那就是北京地區能建房的地皮都建完了，再沒有新的房源可提供了。從需求方面講，有能力買房的人把北京的房都買完了，再沒有新的房源可購買了。這時候，北京房地產市場就達到餃子熟的階段了。目前，北京的供和需都還有空間，但現在剛好處于這瓢水澆得比較大的階段，結果連剛性需求都不買房了。

　　我認為，后面的宏觀調控政策更會注重精確制導、差異化調控。對房產的需求分為消費、投資和投機三類。這次兩會有代表已呼吁，在制止投機的同時，應允許房產投資。總體來看，下屆政府的宏觀政策走向會松動。   

　　王玉國：我同意孫總長期看漲、短期下調的判斷。首先，改善型或者說中高端的住宅市場，中長期會呈現上升的走勢；商業地產應該會有很大的上升空間。其次，剛需住宅市場短期活躍，但中長期趨勢不太樂觀。主要原因在于，當大規模保障性住房到位后，政策和市場如何走向，還較難判斷。今年房地產調控的總體基調不會發生變化，即使在十八大政府換屆之后，暫時也不會有特別大的轉變，但是政策微調會持續不斷。

　　在目前的調控格局下，中央和地方政府間的博弈會越來越明顯。迫于財政和經濟發展壓力，地方政府在政策的執行上會有局部松動，中央政府默許認可的尺度也會放大。在貨幣政策層面，今年的流動性比去年寬松，差別化信貸正在出臺更明晰的支持性政策，如貸款利率優惠等配套政策，鼓勵首套置業的剛性需求、正常的改善性需求；一些大的品牌房地產企業能夠獲得信貸支持。

　　【中國房地產的供給不能大幅增長，需求卻持續大幅增長。】

　　勵雅敏：如果把房地產完全交給市場經濟，現階段的房價還會漲。

　　首先，供求關系決定價格。現階段中國的房地產市場，整體需求是超過供給的。其次，從供給端看，相對于中國的密集人口，適合居住的國土面積并不大。而在這些適合居住的地區，城鄉之間的差異化非常大，包括教育水平、醫療水平、生活水平等。這導致大部分的農村人口想住到鎮里，鎮里人想去省會，省會人想去北京、上海這樣的大城市。但是，大中型城市的土地供給已經相當有限。所以，在供給端這塊，目前看不到有大幅度增長的空間。

　　雖然房地產供給短期無法實現大幅增長，但需求端卻很旺盛。中國是一個人口密集型國家，而且有著龐大的人口流動。中國的城鎮化進程尚未結束。一方面是剛性需求在增長，亞洲人的傳統文化，就比較喜歡擁有自己的房產，較之歐美人有更強的自有住房需求。歐美人覺得沒有自己的房子也無所謂。另一方面，投資性需求也在增長，因為中國百姓在資產投資方面可選的產品有限，房地產投資迄今仍是相當一部分投資者的重要選擇。

　　在這種供小于求的關系下，現在的房價主要還是要取決于政策，即政府用宏觀調控的手段能把房價控制在什么范圍。如果這個力量不存在了，我認同房價至少在目前的絕對值水平上還會漲。什么時候會下跌呢？我不能說一個確切時間，但是我感覺，恐怕要到2030年以后。

　　因為如果繼續執行獨生子女政策，那時我們這代人都步入到老齡狀態，一對年輕的獨生子女夫妻，僅雙方父母留給他們的房產，就可能多達三四套，無論是自住還是家庭投資性配置需求，都基本可以滿足。與此同時，中國人口紅利的數據值，會進入到世界認同的一個拐點；滿足這樣的條件，房價才會出現真正意義上的市場化平穩時代，甚至會下跌。當然，這還需要中國經濟在未來幾十年內能保持整體穩定發展。

　　【中國的城鎮化應該是產業帶動型，而不是房地產驅動型。】

　　李世剛：說到價格走勢，我沒辦法預測。但是，從中長期的角度來看，包括個人此前對歐美等國房地產行業的經驗認識，我感覺之前一直在提的城鎮化支撐房地產行業中長期趨勢的說法，需要重新認識。下一步的城鎮化，在某些程度上，應該是產業帶動型的城鎮化，而不是房地產驅動型的城鎮化。

　　北京、上海等人口密集城市，房地產開發驅動城鎮化趨勢明顯，這類城鎮化的產業帶動效應不是很明顯。在這個發展邏輯光譜上，極端個例可能就是鄂爾多斯，相對比歐美等產業帶動型的城鎮化模式，確實存在一些問題。從另一個角度講，如果民工回歸家鄉就業，或許更符合產業帶動型城鎮化發展。因為當地經濟和產業振興，會吸引外出務工者返回，形成人口反流，促進當地的城鎮化發展，包括教育、醫療和公共基礎設施和服務體系的完善。

　　融資鏈雛形初具

　　【房地產全過程融資鏈四階段：土地儲備貸款、開發貸款、建筑安裝貸款、個人按揭。】

　　孫建林：房地產業資金需求對金融業的影響很大，最初期僅僅是對銀行開發貸款的需求，后來促進了銀行信貸業務發展，最后帶動了投資、信托、證券、保險等金融業的業務發展和許多創新。

　　房地產業從買地開始，到開發，再到賣房，整個產業全過程融資鏈包括四個階段：第一階段是，土地儲備中心融資，用于收購和平整土地；第二個階段是，開發商融資，用于購買土地和前期開發費用；第三階段是，建筑安裝工程公司融資，用于帶資施工；第四階段是，買房人按揭融資，用于買房。另外，商業銀行派生的貸款業務還有，開發商可用商業地產做抵押，取得經營性物業融資；企業可以申請法人按揭貸款，購買寫字樓。

　　雖然從房地產開發順序看，土地儲備融資排第一位，但實際發展過程中，并非這樣一個順序。最先出現的融資需求是開發貸款。房子有了就得賣，為了刺激銷售，第二順序出現的融資需求就是買房人的按揭。房子賣火了，帶動了更多建筑項目，第三出現的是建筑工程貸款。當整個房地產業發展起來后，就有了越來越大的囤地需求，第四才出現了土地儲備融資。在這期間，商業地產慢慢啟動后，又出現了商業地產的物業融資貸款。

　　房地產業與金融業密切相關，而且兩者的發展是正相關關系。房地產好，不僅銀行貸款好，而且還款違約率很低；反之，銀行的不良貸款會增多。而金融業也促進了房地產業的發展，開發貸和按揭貸乃至土地儲備貸款，都催生了大量購房需求。其中，按揭貸款的大發展，對房地產發展的促進作用最突出。

　　勵雅敏：從最近三四年來看，銀行在按揭貸款和開發貸款的配置上出現了差異化發展趨勢，即按揭貸款占比持續上升，而開發貸款占比則逐年減少。

　　如果將16家A股上市銀行作為分析樣本，過去10年以來，按揭貸款占銀行總貸款余額的比重逐年上升。即便是在房地產調控最嚴厲的2011年，整個房產銷售量都不樂觀的情況下，這個比重依然保持在高位。按最新披露的2011年中期的數字，16家上市銀行按揭貸款的占比達到16.5%。

　　但是，開發貸款的情況正好相反。幾乎我了解的所有銀行，從2008年開始，都把開發貸放在了限制類行業。銀行貸款指引一般分為四類：支持類、維持類、限制類、退出類。限制類意味著，開發貸款占貸款總額的比例不能上升，甚至余額不能上升。近年來，開發貸在銀行貸款中的占比逐年減少。2011年中期，16家A股上市銀行的樣本中，開發貸僅占到銀行總貸款余額的8%。但不管怎么說，房地產是一個非常重要的產業，這就使得10年以來銀行貸款和房地產業的關系越來越近，包括房地產行業上下游產業鏈的貸款、與房產相關的抵押品等。

　　【10年來房地產金融創新，主要是在融資工具上創新。】

　　王玉國：從房地產企業融資的角度看，包括內部融資和外部融資，而外部融資中又包括直接融資和接融資。過去10年來，房地產金融不斷創新，主要體現在融資工具、方式、機構等方面的創新。

　　從最初的銀行開發貸、按揭貸、建筑項目貸以及商業物業貸這些和間接融資模式，目前拓展到了銀行、信托、保險、基金等多類機構參與，以及直接融資和間接融資并存的局面。房地產信托是其中的一個亮點，但一直都是作為銀行信貸主渠道的補充。去年，由于銀行開發貸款收得比較緊，房地產信托發展較快，全年新增3300多億元。但在監管政策引導下，第四季度明顯降速，每月新增規模100億元左右。預計今年新增量較上年會有較大回落。

　　我們注意到，去年保險資金投資不動產開閘，但以商業地產、養老地產為主，目前平安保險已經完成備案，預計今年保險資金進入房地產市場會有實質性進展。此外，去年房地產私募基金發展也非常迅猛，成為新的融資渠道補充。依托于基礎的股權、債權等基礎融資工具，以及特定資產的現金流等，又將衍生出一系列的金融創新，如資產證券化、房地產信托投資基金(REITs)等。

　　李世剛：從房地產商的資金來源來看，金融創新是必然的。過去十余年，中國房地產企業有三大穩定的資金來源：一是銷售回款；二是貸款；三是其他渠道，比如房地產信托、基金、資本市場的融資。而銷售回款和貸款，具有非常強的順周期性。當房地產進入低谷的時候，非常需要第三個渠道去彌補，包括信托、產業基金等。

　　而房地產資金來源的創新，又要分流量創新和存量創新。從流量上來講，創新來源取決于房地產的順周期性；從存量上來講，像證券化，這個更有可能是從按揭貸款角度。比如，金融機構資產負債的期限匹配等方方面面。我認為，更多要從金融風險管控的角度去考慮。從當前這個階段的發展時點看，存量創新可能要更明顯，要強于流量上的創新。比如，一些中小股份制銀行的資產匹配程度，可能會面臨一些問題，需要一些例如抵押貸款證券化(Mortgage-Backed Security，MBS)、擔保品支持證券(Collateral Backed  Securities，CBS)、可轉換債券(ConvertibleBonds，CB)等結構性金融產品。個人覺得，這些方面創新以后會推進得更快一點。

　　勵雅敏：按揭作為一種房地產金融創新，有一點特別值得關注，就是中國的銀行開始對除政府和國企外，發放超過10年的長期貸款了。而在按揭出現之前，中國不僅沒有對個人的貸款，對一般企業也沒有如此長期限的貸款。這對于銀行資產負債的期限匹配和流動性管理，都提出了新的要求。由于有了個人按揭貸款，也催生了還款方式的創新。例如，按照客戶的還款需求，創新出雙周供、氣球貸等品種。而在開發貸方面，或許因為近年一直被限制，創新并不多。

　　【房地產金融的另類創新。】

　　孫建林：還有一個創新就是以房養老。一種做法是將房子抵押給銀行，拿倒按揭。還有一種做法是，把自己住的房子租出去，用租金支付養老院的費用。關鍵是中國人從習慣和感情上是否能接受。而且，中國老齡化社會快到了，人們擔心到那時由于房屋需求少，會使得房價下跌。   

　　王玉國：現在大家都在談養老地產，但是養老地產的商業模式是怎樣的，還不太清晰。我們在接觸類似的項目并對贏利性進行評價時，發現這些項目很多都是通過租約拿地，租約的長期有效性和未來的土地成本，都很難控制。如果這塊地是通過“招拍掛”等手續拿下來的，那用于養老公寓建設時，由于前期成本較高，項目的贏利性就比較差。其實，這與現在廉租房融資難的問題比較類似，仍然需要配套政策的有力支持。

　　健康前提是安全

　　【中國房價如果大幅下跌，金融機構中受影響最大的是銀行。】

　　勵雅敏：房價下跌對銀行資產質量的影響，不能用一種靜態的方法來衡量。例如，2011年末按揭貸款占比是13.1%，開發貸占比是6.4%，將兩者簡單加總的數字，并不能完全反映銀行對房地產下跌風險的承受力。

　　首先，由于房地產易于評估、保存、變現的特點，近年來銀行基本上都傾向于用房地產來做抵押物。而在8年、10年以前，銀行可能還會拿一些設備或者是其他東西來做抵押，現在抵押品中，設備等的比例已大幅減少，銀行手里拿的抵押品，大部分都是土地和房產。

　　其次，隨著整個房地產業在宏觀經濟的占比越來越大，它的上下游產業鏈跟地產的相關度也越來越高。不論是鋼鐵、玻璃、水泥，還是家電等，這些房地產相關產業鏈的企業，也都是銀行的貸款客戶，而他們在銀行貸款的抵押物，大多也是房地產。

　　所以，房地產價格波動對銀行資產的間接影響，較之10年以前翻了好幾倍。如果房價真的下降50%，對宏觀經濟的沖擊、對上下游產業鏈企業的影響、對抵押品價值的影響、銀行體系所要承受的風險，遠比靜態測算大得多。目前銀行的撥貸比，就是用可以抵御壞賬的撥備去除以整個貸款，比例約為2.5%；也就是說，銀行的撥備只能承受2.5%的貸款成為全額損失。

　　總之，中國迄今還是以間接融資為主的融資結構，各行各業的資產質量風險，必然主要集中在銀行。因此，提高直接融資的比例、發展多層次的直接融資市場、采取資產證券化等金融創新，都是分散銀行風險的辦法。

　　孫建林：作為銀行來講，防止房地產風險，主要方面就是看宏觀經濟走勢。對于經濟往上走和經濟往下走，要采取不同的信貸政策。經濟往上走，趕緊進入房地產金融市場；經濟往下走，就要提前收縮信貸規模。一是從增量上控制，對新的貸款申請要先制定貸款政策，嚴格審批條件，加強擔保條件和抵押落實工作；二是從存量上控制，對已經發放的貸款要通過排查及時發現和化解風險，加強貸款本息的回收工作。

　　【健康的房地產金融理念，應注重生命周期不同階段的融資匹配。】

　　孫建林：從房地產金融健康的角度看，在房地產項目開發的不同階段，要根據每個階段的資金使用特點，匹配適合的融資模式，這樣不僅可以匹配資金成本，也可以匹配資金效率。比如小額或周期短、流動性強的資金，包括個人按揭、工程用的流動性資金等，應該以間接融資的銀行貸款為主；而耗資量大，周期長的資金，包括開發資金和部分拿地資金，可以用直接融資方式。

　　王玉國：我認為，一個健康的房地產金融理念，應該根據房地產項目開發不同周期上的特征，與不同金融機構的風險偏好屬性合理匹配，各司其位。

　　在土地儲備階段，投資主體是政府，只要政府資金足夠，剩下的就主要靠銀行資金配套。到了開發商參與土地拍賣環節，由于風險和不確定較大，仍應以開發商自有資金為主，私募基金、股權類信托可能會適當介入。在取得土地之后的開發建設環節，銀行肯定會進來，畢竟信貸資金的成本是最經濟的。當前宏觀調控的松緊程度，會影響開發貸的投放，而房地產業是投資驅動型的經濟格局下，房地產投資占到了固定資產投資20%左右的比例。如果銀行房地產開發貸資金不能滿足需求，信托會有一定的參與機會。

　　孫建林：在開發商拿地階段，由于動用的資金量大，如果是銀行貸款介入，比如有10億貸款放出去，而地沒有拿回來，銀行這筆貸款被挪用就可能有風險。因此應該要求，拿地的錢盡可能用股權融資，最好是開發商的自有資金。有的做法是，企業先用自有資金把地拿下來，然后再把地抵押給銀行，把自己的錢釋放出來去做事情。實際上，銀行這樣貸款也有一定風險，因此應對樓盤的建設資金、工程進度、抵押落實、銷售情況、回款控制各個環節，都要嚴格控制。

　　當整個宏觀經濟處于緊縮期時，即使開發商愿意將地抵押給銀行，銀行也可能不放貸。而對于已發放的房地產抵押貸款，如果是在黃金地段，開發商即使拖欠銀行的利息和本金，銀行也不怕，因為在下一輪宏觀經濟起來的時候，可以等到好的價格處置抵押物收回欠款。

　　勵雅敏：在房地產生命周期的資金鏈條上，個人按揭貸款因為是一種零售貸款，更需要得到網點眾多的商業銀行的支持。而包括開發也好、建筑也好，這些企業的資金來源都可以不完全依靠銀行，可以通過建筑企業或者房地產企業在資本市場融資，比如發企業債、信托融資、私募股權投資等。

　　不同的資金給予方的風險承受能力是不同的。比如，信貸資金的來源是老百姓和企業的存款，風險承受能力相對較低，所以銀行會選相對高品質的房地產企業作為客戶。股票投資者的資金風險承受能力相對高些，希望獲得高收益，也愿意承擔高風險。總之，不同資質的企業要對應不同的融資方案，以實現最佳的融資結構。

　　【從金融服務于經濟的角度看，房地產行業正在發生變化。】

　　李世剛：從金融服務于經濟的角度看，現在房地產行業正在發生變化。去年，房地產行業的綜合融資成本，不說貸款這塊，就是信托等，年化利率已經達到14%～15%，如果再加上管理費，成本就非常高了。估計總成本應該在16%～18%。相比較房地產的利潤率，就像某些開發商也在說，他們的利潤率可能還達不到20%，真沒什么好掙的。到底是誰服務誰？聽上去有點兒開玩笑，但某種程度上還是反映了一定問題。

　　王玉國：房地產行業作為資金密集型行業，去年又受到嚴格的信貸控制，因此通過其他渠道獲得融資的成本較高。總體來看，去年金融企業利潤率偏高是特定環境下出現的問題。由于2009年、2010年連續兩年超額信貸投放，而2011年又收得太緊，導致市場資金面緊張，實際利率水平不斷上升，甚至出現金融脫離實體經濟發展的現象。預計今年這種局面會逐漸好轉，金融業與實體經濟互動發展的情況得到改善。