史進峰

　　CPI4.4%、PPI5%、新增貸款5877億元，最新出爐的10月各項宏觀經濟指標紛紛以“超預期”姿態示人，而不斷飆升的通脹壓力、上揚的資產價格以及漸成兇猛之勢的“熱錢”促使央行再度出手回籠流動性。

　　11日，多位商業銀行人士向本報記者透露，10日，全面上調存款準備金率的同時，部分銀行也收到了來自央行差別準備金率的通知，包括交通銀行、光大銀行在內的多家銀行被要求差別上調存款準備金率0.5個百分點，自11月16日起實施，為期三個月，即上述銀行被要求差別準備金率與央行前日宣布的整體上調存款準備金率“疊加”執行。

　　這是繼10月份對四大國有銀行以及招商、民生兩家股份行實施差別存款準備金率后，央行近期二度出手差別存款準備金率。

　　興業銀行資深經濟學家魯政委接受本報記者采訪時表示，央行此舉主要出于流動性回收的壓力，10月份5877億元的新增貸款較預期高出1000多億元，且當月外匯占款突破3000億元，由此導致當月M2繼續在19%居高不下。

　　外匯占款新增速度或許比魯政委預測的還要兇猛。11日，一位國有大行資金部人士向本報記者透露，10月新增外匯占款或是9月2896億元的兩倍，若數據確實，將創年內新高。

　　11日，央行副行長胡曉煉亦公開表示，對復蘇勢頭強勁新型經濟體來說，需要利用貨幣政策來抑制通貨膨脹壓力，“未來央行還將密切關注物價走勢，要繼續靈活運用傳統的貨幣政策工具，增強政策的針對性和有效性”。同時，面對新的復雜形勢，“我們需要考慮引入新的政策工具。”

　　脫韁的信貸

　　10月份5877億的新增人民幣貸款讓市場大跌眼鏡。

　　根據全年7.5萬億新增貸款額度和前三季度6.31萬億的貸款投放進度，四季度剩余的新增貸款額度僅1.19萬億，即平均每月額度4000億元。

　　花旗中國研究主管、大中華區首席經濟學家沈明高接受本報記者采訪時認為，9-10月信貸增長很快，盡管尚不清楚信貸增長是由于剛性需求旺盛還是信貸控制不嚴所致”，但有一種可能是，地方政府要上項目，不得不增加貸款，大量地方融資平臺開工項目需要后續資金支持，意味著信貸增長有一定剛性，一下子收緊也很困難。

　　事實上，盡管監管層一再強調收緊地方融資平臺政策，但現實是很少看到地方融資平臺出現資金鏈緊張的狀況，一些國有大行人士曾向記者透露，自8月份以來，江浙一帶地方融資平臺融資情況已呈現改善趨勢，商業銀行紛紛騰挪貸款或與信托公司合作為其“輸血”。

　　從結構上看，當月對公中長期貸款增加2407億元，較上月少增557億元，占總新增貸款比重為41%，仍是貸款增長的主力；對公短期貸款增加1471億元，較上月多增159億元，企業流動資金貸款需求繼續回升；受票據存量已經不多的影響，當月票據融資僅減少1億元。

　　同時，受近期房地產市場成交量下跌的影響，居民戶貸款增加1656，較上月少增828億元，占總新增貸款的比重下降到28%(上月為41%)。

　　繼續受人民幣升值預期較強的影響，10月外匯貸款增加59億美元，當月外匯存款增加33億美元。截至10月末，外匯貸存比為184%，依舊處于高位。

　　流動性魔咒

　　對于外匯占款創新高的傳言，市場并不奇怪。

　　中金公司最新研報認為，10月份外貿順差較9月環比上升61%，超出市場預期。

　　受此影響，10月末，M2同比增長19.3%，增幅較上月提高0.3個百分點。M1同比增長22.1%，增幅較上月提高1.2個百分點。

　　除外匯占款對沖壓力外，交銀國際指出，11月到期央票和正回購合計3025億，六大銀行差別存款準備金率將于12月到期，屆時將釋放約2000億資金，此外還有源源不斷的熱錢流入，央行收緊流動性十分必要。

　　實際上，央行已在公開市場引導央票利率上行，以增加央票吸引力。11日，央行公開發行了100億元的3年期央票，中標利率為3.00%，高于10月28日3年期央票發行利率2.85%。央行同時還開展了規模為400億元人民幣的91天期正回購操作，中標利率為1.81%。

　　不過，過剩的流動性顯然加大了通貨膨脹壓力，10月份CPI和PPI指數為4.4%和5%，均超市場預期，魯政委認為，CPI已從過去單純食品上漲的“單輪驅動”轉為了目前的“雙輪驅動”。

　　對于食品漲價，已無法繼續以所謂的氣候因素來解釋，主要受到成本和需求的雙重推動；而非食品，則主要是供給大幅減少所造成的“準滯脹式”上漲。

　　中國社科院金融研究所劉煜輝表示，通脹如虎的背后是典型的貨幣邏輯。

　　雙重工具交替使用

　　央行此次實行差別存款準備金率后，部分商業銀行準備金率已高達18%。但對于缺乏有效對沖工具的央行來說，準備金仍不失為回籠流動性的“有效池”。

　　11日，胡曉煉公開表示，未來貨幣政策目標首先要繼續靈活運用傳統的貨幣政策工具，增強政策的針對性、有效性。

　　針對10日央行對部分股份行實施差別化和統一上調存款準備金率“疊加”方式，除了上述提到的流動性回籠壓力之外，此舉也被市場廣泛認為是央行10月份實施差別存款準備金率的延續。

　　某知名券商分析師認為：“經過兩次差別化上調后，所有大型商業銀行和大一點的股份制銀行都成為央行回收流動性的目標，而大型銀行流動性要比中小型銀行好很多。”

　　劉煜輝認為，在目前貨幣政策基調尚未調整的背景下，“寬貨幣”形態一時難以改變，一旦改變也意味著人民幣資產和匯率有下行趨勢。目前國內資產泡沫騎虎難下之時，上調存款準備金率成為央行“清道夫”角色的不二工具。

　　因此，未來央行貨幣政策走向將有可能呈現存款準備金率上調和加息交替出現的局面。

　　魯政委認為，明年的M2目標將鐵定低于17%，很可能下調至不高于16%的水平，全年信貸量也很難超過7萬億。

　　“準備金率也將經歷一段密集上調期，預計在2011年完成抵達23%經驗高位的進程，并且未來很可能突破這一水平。利率也將頻繁上調，從現在到2011年末，很可能會加息5-6次，這是對我們此前做出的3-4次預期的向上調整。”魯政委分析。