聶偉柱 胡劉繼

　　三大行上市后，農業銀行(下稱“農行”)股改成為國有商業銀行改革成敗的決定性一役。當上市程序進入實際操作，市場的“時間窗口”就成為耐人尋味的事，它影響著農行股票的賣價。

　　據媒體報道，農行已提交A股上市申請。農行A股上市過了反饋階段后，還需經過初審會和發審會兩道程序，將進入路演和詢價階段。H股方面，農行也已提交上市申請。根據香港交易所的有關程序，公司的上市申請審批最快需要25個工作日。上述報道稱，農行最有可能采用A+H股同時上市的方式。

　　在資本市場降溫的當下，農行上市不確定因素眾多。盡管今年肯定要上市，但在時間窗口的選擇上，農行IPO仍受制于流動性、資本市場表現等眾多因素。

　　大舸爭“流”

　　“對于融資的企業來說，今年不是一個好時機。”首都經濟貿易大學金融學院副院長謝太峰認為，今年致使資本市場降溫的因素比較多。房地產調控新政出臺后，銀行股受地產拖累出現持續下挫的局面。在目前這種市場狀況下，農行上市很難賣一個好價格。

　　海通證券銀行業分析師佘閔華認為，A股方面，農行上市受流動性狀況的影響較大；H股方面則更復雜，何時上市還受海外市場的影響。

　　今年以來，央行三次上調存款準備金率，旨在回收過剩的流動性。市場普遍認為，進入下半年，央行回收流動性的步伐還將加劇。

　　顯然，流動性緊張對農行上市并沒有好處。甚至更有市場人士認為，農行出人意料地加快IPO步伐，是擔心節外生枝，想搶在貨幣政策轉向之前完成上市。

　　除宏觀經濟環境變化外，銀行業對資金的渴求亦影響著農行的IPO進程。截至目前，已上市的國有大行均公布了各自的再融資計劃，所有上市銀行再融資規模或將突破6000億元。

　　毫無疑問，如此規模的融資對市場的“吸金”效應明顯。謝太峰認為，農行本來就是一個大盤股，銀行再融資的規模巨大，對農行上市將產生一定負面作用。

　　此前消息顯示，農行擬搶在7月前完成IPO。但在目前A股頻頻下跌的情況下，是否會出現合適的時間窗口亦存在諸多不確定性。

　　在內外部環境不利的背景下，謝太峰認為，農行的策略應該是擇機上市，在市場穩中有升的狀況下完成IPO。

　　價值幾何？

　　農行內部未經審計的資料顯示，截至2009年9月末，農行所有者權益(凈資產)3262億元，每股凈資產1.25元。此前早些時候，農行董事長項俊波還向媒體透露，2009年實現凈利潤650億元。

　　目前，銀行業廣泛采用市凈率(PB)估值法對銀行股估值，即合理股價=每股凈資產×合理的市凈率。有媒體報道稱，農行希望以2倍市凈率定價。

　　對此定價，市場人士并不認可。謝太峰表示，目前，已經上市的銀行市凈率大都在2倍以下，若從這個角度來看，農行2倍的市凈率顯然過高。

　　中行2006年6月1日H股上市開盤價為3.15港元；建行2005年10月27日H股上市開盤價為2.35港元；而工行為了加速與國際市場接軌，采取A+H同時上市的方式，2006年10月27日開盤價分別為3.4元人民幣和3.6港元。

　　上述技術層面的分析并未將農行的特殊情況考慮進去。與其他大行相比，農行承擔服務“三農”的重任，而這也成為投資者購買農行股票之前必須考量的問題。

　　謝太峰認為，服務“三農”和追求股東利益最大化，二者存在一定矛盾。農行對“三農”進行支持，需要國家在稅收、監管等方面給予一定的優惠政策。

　　“對于農行的‘三農’業務要從短期和長期來分析。”新華基金投資總監王衛東則認為，事實上，在長三角一些農村地區，金融機構在農村地區的業務大都有利可圖，加之國家對“三農”的大力支持，長期來看，農行的“三農”業務未必就不賺錢。

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