興業銀行 羅鵬宇

　　2007年1月18日，興業銀行與花旗銀行達成首筆基于上海銀行間同業拆放利率（Shibor）的人民幣利率互換交易。這筆在岸人民幣利率互換交易，離央行正式推出Shibor只隔兩周時間，相信基于Shibor的人民幣利率互換交易將成主流。

　　在Shibor推出前，互換交易基本只能以七天回購利率和一年期定期存款利率為基準，但這兩種基準利率均存在期限錯配問題。因為按照國際慣例，利率互換的付息周期一般為三個月或半年，因此基于七天回購利率或一年期定存利率進行的利率互換交易可能會出現定價扭曲。同時，七天回購利率主要反映的是短期市場資金狀況，對短期資金波動敏感，難以反映市場利率水平變動及趨勢，因此以七天回購利率為基準的利率互換在規避利率風險方面也存在問題。而一年定存利率不能隨市場浮動，在規避利率方面存在天然缺陷。

　　利率互換合約設計的關鍵是基準浮動利率。理想的基準浮動利率應滿足三個基本條件：第一，交易商能夠按照這個利率在貨幣市場大量融入和融出資金；第二，基準浮動利率的定盤利率由權威的中介機構確定，確定方法透明，不受交易雙方操縱；第三，有大量的

　　從最近Shibor的運行情況來看，已初步呈現出貨幣市場供求關系風向標的特征，同時從隔夜到2周期限的品種，銀行間市場利率都與Shibor之間表現出很高的一致性。另外，Shibor還基本與相同期限央票利率保持著穩定的利差。這意味著，Shibor已初步具備為貨幣政策操作所引導的可控特性。

　　雖然目前Shibor體系已初步顯示出一些基準利率特征，但要真正實現這種跨越，則需進一步提高其市場效力。我們認為，未來應重點加強以下三個方面的工作：一是進一步提高該體系定價的科學性。一個科學的Shibor體系要綜合考慮資金成本、機會成本、信用利差、流動性補償、實際需求等因素進行定價。從目前Shibor運行的情況來看，后三種因素在定價中有待進一步加強。二是提高該體系定價的可衍生性，為金融產品進行定價提供完整的人民幣利率曲線。三是建立流動性平補機制，可考慮創新公開市場操作，開辦隔夜公開市場逆回購與正回購操作，作為市場機構流動性平補的可靠通道。從最近情況看，如何提高1個月及以上期限Shibor品種的流動性，并使交易量穩步提高，是央行面臨的最迫切的問題。

　　在Shibor穩步發展并形成活躍的市場后，三個月及一年期的Shibor都是很好的市場基準利率，以其為基準的浮息債、利率互換、利率期權等產品可以很好地匹配發行人或投資者的資產負債，定價亦相對簡單，將有著十分廣闊的發展前景。而以Shibor為基準浮動利率的人民幣利率互換交易，勢必成為我國利率互換交易的主流方式。