專家指中國貨幣政策調(diào)控手段將逐漸轉(zhuǎn)向價格工具

　　中新網(wǎng)12月30日電 2007年1月1日，中國貨幣市場基準(zhǔn)利率——銀行間同業(yè)拆借利率將正式建立，中國利率市場化邁出關(guān)鍵一步。這是否意味著一個趨勢——中國的貨幣政策調(diào)控手段將從數(shù)量工具為主逐漸轉(zhuǎn)向價格工具？據(jù)《中國財經(jīng)報》報道，中國人民銀行研究局局長唐旭表示：“明年的貨幣政策有望看到這一趨勢。”

　　2006：“數(shù)量工具”唱主角 　　

　　貨幣政策工具主要包括公開市場業(yè)務(wù)、存款準(zhǔn)備金、再貼現(xiàn)、利率政策和匯率政策等。其中，公開市場業(yè)務(wù)的央行票據(jù)、準(zhǔn)備金率調(diào)整屬于數(shù)量工具，它側(cè)重于貨幣供應(yīng)量的調(diào)整。而利率和匯率水平的調(diào)整則屬于價格工具。 　

　　回顧2006年中國貨幣政策，央行對于貨幣政策的選擇可以概括為以數(shù)量型工具為主，混合使用價格型工具。2006年，央行為解決由于外匯占款過多導(dǎo)致的流動性過剩以及投資過熱，其主要手段就是頻繁向商業(yè)銀行發(fā)行票據(jù)回籠貨幣。此外，央行還于7月5日、8月15日、11月15日，三次分別調(diào)高人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，至年終已調(diào)高至9%。4月28日，央行將金融機(jī)構(gòu)貸款利率由5.58%提高到5.85%；8月19日，人民幣存貸款基準(zhǔn)利率再上調(diào)0.27個百分點。 　　

　　經(jīng)過上述政策的綜合使用，商業(yè)銀行的超額儲備明顯減少。據(jù)測算，前三季度，通過人民幣公開市場操作凈回籠基礎(chǔ)貨幣6450億元，其中，本年度三次提高存款準(zhǔn)備金利率大約回籠貨幣資金5000億——6000億元，商業(yè)銀行的超額儲備明顯減少。 　　

　　貨幣供應(yīng)量過多會造成物價通脹，但是中國的物價指數(shù)還維持在較低的水平，說明對上述工具的組合使用，貨幣政策基本達(dá)到了宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控目標(biāo)。 　

　　數(shù)量型工具的“先天不足” 　　

　　盡管從今年看貨幣政策的調(diào)控較為成功，但是，北京大學(xué)

中國經(jīng)濟(jì)研究中心霍德明教授認(rèn)為，央行發(fā)行票據(jù)這種解決方式只是暫時性的，是否長期有效還存在爭議。因為央票發(fā)行是有財務(wù)成本的，央行要向商業(yè)銀行付利息。而且票據(jù)到期還要回到市場，央行或許可以通過繼續(xù)發(fā)行央票對沖，但是上述政策頻繁實施，無疑將會繼續(xù)增加票據(jù)的規(guī)模，即央行的負(fù)債。 　　

　　央行統(tǒng)計數(shù)字顯示，9月末央行票據(jù)余額即達(dá)到30780億元，而2005年年末余額為21000億元。據(jù)測算，考慮到滾動對沖的成本，目前發(fā)行1元的央行票據(jù)，大約只能回籠0.3元的市場流動性。公開市場業(yè)務(wù)在對沖流動性的效率上是有限的。 　

　　央行也可以提高存款準(zhǔn)備金率來對沖流動性過剩，但這同樣要向商業(yè)銀行支付利息，同時提高市場間利率。第三次調(diào)高存款準(zhǔn)備金后，銀行間市場利率短期曾沖高到4%。隨后央行不得不啟動數(shù)量招標(biāo)的方式發(fā)行票據(jù)，將市場間利率穩(wěn)定下來。 　

　　此外，購買央行票據(jù)理論上是自愿的，上市之后的國有商業(yè)銀行以商業(yè)化運作為手段，以營利為目的，商業(yè)銀行投資選擇余地增加和貸款意愿增強(qiáng)時，是否就愿意購買央行的票據(jù)，數(shù)量工具的效率是否會受到損害呢？ 　

　　鑒于中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征和國際經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)格局，中國的外匯儲備增長的趨勢短時間之內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)。如果繼續(xù)偏重于數(shù)量工具，為對沖日益增加的外匯占款造成的流動性過剩，央行將發(fā)行更多的票據(jù)，這也意味著以清算費用為主要收入的央行將要背負(fù)巨大的成本。 　

　　西方各國在制定貨幣政策時，不僅考慮CPI(消費品價格指數(shù))，PPI(工業(yè)品出廠價格指數(shù))也在考察范疇之內(nèi)。中國人民銀行貨幣政策司副司長王煜曾撰文指出，由于CPI在統(tǒng)計上的局限性，宏觀調(diào)控和貨幣政策決策中要全面看待價格水平。既要看CPI，又要看PPI，還要看

房地產(chǎn)、

股票等資產(chǎn)價格，也要看居民的感受和預(yù)期。中國的房地產(chǎn)價格在一年之內(nèi)的升漲，表明目前的沖銷政策有值得完善之處。正如霍德明教授所指，“沒有被沖銷的那些流到哪兒去了？流到資產(chǎn)市場里面去了。” 　

　　當(dāng)以數(shù)量型為主的貨幣政策使央行背上巨大成本，當(dāng)其調(diào)控效率受到削弱的時候，央行不得不考慮適時地將貨幣政策工具從數(shù)量工具逐漸向價格工具過渡。中國人民銀行行長周小川在2006年《財經(jīng)》雜志年會上曾表示，在市場化改革進(jìn)程中，逐步增加價格型工具的運用，并減少對數(shù)量型工具的依靠。隨著央行基準(zhǔn)利率體系的正式建立，可以預(yù)見的是利率市場化的改革將更進(jìn)一步，調(diào)控手段逐步實現(xiàn)從數(shù)量型工具向價格型工具的調(diào)控轉(zhuǎn)變將是未來的一種方向。(戰(zhàn)雪雷)