張云峰：上海股交中心總經理

　　新浪財經訊 由21世紀經濟報道主辦、浦發銀行聯合主辦的“2016中國資產管理年會”于2016年7月16日在上海舉行，上海股交中心總經理張云峰出席并發言。

　　場外市場該怎么投？張云峰表示有三條要注意的，第一輪是掛牌前的私募，第二輪是掛牌后的定增發，第三是二級市場購買。理性市場一個最大的特點就是價值判斷，好的股票大家都知道好，都想去買，沒人賣。差的股票大家都在賣，沒人去買，所以這個市場是非常典型的。所以二級市場操作不太方便，張云峰建議還是通過掛牌前私募和掛牌后的定向增資來實現。

　　以下為會議實錄：

　　張云峰：大家好。我們今天來討論權益市場的投資，權益市場的投資有很多種首先第一個二級市場。我在證券行業已經從業了二十多年，雖然股票市場波瀾壯闊，流動性非常好，但是真正賺到真金白銀落袋為安的不太多，這個市場一直遵循著一個127定理，那就是10%的人賺了70%人的錢，20%的人平攤。所以能不能把自己的資金大膽的投入二級市場，主要取決于是不是10%和20%的問題，如果你不是的話，我覺得你要慎重。第二做PE投資，從2000年中國的股票市場出現了崩盤以后，中國的投資界出現了第一次重大的轉型。

　　PE投資出現了二八現象，這個問題現在越來越嚴峻，如果選擇做PE投資的話，大家思考一下，你到底是不是20%的人。

　　第三類VC投資，目前在很多國家應該說成功率是非常高的，高達50%，但是在中國的VC目前不成熟，主要原因它的退出途徑非常單一，嚴格來講在我們國家基本上沒有VC投資，為什么？只要我們在投資里面在退出的通道上，只以上市為基準的話，這個不應該叫VC投資，它就是PE投資，只不過它的投資比較淺顯一點而已。所以在我們國家做VC投資的話，大家一定要慎重，因為我們的投資理念退出方式跟境外的真正的VC完全不一樣，它跟進是做PE投資的一個變種而已。

　　第四個天使投資，天使投資在我看來這是我們國家進入了一個黃金時期，是最好的投資方式。成功率根據我個人的統計結果，目前在資本市場比較發達的國家里面，中國的天使投資的成功率是最高的。那么它基本形成的是八二定理，就是80%的人都是做得成功的，這個在國際市場上很少很少。所以如果大家想投資的話，我個人建議天使投資目前是最好的機遇。天使投資大家在一起要策劃一些案例，像滴滴打車，餓了么等等這些都是天使投資在一起，做出來的局。這個局有可能做大，有可能做不大，天使投資通過一輪一輪的融資以后不斷釋放自己的原始資本，最終取得了投資收益。所以我了解的，中國天使投資，中國國際天使投資會等等這些機構里面，這些人目前真的是賺得盆滿缽滿。這是個黃金時間。

　　第五場外市場投資，場外主要投資引導了我們一批投資人形成了新的投資理念，我的這個場外市場按照場外市場的規則來投資，立足于在場外市場進行推出。我是從事中國場外市場當中最早的，我從2001年開始從業，我所看到真正的賺錢的人基本上都處在這個市場，雖然這個市場看起來不溫不火，雖然這個市場也沒有什么神奇的故事，但的確我這個證券行業從事二十多年，我在主板市場看到賺錢的，和在場外市場賺錢的根本沒法比。今天我對場外市場做一個簡單的介紹。

　　2007年中國證監會向國務院遞交了一份中國多倫資本市場的建設方案，這個方案核心的內容就是這張結構圖。這個圖是嚴格的按照國際慣例是真正出自于官方的資本市場的結構圖。什么叫國際慣例？國際慣例就是劃分資本市場的唯一準則就是它的服務對象，換句話說兩個市場只要它們是競爭的關系，只要它們的服務對象是一致的，兩個就是一個中心，不管這個市場是歸誰管，采取什么樣的服務方式，也不管這個市場的規模多大，影響有多大，這些都沒關系。

　　就探討服務對象是誰，這是叫國際慣例。按照國際慣例中國的資本市場分三層，第一層主板行業，它服務的對象是行業龍頭、大型、骨干型。第二型是創業板，服務的對象是具有高成長、自主創新型、成長期企業。第三層場外型，它服務的對象是不能上主板、創業板，但是有融資需求、交易需求，符合一定的規范條件，符合一定的持續經營能力的企業。為什么沒有把深圳交易所、中小板納進來，為什么沒有說到四本，什么叫場內，什么叫場外，這些問題都是大家需要探討的，由于時間關系這里我就不再一一贅述了。

　　但是我要說一個問題提醒大家的，我們過去經常有很多專家人士在講美國的證券化結構，第一層紐交所，第二層第三層一直到第五層等等，然后拿美國的市場來套中國的市場。今天我給大家澄清這個是胡說八道，美國沒有一個嚴格的層次之分，美國的市場都能干，它是在競爭當中優勝劣汰，在競爭當中找到了自己的位置。有層次，但是層次非常混亂，交叉套跌，但是對社會的需求反應是極其快的。真正層次非常清晰的，由頂層進行設計的，全世界只有中國的市場，剩下所有國家的市場都是自由發展的，在自由發展當中自己找到規律。所以沒有人會給美國設計第一層梯隊第二層梯隊，這是中國人用計劃經濟的思維硬給美國人套了一個資本市場。

　　場外市場的掛牌條件和別的市場不一樣，任何資本市場掛牌條件就兩條，一個是營業規模，第二個是企業規范性。主板市場和創業板市場它的營業規模是有嚴格要求的，主板連續三年利潤是三千萬，三年營業收入是三個億，這些都是對于企業營業規模的要求。場外市場是怎么要求的？場外市場的要求是不看現在看未來，現在規模可以很小，甚至可以常年虧損，但是只要你的營業收入在持續的增長，只要你未來的發展有美好的前景，這種企業就是我們場外市場最需要的企業。換句話說你現在的企業規模很大，盈利能力也很強，但是你的營業收入江流日下，這種企業這個市場是不要的。

　　規范條件的內容非常之高，如果你像惡魔，是什么樣的規范？無非兩條，對社會有沒有危害，第二對股東的利益攸沒有保護，只要這兩條把握住了，你就是規范。設計叫做社會危害呢，嚴重的污染，雇傭童工。保護股東利益是什么？不是說不損害股東利益就是保護股東利益了，不是，它要在整個的機制上要在決策的程序上，要在內部的風險控制等各個方面都有股東保護能力的機制才可以，那么保護股東利益的條款非常多。

　　我給大家舉兩個最關鍵點兩，第一個叫三條紅線，不能有顯著的關聯交易，不能有額度較大的侵占資產的行為。第二個出資要實，這個市場不能公開發行，它是定向投資，最大的優點是門檻非常低，全國38個場外市場，低到沒有門檻，只要能上這個市場，想融資的時候隨時隨地都可以融資。維度有一個市場就是上海股交中心有一點點的門檻，也不高。第一個公司真的需要錢，第二融到的資，投的項目必須要做一種預測，至少在理論上是能賺錢的。

　　第三價格要基本公允，不能太高，不能太低，太高了你是坑蒙拐騙，呢肯定是騙人，那么高的價格賣出去，太低了損害小股民的利益。目前38個市場只有上海股交中心這一家有這么一條條件，縱然有這個要求，它的門檻還是很低很低的。所以這是它的優點，缺點是什么？缺點就是融不到資，這個市場的融資可以是非常大，目前只有新三板和上海的股交中心有一點，其他市場的融資量很小的。

　　為什么不能融資呢？其實它沒有機制，融資的機制是什么？融資的機制就是一個公允的價格，我以二級市場帶動一級市場的發展，這個是融資的功能性機制，中國的場外市場目前沒有這個機制。為什么沒有？道理非常簡單，拿新三板給大家看，現在新三板的掛牌公司是7500家，都在吶喊向社會要錢，都在發新股，新股遍地都是，你有錢買新股去呀。你干嗎跑二級市場買股票呢？

　　如果你不到二級市場買股票，二級市場拿來的交易，它沒有交易怎么能讓一級市場的發行能夠成功呢？這個道理是非常簡單的。但是有些市場它是可以，有點融資的，為什么能融資，這里不展開講了，因為這個非常復雜，但是我有一個結論告訴大家，場外市場不是靠機制融資，是完全靠人來推的。有這幫人就能做好，沒這幫人就做不好，基本上是這個結論。

　　市場的交易規則一個是協議條約，雙方必須有一個協議的過程，討價還價的過程中形成一致的意見。做市商交易是投資者跟投資者之間不能交易，所有人都要跟做市商去交易，這種交易方式在我們國家大家不是太接受。但是我告訴大家，世界上最好的市場就是協議交易，紐交所就是典型的協議交易。做市商交易在國外的市場里采納的并不多。

　　場外市場該怎么投？有三條第一輪是掛牌前的私募，第二輪是掛牌后的定增發，第三是二級市場購買。理性市場一個最大的特點就是價值判斷，好的股票大家都知道好，都想去買，沒人賣。差的股票大家都在賣，沒人去買，所以這個市場是非常典型的。所以二級市場操作不太方便，我們建議大家還是通過掛牌前私募和掛牌后的定向增資來實現。

　　這兩個你怎么能夠知道消息呢，按照我們國家國務院的條文，凡是沒有經過國務院正規部門核準的一概不準上電視、上報紙，上網絡。所以大家沒法知道這個定向增資的信息，這個問題確實困擾了我們很多年，到現在也解決不了，所以大家如果覺得這個能賺錢的話，只有一個辦法就是關注這個市場。

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