全國社會保障基金理事規(guī)劃研究部副主任熊軍（圖片來源：新浪財經(jīng)）

　　新浪財經(jīng) 由中國養(yǎng)老金融50人論壇主辦、天弘基金承辦的中國養(yǎng)老金融50人論壇首屆峰會于2016年2月27日在北京金融街召開。主題為“養(yǎng)老金政策、運營與投資”。全國社會保障基金理事規(guī)劃研究部副主任熊軍出席并演講。

　　以下為演講實錄：

　　熊軍：各位老師，各位領導，各位同仁，大家下午好！我花15分鐘的時間向大家報告一下養(yǎng)老基金投資運營的內(nèi)在邏輯，試圖用這些邏輯來解決一些當前我們認識中的一些比較有爭議性的問題。

　　我先花一點時間把這個邏輯用語言來描述一下。養(yǎng)老基金投資運營，它的起點在于首先確認準備承擔多大的風險，也就是說你得確定一下最大的可以接受的風險水平。如果把時間拉得很長，收益和風險就是同方向變化的，風險較大，預期收益率也會較高，而且不同的人，因為財務狀況不一樣，投資期間不一樣，文化不一樣，風險偏好也有很大差異。例如我們經(jīng)常看見國際上的養(yǎng)老儲備基金，他們一上來，年報里開篇就是“我們是養(yǎng)老儲備基金，我們的投資期限很長，有很強的抗風險能力，所以在資產(chǎn)配置中準備配60%的股票加20%的債券”。

　　這就是他們的投資方針，我們國內(nèi)通常強調(diào)的是資金安全第一，這個各有利弊，如果是風險偏好強，可預期收益高，能夠更好的解決今后的支付問題，但是在這個過程中會有很多磨難。如果說我風險偏好低，我把財務的問題留給后面的政府去解決，我當期很安全，我的社會壓力很小，這也是一種選擇。在風險偏好清楚了以后，投資者想的是怎么能得到最好的投資機會，對每個投資者來說，最好的投資機會自然是可以參與的那些資產(chǎn)所構(gòu)成的市場的有效邊界。

　　這個市場的有效邊界，含義代表要想獲取更高的回報，得付出更大的成本，這個成本就是承擔更大的風險。當投資人把資產(chǎn)的長期收益和風險以及相關(guān)關(guān)系做過估算以后，通過最簡單的模型，就可以算得出這個有效的邊界。這個有效的邊界如果找到以后，對養(yǎng)老基金投資運營來說，只不過是找有效邊界的位置，看位置在什么地方，這個位置也很好找，根據(jù)所能夠承擔的最大的風險，就找到了有效邊界上的位置。有效邊界上的位置所對應的收益率，就是這個基金要達到的長期目標。有效邊界這個點里面的組合結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)是怎么構(gòu)成的，所代表的就是在長期投資的過程中，你所應該把握的一種資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，我們經(jīng)常講基金的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置。

　　戰(zhàn)略資產(chǎn)配置建立以后，對養(yǎng)老基金管理帶來了一個非常大的變化，最大的變化是可以把我們一個追尋長期投資目標的工作變成一個可操作的工作，比如要實現(xiàn)8%的回報，你是沒有抓手的，如果說把8%通過資產(chǎn)配置分配到每一個資產(chǎn)類別以后，而且對每一個資產(chǎn)類別的定義是非常清晰的，那就有非常清楚的抓手。而且有了它以后，投資運營就有很大的彈性，因為你在制訂戰(zhàn)略配置的時候，你是按長期的收益風險的特征來安排的，但是我們也知道，資產(chǎn)在任何一個情況下，管理的時候應該是圍繞著長期戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的長期資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，根據(jù)市場的變化來做一些微調(diào)。

　　資產(chǎn)配置完成以后，下一步應該是管理資產(chǎn)類別的基金，管理資產(chǎn)類別的時候，我們在每一個資產(chǎn)類別里面都要爭取采用多元化的投資策略。大家一般注意多元化的資產(chǎn)類別，通過多元化的資產(chǎn)類別來分散風險，這是一個免費的午餐，但是多元化的投資策略同樣是免費的午餐。例如在股票里面，可以大盤，中小盤，成長價值等等，可以有多種風格，也可以加一些絕對收益，加一些指數(shù)增加，這都是分散風險的渠道，但是有一個約束，這個約束就是需要把每一類資產(chǎn)里的這些品種的結(jié)構(gòu)搞好，使得最后加權(quán)的收益率能夠戰(zhàn)勝代表資產(chǎn)類別的那個基準的收益率。這個工作安排好了以后，養(yǎng)老基金的投資運營就走到了最后一公里，資金交給投資管理人來做最后的組合管理，這就是它的基本邏輯。

　　我用這個邏輯試圖回答一些當前一些認識上有分歧的問題，我列舉了八個問題。

　　第一個，養(yǎng)老基金的收益構(gòu)成。第一部分是存在風險的回報，就是戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的回報，第二部分是通過資產(chǎn)配置的動態(tài)調(diào)整得到的超額回報，第三部分是投資管理人得到的超額回報，投資管理人實際回報減去他委托基準的那個回報。就是這三部分構(gòu)成，第一部分最重要，第二和第三部分非常珍貴，是我們努力的方向，代表著所有機構(gòu)參與基金管理過程所創(chuàng)造的價值。

　　第二個，這個過程中誰是責任主體呢？誰在決定風險誰就是責任主體，應該把受托人投資管理能力當著養(yǎng)老投資基金核心來進行建設。如果資金委托若干個人進行管理，基金經(jīng)理就會成為責任主體。

　　第三個，怎么開展長期投資。長期投資就是把你的資產(chǎn)，養(yǎng)老基金的風險水平，始終置于最大可接受的風險水平之上，這個時候來獲取風險的回報，得到了長期回報。

　　第四個，怎么競爭？在這個體制之下，一個機構(gòu)也可以得到最強的競爭機制，是因為在每一個資產(chǎn)類別里面，都是跟全市場競爭，因為那個指數(shù)代表著市場的平均水平。養(yǎng)老基金的投資管理不需要去比較機構(gòu)之間的競爭，因為無法比較，是蘋果和梨之間的關(guān)系，但是可以和市場的指數(shù)進行比較。

　　第五個，長期回報還是相對回報？在我這個架構(gòu)里，養(yǎng)老基金的投資，我看著是一種相對回報，而不是絕對回報。目前有很多人認為養(yǎng)老基金投資要搞絕對的安全，所以做絕對的回報，如果說你做絕對回報，實際上你是相信總是能夠決策正確，如果做不到這一點，應該把收益建立在風險的回報基礎之上。

　　第六個，主動策略還是被動策略。管理過程中，每個人的條件不一樣，每個基金的條件不一樣，可以搞豪華陣容，也可以搞簡單的。豪華陣容，要求有非常強的投資能力。如果說這方面弱一點，就直接在配置上做配動策略，每一個產(chǎn)品上用指數(shù)產(chǎn)品來替代，也是可以獲取風險回報降低成本。

　　第七個，如何選管理人？對養(yǎng)老基金來說，我剛才講得很清楚了，是多元投資策略，每一個組合都是建立在投資策略的具體需求上面。投資管理人不是一種資格，現(xiàn)在搞一種資格以后，就變成了能夠管理養(yǎng)老基金的充分條件，這是不理性的，我們要變成必要條件，可以符合資格的條件作為養(yǎng)老基金去管理人的必要條件，把這種委托管理建立在合同的基礎之上。

　　第八個，如何來管理？這涉及到多個資產(chǎn)類別，多個投資策略，這個時候需要調(diào)動所有人的積極性，在每一個環(huán)節(jié)上積累超額利潤，同時取得承擔風險的利潤，最后才可以得到最好的結(jié)果。這個過程能夠?qū)嵤耆Q于能夠把總的投資目標分解到資產(chǎn)類別，再通過資產(chǎn)類別分解到每一個投資組合，你的管理才能落實到實處。謝謝大家！

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