關于中國國有商業銀行海外上市的幾個問題

　　—在Journal of Banking and Finance 30周年慶研討會上的講演

　　北京大學光華管理學院教授 曹鳳岐

　　中國建設銀行、中國銀行包括交通銀行已經成功在香港上市。但對中國商業銀行是否應當到海外上市的爭論一直沒有停止。下面我就中國國有商業銀行引進境外戰略投資者和海

外上市的幾個問題談幾點看法。

　　一、辨證地看待引進境外戰略投資者

　　有人認為引進境外戰略投資者，價格很低，是“賤賣銀行資產”,是國有資產流失，而且境外投資者是在資產剝離后進入的，對銀行的改革沒有起多大作用，只是賺了個“金錢滿缽”，為什么不引進國內戰略投資者呢？引進境外戰略投資者和海外上市還涉及國家金融安全問題。

　　我認為應該辯證地看待國有銀行引進境外引進戰略投資者。不能籠統地說引進戰略投資者就是賤買國有資產，就是導致國有資產流失。

　　首先，引進境外戰略投資者是完全必要的。交行引進了匯豐銀行，建行引進美國銀行和新加坡淡馬錫公司，中行引進蘇格蘭皇家銀行、新加坡淡馬錫公司、瑞銀集團等海外戰略投資者，這些海外戰略投資者都是國際上實力雄厚的大商業銀行或投資銀行，有豐富的管理經驗和國際市場競爭力，他們的加盟，對于改變中國銀行業的股權結構、提高資本充足率、促進建立完善的法人治理結構、借鑒國外先進經驗是有很大好處的。也就是境外戰略投資者的進入會促進中國國有銀行的進一步改革，促進國有銀行的公司化、市場化和國際化，這是引進境外戰略投資者最重要的意義所在。

　　其次，有人說“肥水不流外人田”，引進境外戰略投資者把錢都讓外國人賺去了，為什么不引進國內戰略投資者呢？實際我們也在引進國內戰略投資者，如建設銀行引進了國家電網公司、上海寶鋼集團公司和

　　第三，引進境外戰略投資者不存在“賤賣國有資產問題”。幾大銀行引進境外戰略投資者的價格均高于財務重組后的凈資產。匯豐購買交行股份的價格凈資產價格1.76倍。美國銀行入股建行的市凈率是1.15倍，賣給淡馬錫的價格更高一些，為1.19倍。進入中行戰略投資者均以高出凈資產的價格購入中行股份。

　　另外，引進戰略投資者的價格的確定，是市場行為，是博奕的結果。關鍵在于如何全面、客觀認識國有商業銀行的現狀。經過近兩年努力，國有商業銀行財務狀況好轉、改革取得明顯成效，同時國有商業銀行在國內有為數眾多的零售網絡、有品牌影響力和眾多客戶的優勢，但其弱點也很明顯，如法人治理結構和企業文化不夠完善等。事實上，國有商業銀行與國際先進銀行還有較大的差距，國有商業銀行的改革將是一個長期、復雜的過程。中國國有銀行業還夠不上人見人愛“一朵花”。有的境外戰略投資者說，如果中國銀行業有好的法人治理結構、有完善的管理機制，我們會提高購買價格。也就是境外戰略投資者認為中國銀行業還存在很大潛在風險。例如建行引進戰略投資者的談判非常艱苦。就是在這種情況下，海外戰略投資者還要求簽訂保護條款。該條款規定，如果將來審計證明建行2004年凈資產存在“泡沫”，中央匯金公司將對美國銀行給予“額外股權”補償，有效期為5年。中國銀行也簽署了類似的保護條款。

　　我認為引進境外戰略投資者目前還不存在國家金融安全問題。國外一些企業對中國企業參股，其目的往往不是為了賺錢，而是獲得對企業的控制權。我們只要對重大企業，包括擁有壟斷資源、涉及國家安全的企業，保持制股權就可以了。而我國對國有商業銀行引進境外戰略投資者是有嚴格標準的：第一，戰略投資者投資中資銀行的比例不低于5%；第二，本著長期合作、互利共贏的精神，境外戰略投資者股權的最短持股期必須在三年以上；第三，戰略投資者要派出董事，參與董事會的管理工作和決策工作；第四，戰略投資者要有豐富的銀行業管理背景；第五，境外戰略投資者的持股比例不得超過20%。

　　二、正確處理國有商業銀行海外上市和國內上市的關系

　　有人認為，優質企業都到海外上市了，造成中國內地股市邊緣化。還有人認為國有商業銀行初次到海外市場IPO價格偏低，導致二級市場價格與一級市場價差較大，一是賤賣國有資產，另外就是讓外國人賺足了中國人的錢，造成“財富外流”。

　　我認為，國有商業銀行到海外市場IPO價格，是市場決定的，是詢價的結果。發行價稍低些，有利于吸引更多的投資者，況且也不能說發行價格低。交行H股的募股價格是2.50港元，香港公開發行和國際配售都獲得了很高的超額認購，從定價基礎來看，交行發行市凈率為1.6倍，市盈率為15.2倍，均高于香港同類銀行股發行時的平均水平，也是近年來大型國企境外上市的較高水平。從市場反應來看，首日交易收盤價格為2.825港元，升幅13%，升幅適中，交易量很大。說明我們的定價是有根據的，是受到市場認可的。自上市以來股價穩步上揚，目前增幅已超過30%。建行H股的募股價格是2.35港元，價值約12億美元的超額配售成功實現。每股的市凈率為1.96倍，市盈率為14.7倍,達到甚至超過一些國際最先進銀行的即時交易價水平。建行的股價一直在上升。最成功的在海外發行上市的例子當屬剛剛在香港上市的中國銀行。 在港股近期反復震蕩的情況下，中國銀行在香港上市仍取得巨大成功。中國銀行H股的募股價格是2.95港元，中國銀行上市首日逆市而升，以3.4港元收盤，比發行價上漲15.3%，成交額高達200.6億港元。 中國銀行此次上市共募集資金754.27億港元，打破2000年美國電訊業巨頭AT＆T無線業務上市紀錄，是6年來全球最大宗集資活動，也是亞洲歷來最大宗集資額，成為國際資本市場有史以來最大、最成功的發行上市項目之一。 一個企業上市成功，離不開投資者的認同與追捧。中行自今年5月初路演、招股以來，投資者反響熱烈。逾百萬散戶認購了中國銀行的股票，打破香港新股招股紀錄。中行公開發售取得76倍的認購，凍結資金近3000億港元，國際配售亦取得20倍的認購。

　　建行和中行通過初次IPO分別籌到715億港元和754億港元，怎么說發行價格低、賤賣國有資產甚至賠錢呢？實際是中國人賺了外國人的錢。因為80%的股份是在我們自己手中。

　　實際中國國有銀行海外上市的重要意義是使國有銀行本身發生了脫胎換骨的變化。有的海外上市銀行負責人認為境外公開上市的成功，是銀行邁向國際一流商業銀行的新起點。境外上市后為銀行帶來了五個方面的深刻變化：現代經營管理理念開始深入人心；公司治理趨向規范；內部體制機制加速良性轉變；核心競爭力有效提升；與與境外戰略投資者的合作趨向深入。公司治理已經開始由“形似”向“神似”轉變。最能帶來直接感受的是，在每次董事會上，董事們發言踴躍，不像過去都是“一言堂”，討論的時候能聽到不同的聲音了，表決的時候也不全是贊成票了�！拔覀儗Χ�事提出的意見和建議也很重視，凡是能夠吸收的都盡量予以采納。我們還建立了季度評估報告制度，高級管理層每季度都要向審計委員會和風險管理委員會提交內控制度和風險管理情況報告，接受委員的質詢。專門委員會在對高級管理層提供的報告進行討論后，形成審議意見和建議向董事會報告，由董事會責成高級管理層整改�！�

　　我們必須搞清楚，國內股市有被邊緣化的可能，是中國資本市場本身的制度缺陷導致的，不是大型企業到海外上市造成的。正是因為國內資本市場投資環境不好，市場容量太小，才使中國大型大型企業紛紛到海外上市。去年A股市場的籌資總額不到1000億人民幣，建行和中行在香港一次性籌資就合1500億人民幣，在國內股市還處于熊市的情況下，這樣的大盤在國內市場上市，國內市場可能將應聲而下，很難賣出好價錢。我認為，企業到海外上市是不得已而為之。在國內條件不夠完善的情況下，企業先到海外煉筋骨，建立好的治理結構，再回歸，是一個實事求是的選擇。有人稱之為“倒逼機制”，逼迫國內資本市場要盡快成長、成熟。我曾經作了一個比喻，雞要有一個窩下蛋和孵蛋，但是國內的窩很小，還漏水。我們到國外借窩下蛋，等我們窩的搞好了再回來下蛋。有人把我打成“借窩下蛋”派，認為是很危險的，說“雞都跑了，蛋肯定不在這兒了”。把反對海外上市的人說成是“筑巢引鳳”派。其實這是對我的觀點的曲解，我既是“借窩下蛋”派，又是“筑巢引鳳”派。今后的趨勢必然是根據企業自身條件和需求選擇境內或境外上市。

　　要使更多的企業在國內市場上市，就要進一步優化國內資本市場環境，規范和發展國內資本市場，要進行國內資本市場的制度創新。今年的股市經過股權分置改革、投資者信心已經明顯恢復，股市已經明顯呈現牛市特征，國內資本市場今年已經開始擴容，也就是大型企業在國內上市的條件開始具備和成熟。中行馬上就要在國內市場上發行100億A股，中國工商銀行行也可能采取“A+H股”計劃，我們也可以采取發行CDR(中國股票存托憑證)的辦法使在海外上市的企業回到國內市場來。

　　三、中國國有銀行改革的根本目的是建立現代公司制度

　　現在到銀行改革，很多人更多關注的是境外戰略投資者的引入和IPO，以及上市的時間、地點、價格等話題。無疑，這些信息的確吸引“眼球”，但如果對于銀行的關注僅僅停留在這些“焦點”問題上則遠遠不夠。國有商業銀行改革最重要的是重建組織架構、完善公司治理、調整業務結構、提高效率、增強核心競爭力。

　　中國銀行業的公司包括其它的上市公司，要解決的根本問題是建立現代公司制度，其中非常重要的問題是建立完善的法人治理結構。只有建立完善的法人治理結構才能真正發揮公司的作用，才能建立有效的激勵、約束機制。因此，建立和健全法人治理結構和現代管理機制是當前中國國有商業銀行改革的核心問題。

　　金融風險防范也這是非常重要的問題，銀行有信用風險和市場風險等其他一系列風險�，F在我們必須考慮執行新的巴塞爾協議的問題。最重要的資本充足率、市場約束和外部監管的問題。要加強內控機制的建設，建立起完善的風險防范體系。　

　　現在，各家商業銀行都在努力進一步深化銀行改革。就在中行在香港上市的前一天，2006年5月31日，中國工商銀行新聞發言人宣布，工行總行層面的組織機構改革方案已經由董事會審議通過，并將立即付諸實施。

　　據悉，工行總行此次的組織機構改革主要涉及對公業務、財務資金和資金交易等三個模塊的調整。改革后，有7個部門被撤銷，4個原有部門進行職能調整，新建10個部門。一級部室由原來的31個增加到了34個，二級機構減少了4個。

　　作為規模最大的國有銀行，工行一直在尋求通過合理的組織架構和業務流程來提高運行效率、增強競爭能力的路子。據了解，工行此番進行的經營管理層組織機構的改造，意在清晰界定職能，明確劃分權力。通過這次組織架構調整、業務創新以及勞動用工制度改革來提高人均效益。

　　出于對國際上先進銀行經營的借鑒以及自身的實際管理需要，工行此次改革也突出加強了財務和經濟資本的管理。主要突出了專業化、集約化的色彩，力求有效節約成本，強化風險控制，提高創新能力。

　　經濟資本管理是現代商業銀行普遍應用的經營管理工具。上個世紀90年代以后，隨著巴塞爾資本協議逐漸為世界各國所接受并成為對商業銀行的核心監管標準，以及商業銀行風險度量方法的發展和成熟，歐洲和美國的大銀行相繼建立了經濟資本管理體系。經濟資本管理已經成為現代商業銀行制度中一個非常重要的加強商業銀行內部資本管理和風險管理的管理手段。過去，我國商業銀行缺乏資本管理觀念，缺少資本金約束。因此，建立以資本增長約束業務規模增長的資本管理機制，以資本的充足程度和股東投資回報期望決定規模擴張的邊界和業務發展的方向，對于造就穩健、健康、基業長青的現代商業銀行，具有十分重要的意義。

　　這次機構改革新組建了資產負債管理部，集中管理全行的資產負債總量和結構、資本充足率、流動性、市場風險、價格等。通過組建財務會計部，整合財務會計職能與管理會計職能，建立起統籌成本、風險和資本約束的新型財務管理體系，推動科學合理的激勵約束機制建設。在內控制度建設方面采取的措施中，突出加強了內控管理體制建設，從控制環境、管理措施、監督評價等方面，初步構筑起對各項經營管理活動全方位覆蓋、全過程監督的內部控制體系。還重組了風險管理委員會，設計出一個全面風險管理總體框架，同時啟動了內部評級法工程建設。此外，專門新組建了風險管理部，負責全行的全面風險管理。

　　工行此次財務管理改革的總體目標，就是要建立以價值最大化為目標、以財務會計為基礎、以管理會計為手段、以信息系統為支撐，目標清晰、核算準確、考核嚴謹、披露透明、內控有效的現代商業銀行財務管理體系。另一個特點是高度強化了風險控制，體現了全過程、全方位、全流程風險管理的思路。

　　我們完全相信，中國國有商業銀行通過改革，一定會建成資本充足、內控嚴密、運營安全、服務和效益良好、具有國際競爭力的現代化股份制商業銀行。