|
大部分被并購的企業只是蟾蜍，不可能變成王子。雄心勃勃的戰略并購者，從童話中醒來吧！
文/本刊專欄作家 曾鳴
“快速做大做強”是眾多中國企業追求的目標。雖然我們已經看到越來越多由于過于
追求大和快而導致企業全面崩潰的例子，但抱著“不大就不強”的想法，眾多的企業依然把“快速做大”做為企業發展的主導思想。
快速做大的最主要的方法之一就是通過并購迅速擴大規模。海爾收購“休克魚”是經典的案例。東盛藥業快速收購管理落后的國有企業是最近的例子。而TCL先后收購施耐德、湯姆遜的彩電部門和阿爾卡特的手機部門，則是中國企業向世界級企業進軍過程中，通過跨國并購迅速擴大規模的典范，開創了海外大規模并購的先河。剛剛宣布的聯想收購IBM的PC部門更是把這浪潮推向了一個新的高峰。
戰略聯盟和并購是我博士論文的題目，是真正的主業。記得2000年第一次在國內講并購戰略時，發現大家真正關心的只是資產重組、買殼上市等財務型并購，戰略并購沒有受到多大的重視。于是不再講這個題目。剛過去3年，沒想到戰略型的并購突然大發展。當然，這和中國整體環境的變化密切相關。一方面，戰略變得越來越重要；另一方面，全國，甚至全球范圍內的產業整合的速度也大大加快。
類似TCL的海外并購，其戰略意義顯而易見。被收購的跨國公司擁有大量的知識產權、廣闊的海外渠道和知名的品牌，這些都是中國企業所缺乏的。加上中國企業的低成本優勢，國際競爭力似乎指日可待。然而，這樣的并購，有兩個已經被大量研究證實的很可能致命的缺陷。
贏家的詛咒(winner’s curse)。贏得并購的企業往往是開價最高的。但大量的并購研究清楚地指出，在大多數的并購中，買方付出的價格都遠遠高出賣方的實際價值，而在事后的整合中，又往往無法獲得足夠的回報來收回原來的溢價，最終導致并購的失敗。
最初得意洋洋的并購贏家變成了最后的投資大輸家，這種情況由于如此常見，而獲得了一個專有的名詞，就叫“贏家的詛咒”。贏得并購的那一天就是詛咒的開始。這也是為什么大多數的時候，并購一宣布，往往買方股價下跌，而賣方股價上升的原因。說得極端一些，就像俗話所說：“只有錯買的，沒有錯賣的。”
協同效應的陷阱 (synergy trap)。但是，為什么會出現贏家的詛咒呢？大部分買家都會說，我付的價格不高，因為這項并購對我們有重要的戰略意義，會產生足夠的協同效應，而我們共同創造的價值將遠遠高于并購的價格。問題在于，紙上談兵、想當然的協同效應很大一部分都無法實現。并購后的整合難度也往往高于最初的預期。這一常見現象也贏得了一個專門的名字：“協同效應的陷阱”，因為想象中的餡餅大部分都變成了陷阱。
這兩個現象是并購只有20%左右的成功率的重要原因。但為什么會有這么多企業前赴后繼呢？很簡單，大部分人都認為自己是例外，這次真的有足夠的協同效應，而且付出的價格雖高卻很合理。
聽多了這樣的話，總會想起巴菲特在1981年針對美國第4次并購浪潮的非常尖刻但卻一針見血的評論：“顯然，許多管理人員深受他們幼時聽到的一個童話故事的影響：英俊的王子被巫術囚禁在蟾蜍的體內，漂亮的公主用一個吻救了他。于是他們相信自己的管理之吻可以給陷于困境的目標公司的獲利能力帶來奇跡。”
若不是出于這種美好但卻幼稚的想法，A公司的股東為何要以兩倍于市價的價格來收購B公司的股權？而按照這個市價，A公司完全可以直接自行投資建設。換句話說，投資者總是可以按照“蟾蜍”的現行價格來購買，而不必付出“王子”的價格。我們看到過許多“吻”，但極少會帶來奇跡。但是，許多“公主類”管理層仍然對自己“親吻”的潛能充滿信心，即使他們公司的后院早已扔滿毫無生還機會的蟾蜍。
| 
