中國企業的資本游戲離國際級別有多遠

　　世界大公司通過資本擴張創造了一個個企業神話，與之相比，

　　中國企業的進程仍顯幼稚

　　文/陳 江

　　國際企業的資本運作神話

　　從國際企業的歷史來看，資本運作已經成為眾多企業過去十年來高速發展的必要因素。通過資本運作能夠獲得快速的發展——由于并購的是現成的公司，縮短了建設周期，又減少了市場風險。

　　比如微軟，1986年在納斯達克上市時凈資產僅200萬美元，1999年股票市值高達2600億元，13年增長了13萬倍，創造了企業發展史上資本擴張的神話。此外，雅虎、英特爾等公司，都是成功的范例。2000年，全球并購交易額超過3.4萬億美元，比上年增長3.5%，連續第8年創下紀錄。

　　這些資本擴張創造的企業神話，完全改變了企業滾動發展的理念。為什么資本運作能夠帶來如此大的魔力？傳統經濟學認為，在理想的自由競爭的市場經濟條件下，生產的各種要素能夠通過市場得到最有效的配置。但是，在現實中市場是不完善的，表現為：壟斷的存在；信息不充分；市場中存在交易費用。

　　這就為資本運作帶來價值創造機會，其基礎在于：1、規模經濟。當企業到達一定規模時，能對收益產生加速度的影響，隨著市場的發展，專業化廠商會出現并發揮功能，對此規模經濟是至關重要的，一個廠商通過并購其競爭對手的途徑成為巨型企業是現代史上一個突出現象。2、交易成本。通過一個企業支配資源，可以節約市場交易費用。3、價值低估。企業的全部重置成本可能高于其股票市場價格總額。4、市場控制。企業并購可提高行業集中程度，出現寡頭壟斷，從而憑借壟斷地位獲取長期穩定的超額利潤。

　　另一方面，資本運作并非純是擴張，也可以選擇分拆。如通用汽車公司資產重組，該公司是一直位居“財富500強”之首、遙遙領先其它企業的美國最大公司。1995年其銷售額達到1680億美元，利潤額為69億美元，創下了通用汽車公司及其它美國公司歷史最高紀錄。為保持其競爭力，這家全美最大的企業決定將自己分拆為四個部分。由于企業規模過大時存在規模不經濟，而且易引起政府反壟斷關注，因此，企業分拆也是企業資本運作的一個重要手段。

　　中國企業資本運作的進程現實

　　資本運作一般劃分為三個階段：第一階段，企業做大階段，為了滿足企業對于發展資金的需求，而進行外部資金籌措；第二階段，企業改制階段，即為了改善企業內部資本與治理結構，而進行的資本結構與產權結構調整；第三階段，資本擴張階段，為了達到低成本資本增值與擴張的目的，而組合使用多元化資本運作。這三個階段順序相連，不可分割，反映出企業由小變大、做強過程各階段資本運作特征。

　　以國際企業飛利浦為例，我們可以看到，通過在第三個階段的資本運作，改變企業戰略性業務結構，是使企業獲得新生的重要途徑。不少人習慣認為，飛利浦只是一家生產消費電子產品的公司。其實，其產品種類曾經極其繁雜——從一般人所熟知的剃須刀、燈泡，到手機、半導體，甚至還有塑料廁所便座等。多元化的雙刃劍帶給飛利浦的不只是分散風險，也分散了公司資源。一方面，一批增長緩慢的業務未能及時退出；另一方面，增長潛力大的業務又未能分配到足夠的資源。

　　面對巨大的成本壓力及嚴重虧損，收縮產品線成為飛利浦不可避免的選擇。1990年，該公司曾走到了破產的邊緣，主要是由于產品線過長的弊端，當時果斷地從電信設備和電腦行業退出。1996年，出售了飛利浦旗下的寶麗金唱片公司，而寶麗金曾是媒體業務戰略的核心資產。在當時手機市場美好前景的誘惑下，飛利浦還涉足手機行業。2000年之前，由于需求旺盛，飛利浦的手機業務還能勉強保持盈利。2001年，市場形勢突變，該業務陷入巨虧。在這樣的情形下，飛利浦公司進行了一系列資產運作手段，30種非核心業務被出售，手機和磁帶錄像機制造業務等被外包給其他公司，傳真機業務則被出售。

　　消費電子業務占飛利浦銷售收入的1/3，但在2003年前該業務卻是虧損的。在世界上最大的消費電子市場美國，飛利浦虧損長達15年。飛利浦向該產品部門發出“最后通牒”：如果到仍無法在美國市場實現盈虧相抵，該產品部門將被撤消。近幾年時間里，飛利浦共剝離了約6.69億歐元的不良業務或非核心業務，削減營業成本超過9.45億歐元。十幾家工廠被關閉，幾乎所有消費電子、小家電和芯片的生產被外包出去。

　　現在，飛利浦目標是將力量集中在增長最快、利潤最大的業務，與此同時，推動產品由模擬技術向數碼技術轉變。調整后，飛利浦的經營重點放在五大領域：照明、消費電子、家庭小電器、半導體和醫療系統。其中，醫療業務已成為繼消費電子之后的第二大業務，半導體業務也由原來的虧損一躍成為飛利浦利潤來源的中流砥柱。最近幾年，飛利浦推出的一些新產品如Senseo咖啡壺和可刻錄DVD都很成功。該公司與韓國LG電子公司合作生產的大屏幕液晶顯示器的市場已取代三星，市場份額躍居全球第一。飛利浦還通過與競爭對手加強合作實現技術投資價值最大化。飛利浦與摩托羅拉和意法微電子公司在法國的格勒諾布爾成立了一個半導體研發設施，并與索尼公司在DVD刻錄機方面進行合作。

　　從飛利浦的經驗我們可以看到，資本運作時代關于企業經營的理念發生了巨大的變化，不再簡單地立足于內部經營管理和競爭對手的競爭，而在于運用市場中所有資源，創造顧客需求。

　　與國外企業相比，中國企業的資本運做顯得較為落后。以國內電信運營市場上的資本運作為例，已經經歷了第一階段，如今處于第二階段，資本運作的主體表現為四大電信運營企業進行的重組與上市，實現國有大型企業改制目的。相對于國際大型跨國公司處于第三階段——表現為成熟的多元化資本運作理念與技巧——而言，國內電信市場上演的資本運作方式和融資方式仍顯單一和落后。

　　國內企業進行的以產業調整和發展為目的的資本運作，在近期聯想集團進行的兩項資本運作中已經初顯端倪。2004年7月28日，聯想集團與亞信科技在京簽署協議，聯想集團以其IT服務業務主體部分作價3億元，置換亞信公司15%的股權。雙方通過業務資產和股權置換的方式，實現了亞信公司與聯想集團IT服務業務的合并。通過此舉，聯想集團實現了輕裝前進，也為其后來收購IBM的PC業務解決了后顧之憂。

　　2004年12月8日，中國聯想集團斥資12.5億美元收購了美國IBM個人電腦業務。聯想將以6.5億美元現金及價值6億美元股票，總計12.5億美元拿下了IBM全球PC業務，IBM公司將擁有18.5%左右的股份。這是國內IT公司最大的一筆海外并購。這一并購也將此前一連串中外企業并購、合資推向了高潮。通過這次并購，聯想獲得了國際市場渠道和國際市場PC高端品牌雙重資源。同時，由于IBM股東的進入，將使聯想在經營上進一步趨向于國際化。雖然這一資本重組，會為聯想帶來一定的經營風險，但中國企業走出去是一個必然趨勢，以資本運作的方式比聯想自己走出去重建國際市場品牌和渠道的風險要小得多(見圖一)。

　　中國企業資本運作需解決的六個問題

　　▲公司管理層對資本運作的認識。要對企業發展的戰略角度進行考慮，從企業資本運作的風險角度進行控制，從資本額度、所需費用、資金來源等角度進行充分考慮和安排。

　　▲不少企業在急劇膨脹過程中，常常帶有濃厚的個人色彩，在創業初期，選用財務人員的標準往往是可靠的“自己人”，而忽視科學規范的財務準則的建立，因而造成歷史檔案資料混亂，無法進行正常的審計和評估。

　　▲要引入相應的有經驗的專業人才。由于大部分公司缺乏有上市經驗的人才，以致在資本運作過程中，不能及時準備及提供符合相關要求的資料，進而影響資本運作的速度。

　　▲要建立健全公司內部控制系統，以符合相關資本方的治理要求。

　　▲要加強對規范化資本運作的培訓，使企業上下一致對資本運作有充分的準備。

　　▲ 要重視策略性投資者的作用。他們一方面能夠為企業的資本運作提供資金和其它資源的支持，另一方面也能夠使企業的治理結構處于穩定狀態。

　　(作者為北大縱橫管理咨詢公司知識管理總監)