經(jīng)營班子的激勵機制分析

　　股東和經(jīng)營班子分別握有公司的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)。前者擁有公司，后者控制公司。由于所有權(quán)和控制權(quán)的分離，便產(chǎn)生了一個簡單的問題，經(jīng)營者為什么要替所有者操心？在利益方面，經(jīng)營者總是把自己作為優(yōu)先考慮對象，為此會不惜犧牲所有者的利益，這便是眾所周知的委托-代理問題或代理問題。這里，公司的股東就是委托人，公司的經(jīng)營班子就是代理人。如果股東不能有效地監(jiān)督經(jīng)營班子，經(jīng)營班子就可能想方設(shè)法利用公司的資產(chǎn)提高自己的生活水平。

　　解決代理問題的方法分兩類：一是激勵，二是監(jiān)督。董事會、

　　經(jīng)營班子的薪酬類型

　　支付給公司經(jīng)營班子的薪酬方式有多種。首先，是他們的基本年薪，包括養(yǎng)老基金分擔(dān)額和津貼(如使用公司汽車、成為俱樂部會員等等)。其次，高級經(jīng)營班子成員還會領(lǐng)取一筆根據(jù)會計指標(biāo)確定的獎金。最后，經(jīng)營班子一般還會按照長期激勵計劃領(lǐng)取額外的獎勵。這種獎勵方式一般是股票期權(quán)，用以激勵經(jīng)營班子努力工作，提高公司股價；另一種常用的長期激勵形式是股票認購權(quán)。

　　基本年薪和獎金

　　公司CEO的基本年薪一般按標(biāo)桿法(benchmarking method)確定，即比照其他公司CEO的薪酬水平確定他們的年薪。如果薪酬水平位于50%分位以下，被認為是低于市場標(biāo)準(zhǔn)；位于50%～75%分位，則被認為是競爭性的標(biāo)準(zhǔn)。由于CEO總是要求拿到有競爭力的薪酬，因此他們的基本年薪便不斷提升。有趣的是，基本年薪的多少，更多取決于公司的特性，而非CEO本人的情況，前者如公司所屬的產(chǎn)業(yè)及規(guī)模，后者如CEO的年齡、經(jīng)驗等。近幾年來，他們的基本年薪平均是50萬美元上下。公司越大，工資越高。標(biāo)桿法同樣適用于津貼和期權(quán)計劃。

　　CEO還會在每年年終領(lǐng)取一筆現(xiàn)金獎勵，數(shù)額多少取決于公司上一年度的經(jīng)營業(yè)績。公司業(yè)績一般以每股利潤(EPS)和息稅前利潤(EBIT)為標(biāo)準(zhǔn)。常用的指標(biāo)還有經(jīng)濟附加值(EVA)，即利潤與資本成本之差。這一概念可以用來衡量公司在使用不同成本的資本時，給公司帶來的增加值。但是，不論是采用息稅前利潤還是經(jīng)濟附加值指標(biāo)，CEO只有滿足了最低的業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)，才能領(lǐng)到獎金。公司業(yè)績越好，獎金也越高，直到封頂為止。

　　然而，用會計利潤來衡量公司業(yè)績，有若干潛在問題。首先，為了提高會計利潤，CEO會放棄能給公司帶來未來而非當(dāng)前利潤的需要高投入的研發(fā)項目。其次，會計利潤可被操縱。其三，獎金計劃年年變。如果公司某一年的業(yè)績未達標(biāo)，CEO就會把當(dāng)年的利潤延期。這樣，在制定來年的獎金計劃時，人們對公司業(yè)績的期望值便會降低，經(jīng)營班子拿獎金的機會反會增多。總之，CEO更關(guān)注的是如何操縱公司的短期利潤，而非提高公司長期利潤和股東財富。近年來，CEO的獎金平均在25萬美元左右。

　　股票期權(quán)

　　對經(jīng)營班子最普遍的一種激勵方式，就是所謂的市場導(dǎo)向型的股票期權(quán)。這種獎勵方式允許經(jīng)營班子按照一個固定的價格購買股票，這種固定價格被稱做行權(quán)價(exercise price)或敲定價(strike price)。因此，如果公司股票市價高于敲定價，兩者之差就是經(jīng)營班子的收益。比如，公司授予CEO股票當(dāng)日的股票市價為50美元，敲定價便為50美元。若干年后，如果股價漲到75美元，持有者便可獲利50%。也就是說，CEO可以按每股50美元的價格買進，以75美元賣出，每股獲利25美元。如果CEO的手中有100萬張股票期權(quán)，就能賺2500萬美元。如果股價漲到100美元，就能賺5000萬美元。相反，如果股票價格跌破50美元，期權(quán)也就失去了行權(quán)價值，即所謂的股價跳水。經(jīng)營班子通常將股票期權(quán)視為收入，并會行使期權(quán)兌現(xiàn)，持股不拋的情況極少。

　　股票期權(quán)可以激勵經(jīng)營班子想方設(shè)法提升股價，這也正中股東的下懷。因此，人們認為，股票期權(quán)可以將經(jīng)營者的目標(biāo)與股東的目標(biāo)統(tǒng)一起來，并有助于克服因所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離所產(chǎn)生的一些問題。期權(quán)合約中，敲定價一般會等于授出股票期權(quán)時的股票市價。大多數(shù)期權(quán)合約的期限為10年，即CEO有10年的時間來提升股價并行使期權(quán)。10年期滿，期權(quán)合約終止。經(jīng)營班子在期權(quán)合約期內(nèi)，是不能出售、轉(zhuǎn)讓或?qū)�股票期�?quán)做套期保值的。在2000年，大多數(shù)以股票期權(quán)方式實現(xiàn)的平均激勵獎金是50萬美元。到了2001年，躍升為80萬美元。而在1980年之前，股票期權(quán)還并不常見。

　　期權(quán)與會計

　　在美國，將股票期權(quán)作為激勵薪酬的做法非常普遍。部分原因是對于經(jīng)營班子和公司而言，享有納稅方面的好處。在公司授出股票期權(quán)時，如果敲定價低于股票的當(dāng)前市價，公司只需報告一個會計成本，再把這項成本在期權(quán)合約期內(nèi)予以遞延。由于大多數(shù)的期權(quán)在授出時，敲定價等于股票市價，所以公司就永遠也不必報告這一會計成本。當(dāng)然，公司的經(jīng)濟成本還是存在的。依照現(xiàn)行的公認會計準(zhǔn)則(GAAP)的規(guī)定，這一成本無需報出。經(jīng)營者也可以選擇行權(quán)年度，并確定納稅時間。此外，這種激勵薪酬是作為一項資本利得而不是收入。資本利得稅的稅率要低于平常的個人所得稅稅率。可見，這種薪酬方式對CEO很有利。

　　目前，按照會計準(zhǔn)則，對報告方面的一般規(guī)定是：期權(quán)成本無需在利潤表中列示。也就是說，如果經(jīng)營者兌現(xiàn)了1億美元，這一成本并不體現(xiàn)在公司的利潤表中，公司也不必報告這一會計成本。然而公司的經(jīng)濟成本卻千真萬確地發(fā)生了。舉個簡單的例子，某家公司發(fā)行在外的股票有1億股，另授予公司經(jīng)營班子股票期權(quán)1000萬股。公司目前的盈利是1億美元，即每股1美元。經(jīng)營班子行使期權(quán)時，是以敲定價從公司購人1000萬股，再以市價賣出。于是，發(fā)行在外的股票變?yōu)?.1億股，意味著每股1美元的利潤被稀釋為每股0.91美元，每股利潤下降9%。對股東而言，公司的利潤被攤薄了。

　　股票期權(quán)和利益協(xié)調(diào)

　　盡管股票期權(quán)形式的激勵薪酬呈現(xiàn)出迅猛增長之勢，但幾乎沒有直接證據(jù)表明，股票期權(quán)在發(fā)揮積極作用。也就是說，公司及股票的市場表現(xiàn)會在經(jīng)營班子領(lǐng)取到股票期權(quán)后更上一層樓嗎？平均股價會上升嗎？對于這些問題，金融領(lǐng)域的經(jīng)濟學(xué)家們至少研究了20年，結(jié)論卻不盡相同。一項研究表明，股權(quán)激勵和公司業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系。但另有研究發(fā)現(xiàn)，在控制了公司其他監(jiān)督機制之后，如資本結(jié)構(gòu)、董事會結(jié)構(gòu)、機構(gòu)投資人等因素之后，兩者并無聯(lián)系。幾乎沒有直接的證據(jù)表明，公司可以通過激進的激勵薪酬方式，獲得更高的股票回報率。

　　股票期權(quán)可能并不是一種能夠協(xié)調(diào)經(jīng)營班子和股東的有效方式。下面列舉一些情況：

　　(1)股東獲得的回報，包括股票溢價和分紅。但股票期權(quán)只是受股票溢價的影響。因此，CEO可能傾向于利用現(xiàn)金流提升股價，而不是增加分紅。

　　(2)只有當(dāng)CEO采納了有風(fēng)險的項目后，股價上升的可能性才會增加。因此，如果公司使用期權(quán)方式來激勵CEO，CEO便會選擇高風(fēng)險的商業(yè)戰(zhàn)略。

　　(3)如果股價遠低于敲定價，股票期權(quán)便喪失了激勵作用。在股價遠低于敲定價的情況下，是無法有效激勵經(jīng)營者的。

　　(4)股票分析師和投資者主要關(guān)注公司的會計利潤，但公司也可以對會計利潤施加部分影響。這樣，CEO就有可能操縱公司某一目標(biāo)年度的利潤，使利潤最大化，公司的股價更有利于CEO行使期權(quán)。但這將導(dǎo)致公司在目標(biāo)年度之后的利潤滑坡，股價下跌。

　　股票期權(quán)的一個突出優(yōu)點是既能激勵經(jīng)營者，又可以實現(xiàn)股東目標(biāo)。但它還存在一個嚴重的問題。將股票期權(quán)與公司的股票價格聯(lián)系起來，雖有助于協(xié)調(diào)經(jīng)營者與股東的利益，但是，經(jīng)營者對股價僅有部分的影響力。股價一方面要受公司業(yè)績水平的影響，同時也受其他不可控因素的制約，特別是經(jīng)濟走勢的強弱。經(jīng)濟繁榮時，股價普遍上揚，即使是管理不善的公司，也會獲利豐厚。相反，當(dāng)經(jīng)濟疲軟或投資者信心不足時，股市會隨之下跌。即使是組織管理水平出類拔萃的公司，也仍會面臨股價下挫的窘境。在這種情況下，經(jīng)營者本應(yīng)受到嘉獎，但由于股市的低迷，期權(quán)價低于跳水價(underwater)，他們實際上得不到這筆獎金。

　　當(dāng)股價遠低于敲定價時，期權(quán)也就沒有了意義。股價下跌或許與公司的不良業(yè)績有關(guān)，或許與股市低迷有關(guān)。為重新激發(fā)經(jīng)營班子的信心，董事會有時會調(diào)低以前制定的敲定價。考慮到上文列舉的對CEO所產(chǎn)生的反向激勵效果，可以預(yù)見，經(jīng)營班子或許會去選擇能迅速拉升公司股價的風(fēng)險項目。如果項目成功，CEO和股東都將獲益匪淺；相反，損失卻只會落到股東的頭上。而CEO只需不斷地重復(fù)這一過程即可。支持給期權(quán)重新定價的人士宣稱，將經(jīng)營班子保留在公司中是必要的。這種觀點有些道理，卻不能改變由此產(chǎn)生的已經(jīng)走了樣的激勵效果。

　　其他形式的薪酬

　　公司通常還會以其他方式向經(jīng)營班子支付薪酬，但這些薪酬有時并不反映在向SEC提交的正式文件中。你可能會想到公司為CEO支付俱樂部會費的方式，然而，這種方式已經(jīng)落伍。現(xiàn)在常見的方式包括：公司為經(jīng)營人員支付理財費、豪華汽車使用費、私人旅游費以及其他名目繁多的費用等。

　　此外，公司以退休費(或離職費)支付薪酬的方式也很普遍。比如，當(dāng)波士頓艦隊公司(FleetBoston)的前任CEO、現(xiàn)任董事長坦瑞斯·默里(Terrence Murray)退休時，每年將領(lǐng)取580萬美元的退休費。此外，他還可以使用公司的飛機去旅游，每年150飛行小時(包括他的客人)。IBM的CEO(還要繼續(xù)擔(dān)任一段時間的董事長)郭士納(Louis Gerstner)在2002年4月退休時，除了每年可領(lǐng)取200萬美元的退休金外，還可以使用公司的飛機、汽車、公寓長達20年。如果IBM想聽取郭士納的建議，每小時還得向他支付600美元。

　　公司提供的另外一種福利方式是為經(jīng)營班子提供貸款。經(jīng)營班子的成員可以以極低的利率，有時甚至是零利率，貸進數(shù)十萬甚至數(shù)百萬美元。這筆貸款可以用來購買昂貴的房屋：如富國公司(Wells Fargo)的CEO理查德·科瓦契維奇(Richard Kowacevich)借用了公司100萬美元支付購房首付款。這筆低息貸款為他所節(jié)約的資金很快就達到數(shù)萬、數(shù)十萬美元。在通常情況下，經(jīng)營班子甚至不必返還這筆貸款。如馬特爾(Mattel)公司免除了被解雇的CEO吉爾·芭拉德(Jill Barad)720萬美元的債務(wù)，然后另外又給她填補了最終的附加稅支出330萬美元。新任CEO羅伯特·埃克特(Robert Eckert)則得到了一筆550萬美元的貸款。協(xié)議規(guī)定，如果他能在公司呆滿兩年，債務(wù)一筆勾銷。康柏公司的情況也差不多，公司董事長兼CEO邁克爾·卡普拉斯(Michael Capellas)得到的貸款為500萬美元。

　　全球CEO薪酬情況

　　在美國，授予經(jīng)營班子高級成員長期激勵薪酬的情況非常普遍。圖1列出了在2000年和2001年間美國CEO的薪酬情況，以及在2001年17家國外公司CEO的薪酬情況。數(shù)據(jù)來自太平(Towers Perrin)國際管理顧問公司的調(diào)查結(jié)果。這些數(shù)據(jù)列示了銷售額至少在5億美元以上的公司中，CEO的薪酬平均估計值。報告中除了包含CEO的基本年薪和獎金外，還包括給CEO的長期激勵獎金，如股票期權(quán)。

　　數(shù)據(jù)顯示，2000～2001年，美國公司CEO的基本年薪和長期激勵獎金總額都在迅猛增長。從140萬美元漲到了190萬美元，增幅達38%，基本年薪增長很快。

　　可以注意到，美國CEO的薪酬要遠高于其他國家。排位處于第二層次的是阿根廷和墨西哥，分別是87.9萬美元和86.6萬美元，比美國的一半還要少。其他國家和地區(qū)CEO的薪酬水平分別是：加拿大78.7萬美元，中國香港73.65萬美元，英國66.85萬美元，日本50.8萬美元，德國45.5萬美元，西班牙43.0萬美元。我們還可以注意到，美國似乎比其他國家更多地采用了諸如股票期權(quán)這種長期激勵方式。2001年，美國CEO的全部薪酬中長期激勵占45%，其次是加拿大，占30%。韓國和瑞士則沒有大量采用長期激勵方式。

　　摘自《公司治理》