海虹控股之所以會不斷出現侵害公眾投資者利益的行為，正是公司內外部治理存在缺陷的結果。

　　文/思樸

　　海虹控股曾經是網絡股龍頭，網絡游戲的先行者，醫藥電子商務的領跑者，但在這場史無前例的大牛市中，股價僅僅上漲了不足一倍，而同期深證成份指數上漲了六倍。在此期間，海虹管理層一如既往地進行著“資本運作”，但與過去點石成金、炫人心魄的重組不同，這些“資本運作”除了引起短期股價波動之外，帶給股東的卻是凈資產虧損和市值損失。海虹控股的實際控制人康健，曾在5月親自出馬，暢談海虹醫藥商務的未來，事后發現，這不過是一場配合小非出貨的做秀。與其他上市公司業績的狂飆猛進相比，海虹的業務不管真假，只是在不斷執著地侵蝕公眾投資者的信心。

　　心死的虹迷

　　“看完三季報，心都死了�！�10月25日，一位虹迷(海虹的小股東)沮喪地在筆者的博客上留言，當日，海虹跌停報收。第二天，最大跌幅接近9%，10月以來最大跌幅達32%。

　　海虹的三季報顯示，其第一大股東中海恒實業發展有限公司剛剛從南方證券受讓的1142萬可流通股票，在8天之內即減持了700萬股，接近總股本的1%。而就在季報的“公司、股東及實際控制人承諾事項履行情況”下，中海恒的股改承諾形成一道絕妙的諷刺:

　　“承諾所持原非流通股股份自獲得上市流通權之日起，只有在同時滿足下列兩項條件后方可開始減持:

　　A.海虹控股股權分置改革方案實施完成36個月后;

　　B.海虹控股連續三年經審計凈利潤年增長率不低于30%后。

　　觸發上述初始減持條件后，中海恒承諾所持原非流通股股份如果減持，則減持價將不低于24.50元/股。”

　　盡管中海恒可以這樣去理解它的承諾，它“原來持有的”非流通股股份自獲得上市流通權之日起，要滿足特定條件后方可減持。但是這句話還可以有另外一種解釋:中海恒“持有的原來”不流通股票，在獲得可以流通權之后，要滿足特定條件后方可減持。按這種理解，它從南方證券獲得的原來不流通股票，雖然自9月19日獲得了流通權，但因為承諾，它依然不能減持。

　　與大股東迅速減持行為相配套的是，三季度海虹控股虧損245萬元。前十大股東都進行了大量減持，股東人數相應增加了近兩萬人。

　　其實，海虹實際控制人這種背信棄義、傷害公眾投資者的行為已經遠不止這一起了。就以最近兩年的來說:

　　2006年初以低于凈資產1.1億的價格出售其化纖業務，造成7800余萬元的虧損。但隨后中國的化纖公司卻走出了整體的復蘇行情。

　　2006年4月，海虹高管在股權分置改革交流會上信誓旦旦已投入新能源行業，當時，新能源概念在資本市場如火如荼。但半年之后海虹的新能源即告偃旗息鼓，而其他的新能源企業卻不斷結出豐碩的果實。

　　2006年7月，號稱投資8000萬推出被玩家和股東寄予厚望的網絡游戲《萬王之王2》，甚至動員了著名音樂人高曉松出來做托，但僅僅運行3個多月就黯然收場。而剛剛在紐約股市上市的巨人網絡，卻明確把《萬王之王3》作為2008年的主打產品。

　　2006年12月，宣布進入房地產，以10倍的價格，把當年賣給大股東和關聯人的紹興興虹化纖買回來。但令人生疑的是，一個多億的資金打入對方賬戶，到現在一年快過去了，卻沒有后文。而海虹自身的關鍵業務醫藥交易代理，卻要向銀行貸款區區6000多萬。

　　一個公司一年做賠一件買賣不難，做賠兩件買賣也不難，但是在其他公司業績一片大好，宏觀經濟高速發展的大背景下，每做一次買賣都賠，而且交易對象還和實際控制人有著千絲萬縷的關系，那就不由得引起公眾投資者的思考了。

　　神通的田雷

　　2006年海虹的兩場賠錢買賣，都和一個人有關，他便是紹興九洲化纖的法人代表田雷。上半年，海虹將其化纖資產以打四折的價格賣給紹興九洲，虧損7800萬。下半年，海虹又用兩個多億將6年前以2000多萬賣給紹興九洲的紹興興虹給買回來，還美其名曰買的是該公司的兩塊商業用地。更蹊蹺的是，按照資產收購公告，海虹在2006年12月31日前交給對方合同預付款1.2億之后，對方承諾于2007年3月31日前辦好工業用地變更為商業用地的手續，并安置原有工廠員工。但直至2007年8月，海虹控股公布半年報，公眾投資者才知曉海虹控股管理層已經于3月底和6月底與兩次與紹興九洲對合同進行變更，將最終的履約期限推到了2007年12月31日。海虹控股的1.43億(其中另有2000多萬付給大股東中海恒)，就這樣給別人無息地用著，自己卻要向銀行貸款。

　　這個田雷究竟是何方神圣，怎么令號稱資本運作高手的康健連吃“啞巴虧”？

　　有信息表明，田雷除了擔任紹興九洲化纖的法人代表外，還擔任海南金陽咨詢服務有限公司的法人代表，該公司成立于1997年6月，投資方為香港利邦集團�？到〉姆蛉藚菚员�是投資方利邦集團的副總裁，起初她同時為海南金陽投資的的總經理，田雷為副總經理，亦為利邦集團的董事。2000年9月，海南金陽的法人代表變更為田雷。

　　海虹和海南金陽共做了如下幾筆生意:

　　2000年，海南金陽與海虹控股、中公網一道，受讓正廣和網上購物有限公司所持上海梅林共計15%的股權。

　　2000年12月26日， 海虹控股自籌資金3098.55萬元受讓海南金陽所持有的海南南山電力股份有限公司2951萬股股票。

　　2004年，海虹控股幾家小股東向重慶國信轉讓股權，未遂，背后的委托人即為海南金陽。

　　2005年，前述股權從云南國信手中轉讓給海南匯德福，而海南匯德福的大股東恒利園科技有限公司的投資人，現在為朱克磊，之前為海南金陽90%，�？诔筷�10%。

　　很有意思的是，�？诔筷柕姆ㄈ舜�表吳小建也姓吳，北京人，同時還是海南柏景咨詢服務有限公司的監事。而這個柏景咨詢公司正是海虹控股的最終控股方，它持有海南中恒實業公司85%的股權，海南中恒持有中海恒實業95%的股權，中海恒再持有海虹控股23.8 %的限售流通股。海南柏景的法人代表，名叫林宗岐，據稱曾是海南的女首富，2007年9月4日，海虹專門發公告承認，林是康健的老媽！

　　公司之間的關系錯綜復雜，而人物之間的關系卻如此簡單，或許這就可以解釋，為什么海虹的資本運作高手康健總裁做賠本生意的時候，總是要賠給某幾個特定的人！

　　秘密當然有人知道，曾經有個楊姓董事想通過博客公開點什么，但是在新一屆董事會里，這個人已悄然出局。

　　不漲的秘密

　　一位偉人曾經說過，你可以騙所有人一時，也可以騙某些人一世，但是你不可能騙所有人一世。

　　這可以部分解釋為何面對波瀾壯闊的牛市，海虹的股價卻異常疲軟。或許這正是理性投資者看清了康健的真實面目，對海虹控股避而遠之的結果。

　　但是，原因恐怕不僅如此。

　　海虹拿到互聯網藥品交易牌照的第一天，筆者就曾經大膽預言，以海虹醫藥電子交易業務的發展前景，海虹股價將要達到百元。隨即，筆者又寫了一篇文章，稱如果海虹要達到百元，應該采取哪些措施(《請把信帶給海虹的康健》)。

　　但直至今日，海虹除了不完全或者說是被動地采取了其中一項措施之外，其他的都基本沒動。這一項措施，即為堅持醫藥電子交易主業而放棄其他的業務，比如新能源、比如網游、比如化纖。之所以說是“不完全”，因為它在剝離化纖業務后，卻莫名其妙地要去買地;之所以說是“被動”，是因為誰也不清楚這些行為是真正的戰略性退出，還是他們本來就沒有做好新能源、網游和化纖的能力？

　　海虹股改復牌后不久，筆者提出了散戶投資海虹的策略:短線去炒權證，中線按15分鐘線的技術指示嚴格操作，而長線，基本不看，等三年后再來收稻子。輔助經驗判據是:康健自個兒說公司好的時候想著賣出，而他或市場說海虹不好的時候想著買進。這條經驗，在海虹一年多來搞網游、董事風波、康健接受專訪等事件中表現得淋漓盡致。

　　敢于做這樣斷言的依據是什么？正是海虹控股歷史形成的股權結構以及導致的公司治理缺陷。

　　我們看到，海虹的股權結構比較特別:股權分置改革完成后，除了中海恒這個單一大股東外，另有一百多家持股不超過總股本5%的小非，合計持有海虹25.6%的股權，甚至高于中海恒23.8%的持股比例。和萬科、蘇寧不一樣，這些小非并非海虹當前實際控制人的共同創業者，但是他們卻享受著海虹超高的增長溢價。海虹10月底復權后的股價高達100多元，今年5月甚至沖到過200來元，原始股東經過15年的持有，其收益率已經不輸于市場中其他絕大多數公司。這就可以理解為何康健承諾3年不減持，但是這一年多以來卻從來出不了好消息，和其他類似三一重工的高調利好具有天壤之別，不愿意為他人做嫁衣裳而已。從海虹三季報的流通股東名冊來看，小非們已經在13-18元的區域內大規模地減持完畢。

　　對于公眾公司，當股價低估時存在喪失控制權的危險，難道康健不怕這種風險嗎？有兩種方式防范此類風險:一種是國家規定51%或以上的股份不流通，比如當初香港上市的中石油和建行，價格再低，也不用擔心被巴菲特控了股。另一種就是如海虹控股一樣，下設眾多的子公司，就像一個迷魂陣，就算敵意收購者收集到足夠的籌碼，很可能收購的也僅僅是一具空殼，這一招比“毒丸”計劃還“毒丸”。

　　海虹的半年報顯示，它名下的子公司和合營公司多達85家，僅醫藥電子商務相關的公司就高達65家，即使是康健自己要掌握海虹的全面情況，估計也得費一番功夫。至于外部其他一般的機構投資者,對這樣的治理結構自然望而生畏,根本不會大規模買入海虹股票。在機構狂舞的今天,海虹股價的低迷就不難理解了。

　　為治理缺陷療傷

　　然而，情況并沒有出現明顯改善的跡象。

　　就在三季報公布的當天，海虹同時發布了加強公司治理專項活動的整改報告。報告中針對海南證監局出具的限期整改通知，一一提出了相應的整改措施。

　　證監局的意見主要有四條:

　　第一:公司信息披露不完整，不及時;

　　第二: 監事知情權不能得到充分保障，監事對經營情況、財務狀況知之甚少，不能充分發揮作用;

　　第三:獨立董事作用未能充分發揮，沒有經過培訓;

　　第四:董事會的會議記錄不完整，對董事的發言記錄不詳盡。

　　應該說，限期整改通知給足了海虹管理層的顏面。但海虹管理層提出的應對措施，卻多是一些空頭保證，無法贏得公眾投資者或監管層的真正信任。

　　比如針對信息披露中不完整、不及時問題，管理層僅僅承諾要嚴肅處理相關責任人;對監事作用得不到充分發揮的問題，管理層保證以后創造條件讓監事參加更多的會議。

　　在筆者看來，這些都不是解決海虹公司治理弊病的根本，更進一步，海南證監局提出的那些問題，也只是海虹存在公司治理問題的結果，而不是公司治理問題本身。公司治理涉及外部治理與內部治理兩個方面，外部治理是內部治理的前提，內部治理是外部治理的基礎。海虹控股之所以會不斷出現侵害公眾投資者利益的行為，正是公司內外部治理存在缺陷的結果。

　　舉例來說，海虹將1.43億給關聯方和利益共同人使用，沒有及時告知公眾投資者，已經嚴重侵害了其他股東的利益，誤導了投資者的判斷，應該承擔投資者的損失。凡在2006年12月12日海虹購買資產公告日至2007年8月中報公布前購買海虹控股而造成了虧損的海虹投資者，理論上都可以去起 訴海虹公司及實際控制人康健�？馗娴姆�律依據就是自己的虧損交易交割單、海虹控股的兩份公告，以及海南證監局的那份限期整改通知。這樣的官司能不能容易地打起來，證明外部治理是否有效，而一旦走到打官司這一步，則是內部治理缺陷的結果。

　　但現實中這樣的官司卻很難打起來，主要是散戶的成本太高，只能退而求其次，安慰自己“吃一塹，長一智”，跑路走人，下次再也不上當了。而中國人口眾多，騙過了一群人，還有另一群“傻子”等著騙。造成這個“死循環”的原因，就在于市場監管層并沒有像保護消費者權益一樣，對公眾投資者也實現類似的法律救濟。買一盒牙膏還能假一賠二，花幾個億買個偽劣公司卻沒人管了，這就難怪造假公司會層出不窮了。對于市場監管者來講，當務之急是盡快推出一部《保護投資者權益法》，在此框架下成立保護投資者協會之類的民間組織，用法律手段對上市公司實際控制人和高管進行制約，使違規造假者不得不承擔過錯責任，這比空泛的投資者風險教育遠為有效，也更為重要。

　　外部治理大環境建立起來后，內部治理就通過市場約束建立起來。業績真實比業績優良更重要，像海虹這樣的子公司多得數不過來，不但外部投資者很難了解其真實業績情況，甚至連公司的監事和獨董都無法及時了解，這樣的公司，有哪個理性投資者敢投資呢？為了避免投資者乏人問津的局面，根本辦法是整合所有同類公司，形成清晰的管理架構，給投資者一個明白，從而換取公司價值的提升。在海虹的股權結構已經得到根本改善的情況下，為了實現自身利益的最大化，實現大刀闊斧的整合已經正當其時。

　　隨著網絡游戲的新興之秀巨人網絡在紐約上市.電子商務的絕對龍頭阿里巴巴在香港上市，網絡經濟的財富效應不斷得到顯現。作為網絡掘金的先行者，相信海虹的康健一定感觸良多.是繼續玩弄“資本運作”的魔方與公眾投資者博弈？還是沉下心去為榮譽和股東價值而戰？

　　如何選擇，留給康健的時間其實已經不多。