金融危機(jī)也影響著并購事件，現(xiàn)金流的壓力和貸款難度加大讓許多企業(yè)放棄并購，以度過經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“寒冬”

　　經(jīng)過股權(quán)分置改革后，中國資本市場步入“全流通”時代，2008年限售股開始進(jìn)入解禁的階段，A股面臨“大小非”的全面解禁。同時，國際金融危機(jī)爆發(fā)，A股也不能獨善其身，股市從2007年的6000多點一路下跌到現(xiàn)在的2000點左右。上市公司市值的大面積蒸發(fā)、企業(yè)資金鏈的告急、對現(xiàn)金流的渴求，讓企業(yè)舉步維艱。在一批批企業(yè)倒下洗牌的過程中，卻也提供了一個很好的并購時機(jī)。

　　年度并購再創(chuàng)新高

　　2008年國內(nèi)并購市場延續(xù)了2006年和2007年的并購熱，在數(shù)量和規(guī)模上都超越了2006和2007年，但由于宏觀經(jīng)濟(jì)因素的影響，2008年中國的并購市場可以說是先揚(yáng)后抑。根據(jù)ChinaVenture公布的并購數(shù)據(jù)，前兩季度，國內(nèi)并購市場共發(fā)生并購案例390例，已披露的案例中涉及的并購金額為491.64億美元。但進(jìn)入2008年下半年后，并購數(shù)量和已披露的金額相比較前兩季度開始下降。產(chǎn)業(yè)前景不明朗、產(chǎn)業(yè)資金鏈危機(jī)等因素在一定程度上影響了企業(yè)的收購進(jìn)程。

　　并購法律環(huán)境更趨完善

　　在并購的法律環(huán)境建設(shè)方面，2008年又出臺了一系列法律法規(guī),完善和支持并購交易。2月，中國證監(jiān)會舉行新一屆上市公司并購重組審核委員會成立大會，聘任25名上市公司并購重組委委員；4月，中國證監(jiān)會正式公布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，針對近年上市公司并購重組活動日趨活躍的現(xiàn)狀，明確強(qiáng)化“防范和懲治內(nèi)幕交易”的立法意圖,嚴(yán)禁利用職務(wù)便利從事股票內(nèi)幕交易；5月，上海證券交易所上市公司部制定《上市公司重大資產(chǎn)重組信息披露工作備忘錄》第一號、第二號；7月，中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司并購重組財務(wù)顧問業(yè)務(wù)管理辦法》；9月，上海證券交易所上市公司部制定《上市公司重大資產(chǎn)重組信息披露工作備忘錄》第四號、第五號、第六號、第七號；11月，銀監(jiān)會原則通過《并購貸款管理條例》，用以支持企業(yè)貸款并購國內(nèi)企業(yè)和境外企業(yè)。一系列重組辦法和細(xì)則的出臺是完善我國證券市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)的重大舉措，標(biāo)志著上市公司并購重組邁入了規(guī)范與發(fā)展并舉的新階段。

　　金融危機(jī)影響初顯

　　2008年下半年,美國遭遇了自“大蕭條”以來最嚴(yán)重的金融危機(jī)。金融行業(yè)出現(xiàn)大量壞賬,現(xiàn)金流迅速萎縮，公司股價暴跌甚至出現(xiàn)大量破產(chǎn)。平安投資富通后其股權(quán)價值目前已大部分計提損失。

　　金融危機(jī)也影響著并購事件，現(xiàn)金流的壓力和貸款難度加大讓許多企業(yè)放棄并購,以度過經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“寒冬”。2008年的并購事件出現(xiàn)了先揚(yáng)后抑的局面。

　　不過，可樂可樂對匯源果汁的要約收購表明了，在經(jīng)濟(jì)下滑的過程中，處于穩(wěn)定現(xiàn)金流的行業(yè)仍可以通過收購來擴(kuò)大自身的規(guī)模。同時，一些國資背景的行業(yè)整合仍在繼續(xù)。

　　2008年并購案相對比較集中，受經(jīng)濟(jì)影響比較明顯。根據(jù)Chinaventure的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)2008年的并購多發(fā)生在制造業(yè)、金融業(yè)、房地產(chǎn)、能源等行業(yè)。

　　對制造業(yè)而言,國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速減緩，整體需求放緩和能源成本提高等令制造業(yè)企業(yè)遭受重創(chuàng)，有理由相信在未來的一段時間內(nèi)整個行業(yè)都將處于整合期；而國內(nèi)資本市場的動蕩使得金融業(yè)也處于較活躍的并購狀態(tài)；對于房地產(chǎn)行業(yè)而言，房價的下跌和成交量的萎靡使得未成規(guī)模的房地產(chǎn)企業(yè)面臨資金鏈斷裂的危險，對于現(xiàn)金流充裕的房地產(chǎn)行業(yè)龍頭出手收購小企業(yè)擴(kuò)大土地儲備正是一個比較好的時機(jī)；由于能源等資源價格的上漲以及未來能源產(chǎn)品的稀缺性，能源行業(yè)的并購更多的是考慮戰(zhàn)略價值。

　　產(chǎn)業(yè)資本開始布局

　　首先，產(chǎn)業(yè)特性導(dǎo)致并購整合。從行業(yè)集中度程度看，我國的行業(yè)集中度普遍較低。行業(yè)集中度的過低必然會通過一系列的整合實施企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，實現(xiàn)行業(yè)較高的集中度。尤其對于規(guī)模效應(yīng)明顯的行業(yè)來說,比如商業(yè)、地產(chǎn)等行業(yè),產(chǎn)業(yè)資本更傾向于通過并購的形式降低邊際成本，獲取更大的利潤。同時，傳統(tǒng)的周期性行業(yè)一旦進(jìn)行較大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，往往是以產(chǎn)業(yè)并購的形式出現(xiàn)。周期性行業(yè)主要包括鋼鐵、水泥、電力、地產(chǎn)、汽車等，在渡過高成長階段后，重新洗牌是一個必然的過程。

　　馬應(yīng)龍持續(xù)買入羚銳股份,復(fù)星醫(yī)藥通過其控股公司復(fù)星實業(yè)以自有資金742.06萬美元增持在紐交所上市的同仁堂藥業(yè)；中兆投資舉牌渤海物流和商業(yè)城；海螺水泥在二級市場大量買入冀東水泥、華新水泥和福建水泥等同行的股票。所有這些案例都具有比較明顯的特點：屬于行業(yè)并購，企業(yè)都謀求在主營業(yè)務(wù)內(nèi)的擴(kuò)張和布局;幾乎都是產(chǎn)業(yè)資本介入并購案，似乎在這次并購的產(chǎn)業(yè)資本和金融資本之間的博弈中，產(chǎn)業(yè)資本搶先一步；企業(yè)都意欲掌握控股權(quán)；在這些被增持的公司里，第一大股東的持股比例都不高，獲取控股權(quán)的成本相對較小。而我們有理由相信，未來產(chǎn)業(yè)資本在定價權(quán)方面將掌握更多的定價權(quán)和主動權(quán)。

　　出境并購成為市場新亮點

　　進(jìn)入2008年以來，中國企業(yè)出境并購雖然在數(shù)量上少于入境并購，但三個季度以來其并購金額都高于入境并購金額。中國企業(yè)不再盲目地謀求市場的擴(kuò)張，而是有戰(zhàn)略性地根據(jù)企業(yè)自身發(fā)展的需求進(jìn)行海外并購。在出境并購中，以獲取有色金屬、鐵礦石等資源為目的并購海外資源類公司的居多。而在資源類產(chǎn)品價格逐步走高的趨勢下和資源類產(chǎn)品日益成為稀缺產(chǎn)品的背景下，相信出境并購將保持不斷增加的趨勢。

    私募股權(quán)基金引導(dǎo)并購或成趨勢

　　近年來，私募股權(quán)基金在中國得到了飛速發(fā)展，成為中國資本市場非常活躍的組成部分。私募股權(quán)基金投資企業(yè)意欲使企業(yè)做大做強(qiáng)，成為行業(yè)龍頭，以便以更高的溢價退出企業(yè)。在這個過程中，私募股權(quán)基金會憑借自己的專業(yè)能力和資本實力幫助企業(yè)積極地進(jìn)行行業(yè)并購，從2004年至今,私募股權(quán)基金為背景的并購呈現(xiàn)逐年上升的態(tài)勢。

　　從長期看，中國經(jīng)濟(jì)必然會得到很快發(fā)展，而隨著中國企業(yè)行業(yè)龍頭的不斷壯大，中國企業(yè)出境并購也將成為并購市場的重要組成部分。外資投資機(jī)構(gòu)由于熟悉境外金融、法律環(huán)境和資本運(yùn)作規(guī)則，將更多借助中國企業(yè)出境并購的浪潮獲得并購?fù)顺鰴C(jī)會。2008年中聯(lián)重科海外收購CIFA即是以VC/PE為背景的并購案例。

　　央企重組加速

　　從2004年到2007年，共有95家(次)中央企業(yè)參與了47次重組,中央企業(yè)戶數(shù)已由196家調(diào)整為150家。進(jìn)入2008年，在國資委的主導(dǎo)下,大規(guī)模的央企重組層出不窮，長江電力整體上市、電信重組拉開帷幕、中航一集團(tuán)和二集團(tuán)整合、寶鋼重組廣鋼，韶鋼、中外運(yùn)長航重組、東航上航擬合并等。截至目前，國務(wù)院國資委所監(jiān)管央企已減少到149家。但根據(jù)國有經(jīng)濟(jì)布局調(diào)整的要求,中央企業(yè)到2010年減少至80家-100家的目標(biāo)不變。那么在國資委的主導(dǎo)下,央企重組將進(jìn)一步加大力度，重組進(jìn)程也會明顯加快。

　　作者系亞商投行部江詠、朱劍鋒、魏娜、楊凱

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