文/郭田勇(微博) 曾陽陽

　　形勢轉(zhuǎn)變?nèi)绱酥�快。�?jù)中國人民銀行數(shù)據(jù)，2011年10月末外匯占款較9月下降了248.9億元，這是外匯占款自2007年12月以來46個月內(nèi)首度出現(xiàn)負增長。如果將視野稍稍放寬，這種快速變化的趨勢將更加明顯。2011年8月外匯占款還大幅增加3769.4億元，9月新增額猛降至2472.63億元，10月則首度出現(xiàn)了負增長，而根據(jù)最新數(shù)據(jù)，11月外匯占款減少279億元，繼10月之后連續(xù)第二個月出現(xiàn)負增長。

　　近期外匯占款下降的主要原因是外需疲軟導(dǎo)致貿(mào)易狀況惡化，國際資本避險撤離和人民幣貶值預(yù)期導(dǎo)致熱錢流出。決定外匯占款變化的因素有兩個，一是實際的貿(mào)易余額，二是熱錢的流入。

　　中國人民銀行的外匯占款積累有實際貿(mào)易和經(jīng)濟活動作支撐，其決定因素主要是國際市場的外需及國內(nèi)產(chǎn)能的供給。出口導(dǎo)向型的發(fā)展模式?jīng)Q定了目前國內(nèi)宏觀經(jīng)濟產(chǎn)能處于嚴重過剩狀態(tài)，過剩產(chǎn)能又嚴重依賴外部需求的消化。但金融危機后，歐美兩大貿(mào)易伙伴經(jīng)濟增長乏力導(dǎo)致出口量和貿(mào)易順差下降。2011年12月，本應(yīng)是歐美國家的消費旺季，但11月的采購經(jīng)理人指數(shù)從10月的50.4%大幅回落至49%，為2009年3月以來首次降至“榮枯分界線”之下，其中新出口訂單指數(shù)持續(xù)回落，外需疲軟可見一斑。因此，貿(mào)易順差收窄為外匯占款的下降趨勢提供了一定的經(jīng)濟基礎(chǔ)。

　　過去幾年，中國強勁的增長動力形成了強烈的人民幣升值預(yù)期。然而，近期內(nèi)外環(huán)境的變化卻使得這一預(yù)期出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。一方面，近期宏觀經(jīng)濟政策主要表現(xiàn)為緊縮的貨幣政策和積極的房地產(chǎn)調(diào)控政策，中國經(jīng)濟的不確定性增強，引發(fā)了人民幣升值預(yù)期的減弱；另一方面，歐債危機持續(xù)惡化，市場避險情緒不斷攀升，美元作為避險資產(chǎn)備受追捧，美元指數(shù)從2011年11月初的75最高攀升至79，國際資本自然選擇回流和避險。國內(nèi)經(jīng)濟減速、熱錢外流導(dǎo)致匯率下行波動，市場形成貶值預(yù)期，預(yù)期實現(xiàn)后又進一步推高避險情緒，循環(huán)往復(fù)，結(jié)果就是外匯占款下降和人民幣承受貶值壓力。

　　外匯占款對經(jīng)濟的影響，主要體現(xiàn)在其影響基礎(chǔ)貨幣的投放量和市場流動性的充裕程度。當外匯占款過多時，通過乘數(shù)效應(yīng)，市場中流通的人民幣將迅速增多；當外匯占減少時，基礎(chǔ)貨幣投放量也相應(yīng)減少，市場資金供給量也會降低。在目前外匯占款下降的趨勢中，中國人民銀行的資金對沖壓力得到有效緩解，但并不會導(dǎo)致市場流動性驟減。因為，在目前存款準備金率處于歷史高位的情況下，中國人民銀行的貨幣政策工具有很大的操作空間，完全可以通過反向操作降低外匯占款下降帶來的不利影響。2011年12月初，存款準備金率的首次下調(diào)早于市場各方預(yù)期，似乎就有這方面的考量。因此，此次外匯占款下降更多的是短期內(nèi)外經(jīng)濟表現(xiàn)和預(yù)期變化偏離的結(jié)果，并不會給經(jīng)濟造成長期持久的沖擊。

　　此外，我們也不宜過度解讀貨幣政策的適度放松。雖然2011年11月份CPI、M2、新增信貸等指標均出現(xiàn)大幅回落，說明通脹壓力得到緩解且經(jīng)濟下行風(fēng)險逐漸加大。但2008年應(yīng)對危機的教訓(xùn)告訴我們，不能再一次以長期代價換取短期增長。2011年中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)“穩(wěn)中求進”也表明，2012年的經(jīng)濟重點在于實現(xiàn)經(jīng)濟的“軟著陸”，加之國際環(huán)境短期內(nèi)難有實質(zhì)性變化，因此外匯占款在近期內(nèi)仍會出現(xiàn)趨勢性負增長。然而，長期看來，隨著危機影響逐漸弱化，世界經(jīng)濟回到正常軌道，中國較高的經(jīng)濟增速仍然支撐人民幣升值的預(yù)期，會進一步吸引熱錢和實際投資流入國內(nèi)。

　　(郭田勇為中央財經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任，曾陽陽單位為中央財經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心)