楊蓉/文

　　管理層與股東的利益分化使管理者往往通過持有大量現金的方式來追求個人目標

　　2009年7月15日，中石化原總經理陳同海因受賄1.9573億余元，一審被判死緩。公開資料顯示，陳同海單筆最高受賄金額達1.6億元，創建國以來單筆受賄金額之最。每月交際上百萬即意味著他日均揮霍公款4萬，管理者的這種“額外津貼”與在職消費直接反映了管理者的代理成本行為。

　　管理者代理成本問題凸顯

　　在所有權與經營權相分離的現代公司治理中，由于企業各利益主體之間信息的不對稱和契約的不完全導致了委托代理關系下的代理成本問題。有專家提出，當公司擁有較多的自由現金流量和較少的投資機會時，管理者可能會對使公司成長超過最優規模或對凈現值為負的項目進行投資，此外，持有更多的現金可以使管理者免受來自外部投資者的紀律約束從而為自身牟利。

　　管理層與股東的利益分化使管理者往往通過持有大量現金的方式來追求個人目標，犧牲股東的利益。因而，增加管理層持股和公司治理的外部監督等措施是提高經理工作努力程度、減少過度投資的有效措施，否則管理者可能會以增加在職消費、額外津貼或非理性投資(如避免較高風險的投資項目、盲目擴大企業規模)等背離股東利益的方式帶給企業較高的代理成本。

　　管理者代理成本行為可以用管理者額外津貼消費和公司經營的效率直接進行反映，理論界普遍使用管理費用率和總資產周轉率來衡量代理成本。由于管理者經營決策行為并不是“黑箱子”，在不同股權結構下企業各個利益相關者權責分配的不同，管理者對企業各項經營決策(主要是理財決策)的制定和實施也就不同，最終體現在代理成本的差異上。

　　筆者通過實證分析后發現，不同股權結構下企業的理財行為存在差異，即不同股東對企業理財決策施加的影響和作用不同，管理者的代理成本行為也就不同。在不同股權結構的制約下，管理者的代理成本行為是通過對各項理財決策的影響實現的，企業現金持有水平和理財決策在股權結構與代理成本間起著傳導作用。國有控股上市公司的代理成本主要表現在企業資產的管理效率上，而法人控股上市公司的代理成本主要表現在管理費用的開支上；也驗證了股權分置改革對企業治理效率的改善作用。

　　降低管理者代理成本的路徑

　　有效的、激勵性的企業管理者薪酬制度的建立實質上面臨著如何將代理成本顯現化的問題。從國有企業改革與發展的角度，建立有效的結構多元化的管理者薪酬制度是必然的選擇。即使在國外現代公司制企業中，“在職消費”問題也不是徹底解決了，只是進行適當控制而已。具體控制措施包括：

　　第一，優化股權結構和改善投資者構成。股權結構是公司治理的基礎， 上市公司的股權結構特征在很大程度上影響著公司治理機制作用的有效發揮。股權分置改革后，上市公司股份全流通，消除了股權流動性的差異，非流通股和流通股真正實現了同股同權，非流通股的資產價值不再以賬面價值體現，而取決市場價值，公司股價的波動成了股東們共同關注的對象，所有股東之間有了共同的利益目標和衡量標準。同時， 目前我國以投資基金、證券公司， 社保基金、保險公司及QFII等為代表的機構投資者發展相當迅速， 股權分置改革將為他們以多種方式參與市場投資創造更加有利的制度條件， 這將大大改善我國證券市場的投資者構成， 形成真正成熟的專業化的投資者隊伍。有效調整股權集中度和股權制衡度，優化股權結構，是降低我國公司代理成本的有效途徑之一。

　　第二，建立健全管理者激勵機制。激勵機制是企業發展的動力，其目的是實現激勵相容，鼓勵公司管理者在追求自身利益的過程中充分發揮經營管理的積極性，充分發揮其聰明才智，謀求企業價值最大，努力實現投資人的利益。根據現代公司治理的要求，要更好地解決委托代理問題，必須重視對公司管理者的長期激勵，主要是實施股權激勵。股權激勵就是讓外部股東與內部經營者利益趨同，在此基礎上建立起配套的管理層激勵機制，一定程度上可大大抑制管理層“內部人控制”等現象。

　　此外，還可以通過建立績效考核體系和考核辦法進一步完善股權激勵的模式。應該指出的是這個業績是真實業績而不是一般的會計業績。由于會計準則的彈性，一方面國有企業可以占用稀缺的政府資源和自然資源，取得壟斷利潤，造成公司業績溢價，這部分溢價與國有企業管理者個人的努力沒有關系；另一方面，基于升遷或提高收入的原因，國有企業管理者往往會干預甚至操縱企業的盈余，從而造成會計業績失真。因此，需要對國有企業會計業績進行層層剝離，加以還原，有的甚至要對存在的錯誤或誤導性信息進行財務報告重述，以顯示企業管理者創造的真實業績。

　　第三，建立競爭性的完善的經理人市場。經理人的市場化、職業化，是建立現代企業制度的必然要求。所謂完善的經理人市場是指經理人員能自由流動， 并由市場決定其價格。如果存在完善的經理人市場則有能力有責任感的經營者， 會被公司高薪聘請， 沒有能力沒有責任感的經營者， 則會被替換。一個競爭充分的經理市場對經營者的激勵約束是有力的，經理人市場為所有者和經營者提供了一個相互了解、互相觀察的平臺，通過這個平臺實現對經理人員這種稀缺資源的優化配置和約束。外部市場的壓力和企業內部的激勵相結合，促使管理者重新修正自己的目標與企業的經營目標相一致。經理市場也是外部監管的重要機制。

　　第四，信息披露與社會輿論監督。國有企業關于高管薪酬的信息披露具有十分重要的意義。在信息不對稱的情況下，公眾利益在不知不覺中被侵吞，長此以往，會助長不正之風，這種累積矛盾會造成巨大的制度風險。日本高管薪酬一直沒有向國際高水平靠攏的經驗值得借鑒。作為收入分配以及社會就職方面的重要信息，日本官方和民間團體都非常重視工資和年薪收入的統計與披露。日本社會各界都不贊成收入分配差距的過分擴大，擔心會因此而引發一些棘手的社會問題，與社會輿論形成了制約管理者高薪的風氣與環境。

　　我們認為不僅上市公司管理者薪酬結構、薪酬水平、在職消費預算等信息要披露，不上市企業的管理者薪酬也要在規定的場合定期進行披露，使得國有企業的管理者薪酬一直置于社會輿論的監督之下。

　　作者系華東師范大學商學院工商管理系主任

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