2010年的政策基調繼續(xù)關注經濟增長和調結構，以及防范資產價格泡沫化的風險，財政政策將繼續(xù)保持寬松的態(tài)勢，貨幣政策雖轉為中性偏緊，但實際效果很可能是“明緊實松”，以穩(wěn)健為主

　　中國國際金融有限公司首席經濟學家 哈繼銘

　　2009～2010年經濟走勢呈“W”型

　　對于當前及未來的經濟走勢，筆者認為會出現“W=V+V”型趨勢：兩個V型分別出現在2008年底和今年底或明年初，環(huán)比增速在2008年下半年到2010年上半年間呈“W”型。具體來看，GDP增長在2008年第四季度觸底(環(huán)比折年率僅為1.5%)，從2009年第一季度開始回升，到2009年年中達到高點(環(huán)比折年率為15.5%)；接下來第三季度環(huán)比增速達10%，同比達到8.9%；伴隨著政府投資力度逐漸放緩，第四季度環(huán)比增速再次回落至底部，但同比增速依然攀高達10%以上。2010年環(huán)比重拾升勢，到年中再次達到高位。

　　三駕馬車的貢獻更為平衡且更有效

　　筆者認為，盡管2010年經濟增速不會大幅沖高，但有望改變2009年上半年單純倚賴基建投資拉動的狀態(tài)，結構將更為合理和均衡(見圖1)：投資的貢獻率下降(且結構上政府投資比例下降，私人部門尤其是房地產投資好轉)；出口明顯好轉；消費穩(wěn)步上升，促內需更注重拉動消費，尤其是居民消費。

　　房地產投資成為經濟增長的主要動力

　　房地產投資進一步加快是宏觀面看好的一個重要原因。近期房地產銷售的強勁帶動房地產開發(fā)投資回升(今年前9個月同比上升17.7%)，帶動私人投資對GDP的貢獻增加。

　　通過對中國房地產熱點問題的研究發(fā)現：豪宅不貴，陋室難求。首先，筆者對北京和上海房價和收入分布進行研究后發(fā)現，一線城市所謂的房地產泡沫的根源是我國城鎮(zhèn)居民懸殊的收入差距。高端住宅的價格對于那些高收入人群來講仍處于合理范圍。其次，大城市(尤其是上海)的高端住宅價格仍有上漲空間，上漲的幅度取決于國際化程度及金融和高端服務業(yè)的發(fā)展。再次，二三線城市低端房價上漲空間更大，而且二三線城市的房地產投資潛力巨大，這將會推動經濟的進一步增長。所以政府對房地產政策的重心應該是加強廉租房和經濟適用房的建設，而非打壓高端住宅的價格。

　　出口復蘇，結構升級

　　今年年底前，出口將同比轉正，2010年實際出口會繼續(xù)增長，達到8%。其原因：一是發(fā)達國家經濟復蘇，領先指標OECD走勢向好，預示了復蘇趨勢在未來3～6個月將進一步持續(xù)(見圖2)；二是出口新訂單情況逐步改善；三是9月份對外直接投資同比增長也預示出口將繼續(xù)好轉；四是人民幣有效匯率跟隨美元貶值，也增強了出口企業(yè)的競爭力。中國出口升級將持續(xù)。綜合考慮工資水平、實際有效匯率、經商環(huán)境、物流表現和外國直接投資，中國出口產品仍具備競爭優(yōu)勢，中國產品占全球貿易市場份額由1995年的2.9%上升至2008年的8.9%。伴隨著出口市場份額上升，以及中國企業(yè)定價權提高，出口結構將進一步升級，尤其是中國機械設備的全球市場份額有望進一步擴大。

　　消費成為經濟增長的新亮點

　　人口結構推動房地產與消費升級，從而帶動家電、家具、裝修材料甚至汽車等其他消費的增加。今年年初以來實行的“家電下鄉(xiāng)”、“家電以舊換新”和“汽車下鄉(xiāng)”等政策效果顯著，推動了農村和城市居民的消費。筆者預計，強勁增長的消費對GDP的拉動將由今年上半年的3.8個百分點上升至2010年的4.3個百分點。

　　私人部門投資尤其是房地產投資好轉，“寬財政”由重投資轉為促消費

　　盡管“寬財政”政策2010年仍將持續(xù)，但政府投資將會逐漸淡出，增速可能由今年的60%回落至2010年的8%，對GDP的拉動將由今年的2.5個百分點縮小至2010年的0.5個百分點，使得最終資本形成的增速從2009年的15.6%回落至2010年的10.1%。而私人投資方面，預計房地產銷售的強勁復蘇(今年年初以來房地產銷售面積增長了44.8%)將推動2010年房地產開發(fā)投資增長20%，加上出口實際增長8%帶來的乘數效應，兩者合計帶動私人投資對GDP的貢獻達3.5個百分點。

　　消費馬車正在加速

　　中國消費占比雖然下降，但絕對增速并不低。需要指出的是，一般人對于“中國居民消費能力弱”的認識存在一定誤區(qū)。確實，上一輪經濟擴張周期中我國居民消費占GDP比重持續(xù)下降，2008年僅為35.3%，比2000年下降了11.1個百分點，也遠低于國際50%～70%的一般水平。但中國消費增長的絕對速度并不慢，縱向比較，1997～2002年，中國居民消費年均增長8.0%，而2003～2007年居民消費增速則加速達9.4%(均為實際增速)。橫向比較，中國消費增長也快于其他國家快速工業(yè)化階段的消費增速，比如日本在上個世紀70年代的消費增速為9.2%，韓國在上個世紀80年代的消費增速為8.0%。同時，由于稅收、統計體制還不健全，中國消費特別是服務等無形消費可能被低估。展望未來，還有幾項因素有力支撐消費的增長。

　　前三個季度房地產銷售火爆，將帶動房地產相關下游行業(yè)的消費增長

　　今年前三個季度房地產銷售大幅上升。過去多年的時間序列數據表明，房地產消費的強勁增長會帶動家電、家具、裝修材料甚至汽車等其他消費的增長。此外，截面數據分析顯示，2006～2007年，全國主要省份的房地產銷售增速和與房地產相關的下游消費(家電、家具及裝修材料)以及汽車消費的平均增速呈明顯的正相關關系，彰顯房地產消費將帶動房地產相關下游的消費。

　　農村消費觀念城市化，金融危機加速了這一進程

　　過去多年大量農民工進入城市務工，長期居于城市使得其生活方式逐漸與城市居民靠攏，激發(fā)了這一群體消費觀念的城市化。這些農民工即便返鄉(xiāng)之后，也很難回到過去農村的低端消費模式。這種農村消費觀念逐步城市化的現象在本次全球金融危機后更為明顯——2008年底有2000萬農民工失業(yè)返鄉(xiāng)，根據農業(yè)部統計其中有96%已重新就業(yè)，但相當一部分是在本地就業(yè)。這些于當地就業(yè)的人群將城市中的消費觀念逐步帶到當地縣城、農村，再加上這兩年農村的道路、電網等基礎設施的改善，將進一步激發(fā)農民購買家電甚至中低端汽車的需求。近期全國社會消費品零售數據驗證了我們的判斷：今年年初以來，縣城和農村的零售實際增速分別達18.5%和17.8%，不僅比2008年顯著加快了2.6個和5個百分點，也明顯高于城市同期增速(見圖3)，顯示了農民工返鄉(xiāng)就業(yè)帶動當地消費升級。

　　政府出臺有利于農村消費的諸多政策

　　2009年10月，財政部發(fā)布了《關于規(guī)范地方政府消費券發(fā)放使用管理的指導意見》，規(guī)定地方各級政府根據經濟形勢和社會發(fā)展需要可發(fā)放消費券以擴大并引導消費，發(fā)放重點為城鄉(xiāng)低保對象、農村五保戶、優(yōu)撫對象以及其他困難群體。這一舉措對地方政府發(fā)放消費券的行為起到了規(guī)范和鼓勵作用。此外，近期農產品價格的上漲有望使農民受益，同時政府取消農業(yè)稅、采取直接補貼、免除農村義務教育學雜費、課本費，以及開始逐步建立農村社保體系(包括醫(yī)療和養(yǎng)老保險)。這些舉措都有助于提升農村消費。

　　農村進入結婚高峰，但擇偶競爭壓力加大

　　由于社保匱乏造成的居民“養(yǎng)兒防老”、重男輕女思想(在農村尤甚)，自上個世紀80年代實施計劃生育政策后，中國男女比例就開始失衡，目前新生兒男女比已達1.24∶1。這些計劃生育后出生的“80后”已開始進入結婚高峰，而失衡的性別結構使得男性尋求配偶過程競爭激烈，必然造成在住房、家電、彩禮上攀比等社會現象，也推高了農村消費。目前中國農村居民消費總額僅為城市居民的1/3，但以上因素使得未來這一比例有望提升。

　　人口結構推升中長期房地產需求和居民消費

　　兩年前，筆者曾對中國人口結構對經濟產生的影響進行過研究。當時研究結論是，中國上個世紀50～70年代出生的嬰兒潮一代，帶來了持續(xù)幾十年的人口紅利，推動了經濟增長，也推升了儲蓄率和資產價格。近期我們的一項延展研究發(fā)現，嬰兒潮的下一代對于中國人口結構和消費也將產生深遠影響——從上個世紀90年代到2005年，我國20～30歲人群絕對數量不斷下降(占總人口的比重也下降)；但是從2005年開始，這一年齡段人口突然回升，這是因為上個世紀的嬰兒潮一代在80年代開始生育，他們的子女在2005年前后進入20～30歲。根據聯合國對于中國人口結構的預測，這一趨勢將持續(xù)到2015年。據此，筆者預計2005～2015年是中國年輕人結婚、建立家庭的“黃金十年”。

　　這一判斷從中國民政部統計的結婚數據上得到了證明，1985～1995是我國的一個結婚高峰，1995年之后不斷下降，但2004年之后又迎來第二個結婚高峰，每年結婚人口以5%左右的增速上升，目前已達年結婚1000萬對。這與我們此前對于人口結構的分析情況吻合，可以預計這個高峰還要持續(xù)到2015年。

　　政策展望：寬財政、穩(wěn)貨幣

　　中國經濟仍面臨歐美經濟再次探底的風險，2010年的政策基調將繼續(xù)關注經濟增長和調結構，以及防范資產價格泡沫化的風險，財政政策將繼續(xù)保持寬松的態(tài)勢，貨幣政策雖轉為中性偏緊，但實際效果很可能是“明緊實松”，以穩(wěn)健為主。

　　中國目前改善的財政收入為繼續(xù)實施“寬財政”政策提供了條件

　　筆者判斷，美國經濟2010年下半年可能出現二次探底，直接打擊中國出口，中國為了避免被再度惡化的外部經濟拖累，應當在財政政策方面留有“充足彈藥”；同時，中國目前改善的財政收入將為繼續(xù)實施“寬財政”提供條件。

　　第一，經濟刺激政策對于中國經濟走出危機成效顯著，未來政府手中尚有足夠的籌碼來拉動投資——4萬億元投資中，新增中央政府公共投資1.18萬億元，其中，2008年第四季度安排新增投資1040億元，2009年4875億元，2010年預計安排5885億元。筆者估算，2009年新增投資占GDP比重達到1.5%，考慮到財政支出的乘數效應，將拉動當年GDP增長4.5個百分點。

　　第二，財政收入總體改善，將成為“寬財政”的有力保障。今年9月份全國財政收入同比增長33%(前9個月增長5.3%)，連續(xù)第5個月實現正增長，反映經濟正逐步企穩(wěn)回升。其中稅收收入前三個季度達45067.56億元，同比增長2.2%，首次實現正增長。隨著經濟的進一步好轉，財政收入有望增加，全年財政收入增長8%的預算目標有望實現。

　　第三，2010年將加強財政支出對促消費和保民生的投入。今年前三個季度，財政支出在交通運輸(增長66.3%)、環(huán)境保護(增長56.4%)、農林水事務(增長51.2%)和醫(yī)療衛(wèi)生(增長30.5%)方面的投入較大。2010年將著重于支持居民消費，特別是扶持農村消費，擴大轉移性支付和醫(yī)療文教方面的支出。

　　中國2010年貨幣政策將“兩條腿”走路，內外互補，總體流動性依然充裕

　　筆者預計，目前適度寬松的貨幣政策在年底之前保持不變，2010年貨幣政策轉向穩(wěn)健，優(yōu)先使用發(fā)行央票、定向票據等工具，存款準備金率上調則會遲緩，上調基準利率最早也要到2010年下半年。

　　第一，國內信貸下降對流動性影響不大。今年超9.5萬億元、2010年7.5萬億～8萬億元的新增貸款規(guī)模已經能夠保證對實體經濟的支持力度。

　　第二，全球流動性泛濫，國際資本再現流入，對寬松的流動性帶來貢獻。中國經濟一枝獨秀，加之投資者的風險偏好更青睞新興市場，人民幣升值壓力增加，都使得中國將面臨資金流入壓力。隨著今年第四季度與2010年出口復蘇及貿易順差上升，外匯儲備將不斷攀升；美聯儲近期不會加息，造成美元大幅貶值，大量短期資本流入中國在內的新興市場，一方面增大了資產泡沫的風險，另一方面熱錢流入帶來的外匯占款的相應增長也將加大流動性。

　　第三，中國難加息。中國貨幣政策缺乏獨立性(匯率剛性)，在美國加息之前(筆者預計美國2010年上半年不會加息)，中國擅自加息只會引來更多熱錢流入。國內信貸增速具有較強慣性，造成“名緊實松”。因為今年年初以來的“寬信貸”主要向政府項目、大型基建項目傾斜，例如上半年新增中長期貸款主要投向基礎建設行業(yè)(占51.6%)和房地產業(yè)(占11.3%)，這些項目投入大、期限長、慣性強，這意味著央行2010年可能會被迫繼續(xù)執(zhí)行“名緊實松”的貨幣政策，以避免大量爛尾工程和銀行壞賬的出現。內外因素使得中國即使有緊縮的意愿，也難于真正實現。而美國一旦加息，中國可能會跟進，但筆者認為中國將采取“非對稱加息”方式，提高存款利率的必要性大于提高貸款利率的必要性。

　　第四，人民幣升值壓力增強。出口訂單數量不斷恢復預示中國貿易順差額將擴大，美元匯率下降以及熱錢流入再顯端倪，而且近期貿易摩擦頻發(fā)，都將對人民幣匯率產生向上的壓力。鑒于目前要保持人民幣幣值穩(wěn)定，以及出口尚待恢復，筆者判斷，2010年上半年人民幣兌美元匯率將保持穩(wěn)定，2010年底可能小幅升值3%左右，長期升值空間更大。

　　第五，行政手段防通脹。中國的通脹早于美國來臨，預計2010年CPI將達到3.5%，因此調控也應當早于美國，但調控將是組合拳，重拳不在貨幣政策，而在行政措施，譬如控制新投資項目的審批速度，在一些領域實施物價管制和補貼等以推動供給，以及暫停公用事業(yè)的價格改革等。

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