東方證券研究所策略團隊/文

　　引入實力強大的央企整合地方國有資產絕非只是一廂情愿，而是中央國資和地方國資發揮協同效應、提高企業競爭力的共同思路和訴求

　　推進國企開放性、市場化重組聯合，是2009年上海國資國企改革發展的6項重點工作之一。4月8日上海市政府舉行的國資國企改革發展工作會議指出，加快推進企業開放性、市場化重組聯合，關鍵是把握好“3個結合”，即“引進來”和“走出去”相結合、整合資源與主業發展相結合、政府引導與市場運作相結合；實際上，3個結合正是從“開放性”和“市場化”兩個角度闡述了國企重組聯和的指導思想。

　　一方面，以行業發展作為突出主業、資產整合的依據，是適應市場規律的體現；另一方面，堅持以企業為主體的市場化運作方式，突破以行政性行業控股公司為主體的調整方式，通過兼并、收購、換股、合資、合作、引進戰略投資者等多種方式實現優勢互補，發揮協同效應。

　　市場導向下“開放性”的上海國資整合蘊含巨大潛力。近期上海國資的一系列重組進程顯示，利用上海國資內外“兩個市場、兩種資源”的特征日益明晰；從具體方式來看，主要包括跨地區整合資本運作平臺、產權交易引入民營資本以及國資之間的央滬合作等。

　　央地合作：央企重組新動向

　　在上海市政府在《關于進一步推進上海國資國企改革發展的若干意見》中提出“吸引中央企業、全國地方企業及外資企業、民營企業參與企業重組”之后不到3個月，國務院國資委主任李榮融也指出：“要進一步加大企業重組調整力度，支持、鼓勵與中央企業的聯合重組、跨區域的聯合重組�！边@表明，引入實力強大的央企整合地方國有資產絕非只是一廂情愿，而是中央國資和地方國資發揮協同效應、提高企業競爭力的共同思路和訴求。近兩年來，中冶集團入主美利紙業，中國建材集團入主冀東水泥，國電集團入主平煤集團，中國建材入主洛陽玻璃和五礦集團入主關鋁股份則都是央地合作的成功案例。

　　一方面，在央企和地方國企重組合作中，曾經背負沉重歷史包袱、深受資金嚴重短缺和市場環境制約的地方國企可以享受中央企業帶來的資金、技術、管理方面的優勢，擴大企業規模，同時為地方政府帶來良好的稅收收益和就業機會；而央企也可以獲得地方國企所擁有的土地、廠房和熟練的技術工人等資源，形成資源的有效組合，提高企業的運營績效；同時中央企業擔當龍頭，地方企業相應發揮配套支持功能，協同發展，實現產業價值鏈的拓展和增值。

　　另一方面，中央企業和地方國企的整合也有助于中央企業完成國企改革和改制上市。2007年國資委對央企提出了3年之內必須成為行業前三的要求，如果屆時不能實現目標，則將被國資委強制重組。上述表態對央企形成了巨大壓力，而僅靠企業自身的積累迅速的做大做強是相當困難的，利用資本市場和并購重組成為了排名不夠靠前央企擴張規模的必由之路。而且通過兼并重組地方上市企業，實力雄厚的央企將獲得上市平臺，注入自己的優良資產后就能夠實現整體或者主營業務上市的目標。

　　詳細研究過央地合作的案例之后，不難發現，以央企集團和地方國企為主體的市場化兼并重組，往往具有以下特征：

　　第一，就企業的資產質量而言，常常是地方企業經營不善，雖有部分優質資產，但盈利能力欠佳，資金鏈緊張。地方國資委和地方政府主動引入央企進行整合，利用央企資金、管理和品牌優勢來帶動地方企業。平能集團、洛陽玻璃等整合都屬于這種類型。

　　第二，央地合作的企業都具有產業關聯性。主要存在兩種情形：一種情形是橫向一體化，即上市公司和央企集團從事同類業務，央企出于規模效應和做強主業的考慮，兼并地方企業。中冶集團整合錫業股份、化工集團整合風神股份都屬于這一類型。另外一種情形則是縱向一體化，即央企通過兼并地方企業實現上下游產業鏈的拓展，提高企業綜合競爭力，降低交易成本。平煤能源的整合以及生產和貿易氧化鋁的五礦集團收購電解鋁企業關鋁股份則基于縱向一體化的目的。

　　第三，央地合作過程中往往涉及上市平臺的運作。正如前文提到的，央企并購地方企業的一個重要動機就是獲取資產運作平臺，進而通過資產注入的方式，實現集團或者某項業務的上市。如五礦集團通過收夠關鋁集團成為關鋁股份的實際控制人，中冶集團收購美利紙業等，都為相應的央企集團提供了某一主營業務的上市平臺。

　　第四，央地合作的案例大都發生在支柱行業。國資委將央企從事的行業分為3大類，即中央絕對控制的軍工，電信，航運等7大行業，國民經濟的支柱行業和其它行業；而央地合作的案例尤其集中在化工、有色、電子和機械制造支柱型制造業領域中。

　　央滬合作的主要思路

　　結合上海國資整合和央企重組的背景和經驗，無論是從主觀的政策導向方面，還是從上海國資具備的條件和現狀來看，央滬合作都具有較大的空間和潛力。

　　首先，主觀上看，無論央企還是上海國資，對跨區域整合都具有完善的思路和方法，且在政策上大力支持。國資委李榮融主任提出：“要進一步加大(地方)企業重組調整力度，支持、鼓勵與中央企業的聯合重組、跨區域的聯合重組�！倍�上海市國資委在《關于進一步推進上海國資國企改革發展的若干意見》也提出上海的國資重組是開放式重組——推動上海國有企業跨地區、跨所有制重組，吸引歡迎包括央企在內的各種企業來參與上海本地企業的重組，可以和調整產業布局和結構。

　　第二，就資產規模而言，上海作為國資總量最大、質量最優的省級行政區域，有能力配合央企進行資產整合。目前上海國有資產總量超過一萬億人民幣，直屬大型企業集團43家，上市公司72家，龐大的資產規模、優質的資產和技術以及上市公司資源，都能夠有力的配合央企重組的戰略。

　　第三，從產業分布上看，上海國資遍及汽車、電子、化工、冶金、機械等各個領域，而這些領域也正是央地合作最為集中的行業。通過強強聯合，有助于發揮支柱性行業大型國企的行業控制力和競爭力。

　　第四，上海擁有相當多的老企業、老品牌，但由于歷史包袱沉重，經營不善等原因，確實出現了效益下滑、人浮于事、現金短缺等問題。但這些無形資產仍然具有巨大的價值，通過引進央企的資金、管理模式，或者共享品牌等合作方式，能夠煥發上海老字號的新價值。

　　從合作的方式來看，引入央企重組可以重點考慮兩條主線：

　　第一，引入央企作為上海國資剝離輔業的“接盤者”。做強主業和剝離輔業是一個硬幣的兩面，剝離輔業才能夠集中優勢資源加強主業。而不同集團的主輔業定位的不同，則為企業吸納其他集團輔業資產進行重組提供了前提；因而在上海國資剝離主業的過程中，可以引入央企參與重組。例如上海電氣集團是國內大型的裝備制造業企業集團，營業收入達600多億元。上海電氣的產品主要集中于電站、輸配電、機電一體化、交通運輸、機床、重工及環保領域，主要資產已經在香港上市。但是上海電氣旗下還有生產家用電器器件的海立股份，生產紡織機械的中國中紡公司和上海二紡機股份有限公司等資產，這些公司經營方向與母集團并不一致，難以發揮協同效應。如果能夠引入相關行業的央企，如在紡織機械工業擁有雄厚實力的中國恒天集團和電子工業界唯一一家國資委考核A類的中國電子科技集團等參與輔業剝離，不失為盤活相關資產的一條出路。

　　第二，對于盈利能力還有待進一步提高的上海企業，如果僅靠自己力量難以實現利潤的顯著增長，引入相關行業的央企直接整合也是一條值得考慮的思路，上海儀電集團將上海有色銅加工這部分優良資產剝離出來與中鋁集團合資成立新公司就是典型的案例。目前來看，上海的化工、機械和電子領域也都存在類似的經營績效相對低下的資產；而與之對應的，中化集團、中國電子科技集團等央企既有雄厚的實力，也有擴張做強的意圖。背靠大樹好乘涼，通過引入“后盾”，將有望大幅提升上海企業的研發實力和自主創新能力，進而提升國資的經營績效。

　　深化國資國企改革是當前上海十分緊迫而現實的任務。中央企業實力雄厚，技術一流，有中央的政策扶持和支持，最近兩年又有擴張做強的意愿和需求，在與其它地方國企重組的過程中，在人員安排，后期投入方面都能夠給予比較優惠的條件，非常值得上海國資整合決策者們的關注。

　　央地合作案例：

　　國電集團注入平煤集團

　　平煤集團是內蒙古赤峰市的最大企業，擁有豐富的煤炭資源。但是由于經營不善，歷史包袱沉重，平煤集團曾經陷入到虧損的境地。為了擺脫困境，實現跨越式發展，內蒙古赤峰市政府主動為平能集團尋求重組對象。2007年底，國電集團出資約二十一億元收購了平煤集團51%的股權。在人員安排方面，國電集團承諾重組過程中將全部接收原平煤集團主業資產所對應的在冊職工，保留其國有職工身份，工齡連續計算。再后續投資方面，依據協議，國電集團入主平煤之后，還將投資建設四大項目。包括在赤峰市投資建設年產30萬噸合成氨、52萬噸尿素以上的煤化工項目，建設全長約 150公里的林東至白音華鐵路項目，在赤峰市投資建設元寶山區2×300MW機組熱電項目，投資建設林東2×1000MW機組電源項目；以及在經分析研究具有可行性的前提條件下，在赤峰市投資建設煤脫水項目。從赤峰市政府的角度來說，國電入主平煤為經營不善的老國企帶來了資金扶持，管理的優勢，國電作為中國五大國有發電集團之一，是平煤能源集團出產煤炭的穩定市場，同時，國電還為地方帶來了巨額投資。從國電集團的角度而言，不能獲取穩定的能源供應在最近幾年成為了困擾集團發展的主要障礙，為此，集團明確提出要形成“一體兩翼”的發展格局：即以發電為主體，著重發展“科技翼”與“資源翼”，而資源翼就指的上游的煤炭資源。成功重組平莊煤業集團，擁有其煤炭儲量28.4億噸，是國電集團實施“一體兩翼發展格局”、延伸上下游產業鏈的重要一步。重組一年多來，國電集團實現了對于上游資源的控制，平煤集團的2008年利潤增幅達到了181%，而赤峰市政府也從稅收和就業方面獲得了相當的利益，實現了“三贏”的局面。

　　中冶集團入主葫蘆島有色

　　葫蘆島有色是集有色金屬冶煉和化工產品生產于一體，并綜合回收其他有價金屬的國有特大型企業，主要生產鋅、銅、鉛、金、銀及硫酸等，鋅、銦、鎘的生產能力位居全國首位，是我國乃至亞洲最大的鋅生產基地之一。省國資委和新一屆葫蘆島有色金屬集團領導班子為解決影響企業發展的資源、資金瓶頸問題，積極走出去尋找戰略重組企業。有豐富礦產資源和資金實力但沒有冶煉加工企業的中冶集團，為形成完整的有色金屬產業鏈，愿與有人才、技術、市場優勢的葫蘆島有色合作重組。

　　2007年11月，中冶集團從地方國資委無償獲得鋅業股份控股股東葫蘆島有色集團33%股權；08年1月，中冶集團再以現金20億元增資葫蘆島有色集團，持股比例達51.06%，取得絕對控股地位。中冶集體通過并購實現下游延伸，形成從采選礦到冶煉、再到深加工的完整產業鏈；鋅業股份則能借助中冶集團旗下的礦產資源大幅提高原料的自給率，從一個純冶煉公司變為一個擁有資源優勢的央企。這兩家集團通過重組實現了優勢互補，形成了完整的有色金屬產業鏈，提高了抵御市場風險的能力，增強了企業核心競爭力。

　　化工集團入主風神股份

　　2007年9月，河南輪胎集團將持有風神股份39.22% 的股權無償劃轉給化工集團旗下全資子公司昊華集團，以達到做大風神股份，昊華集團、焦作市政府、風神股份多方共贏的局面。2008年12月，公司非公開發行1.2億股，籌資6億元，昊華集團所持股份升至42.58%。

　　昊華集團承諾以風神股份為平臺，通過新上項目、資產注入、收購兼并等手段，把風神股份打造成為輪胎行業及相關產業的旗艦企業。昊華集團承諾支持風神股份投資建設15萬套工程子午胎和500萬套轎車子午胎項目，負責解決該項目所需資金，一期投入不少于8億元(不含股票增發募集)。

　　昊華集團同時承諾在適當時機將集團相關優質資產桂林輪胎廠合并入風神股份，以避免同業競爭。其中桂林輪胎廠為國家大型重點骨干輪胎企業，在全球橡膠輪胎行業排名第75位。總資產6億元，年產輪胎140萬套，子午胎生產線已具備年產5萬套的能力，并準備擴建為30萬套/年。目前風神股份的產能為400萬套左右。

　　五礦集團入主關鋁股份

　　2008年10月，關鋁集團將持有關鋁股份29.90%的股份轉讓給五礦集團，后者成為關鋁股份的實際控制人，關鋁股份的資金問題得到解決，并獲得穩定的原料來源。五礦與美國鋁業有30年氧化鋁長單，價格為美鋁成本價。五礦還在洽談收購一些非上市電解鋁資產，并擁有華北鋁業有限公司和牙買加鋁業資產，有可能注入關鋁，實現規模效應。

　　通過控制關鋁股份，五礦得以完善鋁產業鏈。對于大型氧化鋁公司及握有大量氧化鋁長單的貿易公司來說，如果同時擁有電解鋁廠，則可以通過控制下游電解鋁產能一定程度上為自己產品尋找銷路。五礦集團在其網頁上也明確指出集團將實現圍繞貿易，實現集約多元經營。收購關鋁正是五礦集團集約多元戰略的體現。

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