陳志武：公司應該選擇在什么地方上市

　　美國耶魯大學管理學院金融經濟學教授陳志武

　　本報記者 陳雪頻 發自上海

　　33歲以前，陳志武一直生活在湖南茶陵鄉下，直到他1978年到長沙念大學。他念的本科和碩士專業都是計算機，1990年，陳志武成為耶魯大學的金融學博士。如今，他是耶魯大

學管理學院金融經濟學終身教授，普納思經濟管理研究院聯合學術主席。

　　在潛心于經濟學教學與研究的同時，陳志武教授與朋友一起創立了美國價值引擎公司和華爾街Zebra對沖基金公司，并擔任Zebra對沖基金公司的首席投資經理。Zebra基金95%的操作，都是依靠陳志武教授研究出的數理模型來操作。

　　從2001年開始，陳志武教授開始關注

　　不久前，陳志武教授在上海國家會計學院為來自金融領域的EMBA學生教授投資管理的課程。

　　公司選擇在何地上市？

　　隨著越來越多的中國公司到境外上市，他們也同時面臨一個在什么地方上市的問題。陳志武教授認為，選擇上市地點涉及到相關法律、上市成本、公司影響力以及投資者偏好等諸多要素，因此需要綜合各種要素來考慮。

　　一般來說，一個公司在上市所在國家的銷售額越大，那么該公司在該國家的品牌知名度也就越高，該公司在該國股票市場成功的可能性就越大。這可以解釋，為什么主要銷售額在境外的中國公司，也會選擇在境外上市。

　　其次，選擇在離自己文化和地理位置靠近的國家上市，該公司的股票表現會較好。例如那些加拿大和墨西哥的公司通常會選擇在美國上市。還有一個例子是在芬蘭，說瑞典語的人喜歡買那些公司CEO也說瑞典語的股票。

　　還有一個有趣的事實是，在美國上市的印度公司往往能夠溢價發行，而在美國上市的中國公司往往是折價發行。陳志武教授認為，這是因為美國的投資者往往更信任和他們說同樣語言、并且法律制度比較相似的印度，而不是中國。

　　但這一個定律并非總是有效。例如在美國上市的中國公司的平均市盈率(大約22倍)，遠高于在新加坡上市的中國公司的平均市盈率(不到6倍)。陳志武教授解釋，這是因為和新加坡的投資者相比，美國的投資者更加了解中國市場。

　　如果該公司所處的行業恰好也是上市所在國(或地區)投資者比較熟悉的行業，這樣的股票往往會有不錯的表現。比如在香港上市的金融、房產和航運行業的股票表現較好，而高科技行業的股票則表現一般，因為香港的投資者對前者更熟悉。

　　一種新的趨勢是，越來越多的公司傾向于在發達國家上市。1997年，80%的外資都投向發達國家。陳志武教授解釋說，這說明在任何國家都不能用武力保護海外資產后，投資者更愿意把錢投向有法治、產權受保護的發達國家。

　　另外一種趨勢是，越來越多業績良好的內地民營企業跑到境外去上市，而且取得了比在內地上市更好的表現，并由此導致中國內地在境外上市的民營企業的經營業績普遍好于在內地上市的民營企業的經營業績。

　　市場透明度與股市動向

　　陳志武教授對市場透明度和股市動向的相關性的研究表明，市場透明度越高，那么在該市場中股票向同一個方向走的概率越小，也就是說股票漲跌的相關度越低。一個成熟的市場往往是那些市場高度透明的國家和地區。

　　在一個市場透明度較低的市場，往往會導致“劣幣驅逐良幣”。在這樣的市場，那些業績不好的公司往往通過造假來獲得更好的股市表現，這將導致業績較好的公司選擇退市，后來市場上只存在業績較差的公司，最終導致市場關閉。

　　陳志武教授對1991年后中國股票向同一個方向走的比例做的研究表明(參見附表)，中國股市在2000年的股票向同一個方向走的概率最低，在最近幾年呈上升趨勢。他解釋說，這意味著中國股市的市場透明度在最近幾年有下降趨勢。

　　陳志武教授舉例說，中國證監會在2002年后對上市公司處以罰款的數量和金額都在下降，同時上市公司對媒體訴訟并勝訴的數量卻在上升。陳志武教授解釋說，這從某個側面反映出媒體對上市公司的監督權利并沒有得到有效的保護。

　　陳志武教授認為，新聞報道并不一定對公司的股價有負面作用，恰恰相反，一個公司的媒體的曝光率往往和公司的股價成正相關性。一家公司在媒體中出現的頻率越高，這家公司的品牌價值就越高，該公司的股票價格和市盈率也就越高。與此同時，公司的形象廣告也能起到類似的效果。

　　其中最知名的例子是中海油。幾年前，為了上市，中海油做了大量的公司形象廣告，并且在媒體中頻頻曝光。一段時間下來，中海油在公眾心目中的形象和中石化與中石油變得旗鼓相當，雖然中海油的規模比后兩者要小很多。

　　從另一個角度來看，這也可以解釋為什么很多跨國公司喜歡在許多證券市場上市的主要原因。因為在該地市場上市能大大增加該公司在該國家媒體曝光的可能性，從而提高該公司的品牌知名度，從而促進該品牌在該國家的銷售。

　　作為比較，從2005年7月1日到10月19日,在雅虎財經上只能見到11條有關東方航空公司的消息，而僅僅在10月19日一天，在雅虎財經上就能看到21條有關IBM的信息,這從某種角度說明了媒體曝光率和品牌價值的關系。