我國公司治理已經進入新的時期，需要直面更多更艱深的難題，諸如加強上市公司的監管，解決上市公司自主治理的動力機制問題，如何協調上市公司諸利益相關者乃至與全社會的關系，如何加強央企的公司治理等，將是長期面對的艱巨課題。

　　文/魯桐

　　全流通時代監管能力面臨的新考驗

　　全流通時代，上市公司違規、虛假信息披露的動機更加復雜，手段更加隱蔽，與利益輸送、內幕交易和操縱市場結合的傾向性更加突出。目前，我國上市公司收購兼并活動的市場化程度還比較低，違反規定的“報表式重組”，利用借殼上市、資產注入的虛假題材影響二級市場的“虛假重組”等比過去有明顯的動機和表現。因此，在全流通條件下如何完善信息披露制度，規范市值管理，防范系統風險，提高違規成本，加大處罰力度等都對監管部門的監管能力提出了新的課題和考驗。

　　2007年股市的跌宕起伏牽動著億萬人的心。雖然市場的力量已經不可扭轉地發揮作用，但也應該看到我國市場仍然存在運動員和裁判員的角色并未完全分開，股市仍然擺脫不了“政策市”的陰影，市場參與各方對真正的股東文化的認同還是一個漫長的過程。由于一直以來仍然是以審批為主要的發行模式，審批的節奏是調控市場的重要手段，發行的節奏是由管理者把握，發行時市場的合理價格水平就不容易由市場形成，缺乏企業上市自由競爭的市場機制。成熟市場風險的化解更多是靠本身的市場機制來調整而不是靠管理者的提醒。市場的自身調節機制的建立是我國資本市場健康發展的根本保障。

　　股東價值管理:高市值背后的隱憂

　　2007年，中國資本市場的一個熱門話題是大型中國企業紛紛“回歸”A股。在資本市場泡沫的催化下，中石油于11月5日上市高開，一舉摘下全球市值規模第一的桂冠，1.1萬億美元的市值將歷史紀錄擴大一倍，高于緊隨其后的埃克森美孚石油公司和通用電氣公司的市值總和。更令人瞠目的是，以該日收盤價計算，中石油A股加H股的市值大致相當于整個巴西或俄羅斯全年的經濟規模，遠遠超出石油輸出國組織(OPEC)5個創始成員國的經濟產出總和。而在2006年營業收入和利潤方面，埃克森美孚卻是中石油的三倍。隨著中國股市的膨脹，目前全球市值前十大的公司中，中國公司已經占據了半壁江山:中石油、中移 動、工商銀行、中石化和中人壽分別位列第一、第四、第五、第九和第十位。而上榜的美國公司只有埃克森美孚、通用電氣和微軟三家。中國公司真的那么強大嗎？以幾乎所有標準衡量，中國公司的規模都堪稱巨大，但在運營效率方面，中國公司與其同行相比還只是小字輩。

　　從公司治理的角度看，中國公司與跨國公司之間還存在很大的差距。改善中國上市公司的治理水平，不僅是國際、國內投資者的迫切要求，更關系到中國企業在國際市場的競爭地位和可持續發展的能力。因此，當我們舉杯慶賀實現全球市值第一的時候，應該多一分清醒和壓力，切不可沾沾自喜。在治理機制、風險控制、戰略管理、產品服務、社會責任等方面努力縮小與國際競爭對手的差距。

　　消極股東使中國企業改善治理缺乏動力

　　20世紀90年代末，正是在股東積極主義的影響和推動之下，世界各國掀起了改革公司治理的國際浪潮。資本不再沉默，“MONEY TALKS”。以機構投資者和民間團體為主體的股東代表頻頻向公眾公司施壓，要求公司董事會和管理層承擔更多的責任，為股東和利益相關者服務，確保公司在日益激烈的競爭中實現可持續發展。

　　股東積極主義的代表人物之一美國的羅伯特·蒙克斯和尼爾·米諾，他們不僅是公司治理研究領域公認的權威，也是推動改善公司治理的積極實踐者。他們創建了LENS投資基金，主要投資于那些以薄弱的公司治理結構而出名的公司。LENS基金站在股東積極主義的最前沿，迫使公司改進內部治理機制，從而引起

股票價值的大幅度上漲，進而導致

證券投資的超額回報。該基金先后領導了西爾斯、西屋電器、柯達以及波頓等公司的股東發起了對公司的干預，以此來推動公司績效的提高。

　　亞洲股東積極主義的代表——韓國“人民團結參與民主”(PSPD)組織，發起了一系列維護弱勢股東權益的活動，對于韓國企業的法人治理起到了積極的推動作用。該組織主要通過法律及輿論手段對企業施加影響以改變其不適當的管理政策。該組織率領一小群激進股東迫使企業對公司治理進行改進，他們的努力使韓國SK電信以及三星電子等首次指派外部人士進入公司董事會，并掀起了對包括現代重工、LG半導體、大宇汽車等企業的治理監督運動。

　　我國機構投資者占國內資本市場的投資比重已經達到46%，但包括機構投資者在內的各類股東并沒有表達出要求上市公司改善治理的強烈愿望，更缺乏參與公司治理的熱情。好像改善公司治理是證券市場監管者和上市公司高管的事，與股東無關。在目前這樣的治理文化和社會氛圍下，我國上市公司改善治理明顯動力不足。

　　中國企業社會責任意識亟待加強

　　在全球化下的今天，企業責任越來越受到世界各界的關注。企業不僅要關注股東的利益，還要兼顧所有利益相關者的利益，尤其要對環境和社會發展做出實質性貢獻。公司責任已經成為一個重要而持久的全球性管理趨勢。

　　在我國，企業社會責任已經贏得了相關部門和部分企業的重視。中國移 動、中國電網等一批大型國企紛紛發布了“社會責任報告”。中國中化集團公司于2007年4月13日正式成立了中國中化集團公司社會責任委員會。社會責任委員會由16名成員組成，其中9名外部委員來自科研機構、政府部門和媒體，體現了該委員會的社會性。這種做法在中國公司中開創了先河。中化作為一家國際化的大型國有企業，已經把遵守商業倫理，模范履行企業社會責任看作是“參與新一輪國際市場競爭的要求，實現可持續發展目標的內在需要”。

　　2007年初，浙江省民營企業——西子聯合控股股份有限公司發布了第一份中國民營企業社會責任報告。報告不僅闡述了其公司社會責任理念及其承擔社會責任的歷程，還做出了繼續承擔發展、誠信、守法、資源、環境、文化、慈善、就業、安全等九個方面的承諾。顯示了民營企業對履行企業社會責任的愿望和內在要求。

　　但像中化、西子聯合這樣的公司還為數不多，更談不上成為主流。企業界對社會責任的認同還遠未達成共識。2007年《財富》雜志對中國企業的社會責任的調查顯示，中國經理人對企業責任的理解還存在不少誤區，對于如何將責任與企業戰略結合，也缺乏認知和途徑。調查發現，絕大部分中國企業經理人對公司社會責任的認識還處于初級階段，并沒有把社會責任與公司戰略發展有機地結合起來，并轉化為公司的自覺行動。總的來看，中國企業的責任意識和認知往往限于最直接的利益相關者，而缺乏更廣泛的社會利益與發展的考慮。

　　就中國的經濟規模而言，我們的企業理應承擔更大的社會責任。如何將企業的社會責任與公司的商業目標和戰略結合起來，這是今后中國企業面臨的一項長期的任務。

　　央企建立現代企業制度的攻堅戰才剛剛打響

　　國有企業在國民經濟中的地位決定了國有企業改革能否成功關系到我國改革開放戰略能否成功的大問題。目前國資委直接管理的各中央企業有157家，資產規模超過了12萬億元，涉及關系國民經濟命脈的重要行業。2006年全年上繳稅金1萬億元，占國家財政收入的四分之一。如果說改革開放26年在國有企業改革中進行了各種探索，取得了一定的成效的話,充其量是為下一步國有企業建立現代企業制度作了必要的準備。到目前階段,國有企業改革才開始進入實質性階段。如何在國有企業建立有效的治理結構和機制是下一步國企改革的核心,也關系到國企改革能否成功的關鍵。可以說,國有企業改革的關鍵戰役才剛剛打響。

　　2007年，中央企業進入了業績考核的第二個任期。國資委下一步面臨的三大任務:建立現代企業制度、調整企業布局和增強企業核心競爭力，在國資委主任李榮融的眼里，這三塊硬骨頭中，建立現代企業制度是最難啃的一塊。

　　建立現代企業制度如何具有中國特色，實際上是源自于西方的公司治理機制和組織結構如何與中國的體制和文化有效對接和結合的問題。一個直接的問題就是，如何在現代治理結構中保持黨的領導。把黨組織的政治優勢轉變成企業的競爭優勢，要把共產

黨的先進性轉化成企業的競爭力。這是中國特色的主要方面。這方面是極具挑戰性和探索性的，國外沒有任何經驗可借鑒。

　　按照國資委的最新部署，計劃把更多的央企推上市，是使它們面臨更大的市場壓力，有助于提高對央企的市場約束，但央企上市仍不能解決其自身的機制問題。

　　央企董事會的權威與獨立性如何取決于兩大因素，一方面要看國資委是否給董事會充分授權，國資委只做股東的角色;另一方面，要看董事自身的職業素養和道德水平，對董事的激勵和考核約束是否恰當。

　　我國國有企業董事會建設才剛剛起步，離現代企業制度對公司治理的要求還相差很遠。國際經驗告訴我們，國有企業的公司治理與其他企業相比，的確是一個更具挑戰性的任務。這是因為，改善國企的公司治理，首先是改善政府的公共治理。只有明確了企業權利才能真正地承擔企業責任。只有明確了政府的責任，才能真正地運用政府的權力。國資委作為國務院的特設機構，其所有者地位大大加強，國家越來越多地通過行使所有權而不是行政干預來對管理層進行監督和制衡。但“婆婆加老板”角色的轉換是一個痛苦而長期的過程。

　　從目前央企董事會試點的效果上看，董事會的充分授權還沒有到位。國企董事會運作還需要較長時間的學習過程，離戰略型董事會的要求還有較大距離。央企選拔的董事大多是原國有企業退下來的老領導或行業協會的官員。這樣選聘的好處是他們比較了解國有企業的“生態”，熟悉國有企業管理和運作的規則。但負面影響是這些獨立董事在經驗、知識結構等方面過于雷同，不能勝任董事會多元化、戰略性的要求。

　　央企建立現代企業制度的另一個障礙是人才機制方面。在人力資源上，央企雖然集中了國內一批優秀人才，但同樣存在人才浪費的問題，還遠遠談不上對人力資源的系統培育、目標挖掘和整合利用。對于人事組織上的官僚行政傳統，央企自身難以克服而無法自救。由于組織與人力資源的弱點，央企仍然缺乏自我強化的可持續技術領先力量。

　　作者系中國社科院公司治理研究中心主任