榮智健之鑒

　　對澳元價值前景的誤判導致了榮智健決策的失誤，并最終讓中信泰富付出了慘痛的代價。

　　■ 文 張銳

　　由于參與澳元期權的對賭，榮智健主政的中信泰富發生了155億港元的巨額虧損。這位以斐然經營業績顛覆了“富不過三代”商業定律的“紅色資本家”后代不僅因此丟失了中信泰富的最高管理權杖，而且可能面臨十余年的牢獄之災。從30余年商場風雨中走過來的榮智健為何如此慘敗？ 扼腕嘆息之余，人們更多的是詰問與思索。

　　一、加框效應

　　——高估收益頭寸

　　加框效應是指在投資決策時，對低概率事件作出過高的期望，從而使得投資者愿意承擔更大的風險。加框效應的實質是沒有看到真正的輸贏概率，降低對損失可能性的估計，而提高了對贏利可能性的估計，因此選擇了與市場方向完全相反的決策。

　　由于特種鋼生產業務的需要，中信泰富兩年前動用4.15億美元收購了西澳大利亞兩個分別擁有10億噸磁鐵礦資源開采權公司的全部股權。這個項目使得中信泰富對澳元有著巨大的需求。而為了防范匯率變動帶來的風險，中信泰富在市場上購買了數十份外匯合約，即中信泰富把寶完全押在了澳元多頭上。在榮智健看來，澳元在最近幾年的持續升值趨勢還將保持，做多澳元肯定會贏利。然而，一場史無前例的金融海嘯最終讓澳元飛流直下。對澳元價值前景的誤判導致了榮智健決策的失誤，并最終讓中信泰富付出了慘痛的代價。

　　二、投入升級

　　——誤判市場風險

　　投入升級主要是指投資決策者為了證明自己最初選擇的正確性，進一步向已經存在較大風險或者證明可能失敗的地方繼續追加新的投資，希望能夠彌補過去的損失，并最終獲得贏利。

　　中信泰富買入澳元期權合約共90億澳元，比實際礦業投資額高出4倍多，并且其買入行為也不是一次完成的，而是采取分批買入的方式。如果，中信泰富在投資澳大利亞磁鐵礦時世界經濟正處于上升時期，此時做多澳元完全可以理解；問題的關鍵在于，榮智健密集買入澳元的時段為2007年8月到2008年8月，而此時，全球經濟已顯危險征兆，特別是到了去年，所有不同經濟體衰退的趨勢非常明顯。在這種情況下，盡管中信泰富已經發生了明顯的虧損卻仍在一味做多澳元。之所以如此，就是榮智健認為澳元跌勢已經見底，并試圖通過追加投資挽回前面的損失，結果窟窿越捅越大。低估世界經濟尤其是澳洲經濟下行的風險，甚至對澳大利亞經濟做出過于樂觀的預期，使中信泰富最終嘗到了刀口舔血之苦。

　　三、少數人統治

　　——群體決策缺陷

　　由于現代投資市場的高風險以及決策規范化和民主化的要求，國際上許多大型金融企業都實行群體決策制度，如董事會制、委員會制等。但是，對于一個組織而言，如果高層管理者中存在一個特殊人物，群體決策就會陷入少數人統治的境地。

　　對中信泰富的組織成員構架和決策過程進行分析后我們可以發現該公司具有明顯的“少數人統治”的特征：一方面，榮智健對中信泰富有著非同常人的“鉗控力”，如其身上有著一個極具份量的標簽——即前國家副主席榮毅仁之獨子、榮氏家族第三代傳人，同時還是中信泰富的締造者，這種特殊的政治與經濟背景造就了榮智健在公司重大投資決策中的特殊話語權，某種程度上可以影響和支配決策集團中其他決策成員的思想與態度；另一方面，中信泰富高層存在著明顯的“內聚力”現象，即主要決策者之間相互吸引或者彼此喜歡的程度很強。其中以公司董事總經理范鴻齡、公司副董事總經理榮明杰、公司董事兼財務部部長榮明方三人與榮智健的關系最具代表性。范鴻齡與榮智健一起打下了中信泰富的江山，并追隨榮智健20多年，形成了對榮“深感榮幸”、 “極為難忘”、“銘感于心”的特殊思想情感，而后者分別作為榮智健的長子與愛女更是對父親遵從有加。顯然，無論是“鉗控力”還是“內聚力”，兩種力量都最終可能導致對榮智健個人決策權監督的失控甚至惟“榮”是尊的“合理化”結果。

　　四、英雄不敗

　　——勝利思維變異

　　觀察榮智健的經商過程，人們發現其不僅順風順水，而且業績持續顯赫。1978年榮智健只身南下香港，創辦愛卡電子，僅僅經營了4年之后，愛卡就純賺5600多萬港元。緊接著，榮智健東進美國加州創辦了另一家提供電子計算機軟件輔助服務的自動設計公司，一年之后，該公司成功上市，兩年后，榮智健賣掉公司的六成股權，而此時，榮智健的財富已膨脹到了4.3億多港元。1986年，榮智健加入中信香港公司(下稱中信香港)，并出任副董事長兼總經理，在接下來五年不到的時間內展開了一系列不凡的資本并購：以23億港元收購英資企業香港國泰航空公司12.5%股份；出資3億多港元收購了泰富發展49%的股權，不久又通過資產注入將其在泰富集團的股權闊至85%；出資69.4億港元吞下恒昌36%的股權等。1990年，榮智健將中信香港更名為中信泰富。如果從1987年開始運作并購國泰航空開始計算，短短5年內中信泰富市值暴漲了10倍，達到87億港元，并于1992年成為恒生指數33支成份股之一。

　　幾乎從來沒有失敗記錄的榮智健既在眾人眼中形成了英雄不敗的高大形象，也在自己頭腦中培養出了出手必勝的慣性思維，乃至在全球金融危機盛行、澳幣兌美元匯率達0.95達到頂峰之際也敢接盤做多。

　　五、集團兜底

　　——憂患意識淡漠

　　產權經濟學認為，國有(或國家控股)企業由于事實上割裂了產權所有者和產權經營者的利益鏈條，不僅淡化了后者對前者的責任意識，而且也放松了經營者對市場的風險意識。

　　掃描榮智健經營中信泰富的歷史，我們也發現了外部經濟環境的沖擊而對其構成生存性危機的事實。1998年亞洲金融危機期間，中信泰富不僅主營業務受到威脅，股票在二級市場更是風雨飄搖，但最后來自中信集團(中信泰富控股者)的10億港元貸款支持讓榮智健轉危為安。也正是基于這一次中信集團的慷慨態度，當榮智健跌到在“澳元門”事件上時，又再一次向中信集團伸出了求救之手，而且中信泰富很快獲得了集團向其提供15億美元備用信貸的承諾。我們并不否認中信集團在每一次危機之時伸手援救中信泰富的必要性，畢竟后者是前者在香港的一個重要資本運作平臺，然而，也許正是背靠著政府這棵不倒大樹，可能認為政府具備了超級的風險分解能力，榮智健才敢于大膽押賭，孤注一擲。

　　六、畫地為牢

　　——家族情結發酵

　　“內部人控制”是產權經濟學為國有(或國家控股)企業開出的又一張診斷書，即由于產權所有者的非人格化，導致產權監督的缺位，從而產生經營者對企業實際支配的結果。

　　誰都知道，從榮熙泰、榮德生再到榮毅仁，直至今天的榮智健，榮家旺盛的商業香火代代相傳。而在中國近現代經濟史上，榮家也可謂是一個非常特殊的符號——經歷晚清、民國、抗戰、解放、文革直至改革開放的唯一一個跨世紀商業王朝，中國百年工商業發展的一個完整標本。因此，在榮智健看來，自己無疑是榮氏家業的守護者和壯大者，而在關于榮智健打破了“富不過三代”財富定律的外界輿論刺激下，榮智健守成與做大家業的意念不斷膨脹。

　　榮智健與中信集團之間一直保持著一種非常微妙的關系，即不僅在中信泰富遭遇每一次危機時中信集團都能滿足榮智健救助的要求，而且從1992年開始榮智健個人對于中信集團的“蠶食”格外顯著：1992年，中信泰富收購恒昌股權過程中，榮智健個人另外認購了6%的股份，同年，榮智健借增發之機再次認購了3000萬股中信泰富的股票；1996年，在中信泰富向本公司管理層轉讓3.3億股股票過程中，榮智健再次購買了中信泰富2.9億股股票，至此，榮智健增持中信泰富股票抵達19%的持股額并成為公司第二大股東。按照香港媒體當時的評論：從這時起，雖然中信泰富仍由中信集團相對控股，卻刻上了榮氏家族的深深烙印。不錯，在與中信集團不斷“要價”的過程中，榮智健看到了完全控制中信泰富的希望，更看到了榮家基業在其手中發酵的未來。而為了證明自己超于先輩的能力和進一步推進壯大家業的理想，榮智健最終不惜選擇鋌而走險。

　　作者單位  廣東技術師范學院

　　本欄目編輯 王仕斌

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