海通證券研究所 路穎/文

　　伴隨著沃爾瑪（Wal-Mart）家族、宜家（IKEA）家族在全球各大富豪榜上的卓越表現，中國的富人榜上也越來越多地出現了零售巨頭掌門人的身影，而且財富值趨高，排名亦有提升的勢頭。2007年“新財富500富人榜”中，有13位零售行業富人上榜，比2006年多出了3位，反映了在中國GDP快速增長下，消費領域越來越強的創造財富的能力。在中國社會消費品零售總額月度增長率持續保持高位的大環境下，推動零售富人產生和增加的因素還有：公開發行上市帶來的流動性溢價和財富增值，產業集中度不高引發并購重組使整體財富升水等。

　　我們還從2007年新出爐的新財富零售富人榜中發現了以下特點：家電連鎖零售仍舊是零售富人最為集中的子行業；奢侈品連鎖零售子行業打造的富人家族嶄露頭角；在零售業巨大的

　　第三次消費高峰已拉開帷幕

　　近年來，中國GDP保持著快速增長的勢頭，社會消費品零售總額的增長率除了受“非典”影響的2003年，均保持著超過GDP增長率3個百分點左右的增速（圖1），2006年以來的月度社會消費品零售總額的增長也一直在高位運行（圖2）。而中國將持續10-15年的“人口紅利”時代會對消費黃金時期的到來和延續推波助瀾。在這個勞動力相對充裕的時期，80后獨生子女開始加入消費也將提高消費傾向、推動消費升級。中國居民的高儲蓄率和低消費的現象，可能隨著獨生子女消費能力的提升發生改變。我們認為，中國改革開放之后的第三次消費高峰已經在2005年之后開始拉開帷幕（圖3）。

　　目前，中國零售企業的平均規模已經得到了較大提高，但產業集中度仍處于較低水平，這就為龍頭企業高于行業平均增速的成長提供了空間。此外，連鎖模式在超市賣場、家電零售、百貨等領域的快速發展將繼續推動規模經濟的發揮，規模效益將體現在降低有形和無形成本、節約費用、提升資金運轉效率、擴大品牌優勢、綜合提升管理水平等方面。也就是說，中國零售行業的成長性將表現為收入和效益同時成長。企業的高成長必然伴隨著一批有眼光的投資者和有才能的管理者財富的快速積累，這尤其表現在連鎖家電這類以民營結構為主的子行業中。

　　家電連鎖業仍是“制造”富人的主要領域

　　從2007年“新財富500富人榜”中13位零售富人所介入的業態來看，家電連鎖零售業仍舊是打造富人的主要領域，共有5位涉及4家連鎖家電零售龍頭（蘇寧、國美、大中、永樂）的企業家進入了排行榜，擁有的財富值占到13人的57%，其中蘇寧電器不僅為零售富人榜貢獻了一位首富張近東，而且其巨大的造富能力還體現在另外一位股東陳金鳳的上榜上。此外，鐘表連鎖中的新宇亨得利、IT連鎖的三胞集團也造就了財富積累相對迅速的兩位富人：張瑜平、袁亞非分列零售富人榜第三位和第四位。其他產生富人的子行業為超市賣場連鎖和家居連鎖。值得關注的是，作為中國傳統零售業態的百貨行業基本上沒有富人出現，這與該行業的龍頭企業大部分為國有背景有關。

　　家電零售行業富人輩出，也與該行業近年快速集中和擴張有很強的關聯度。這個行業的出現和成型雖然只有十幾年的時間，但經過激烈的競爭和類金融式的超常規發展，能夠在國內占據一席之地的企業越來越少，相應地，企業規模越來越大。從商務部聯合中國連鎖經營協會發布的2006年中國連鎖100強名單中，我們也可以看出家電零售爆發性的增速：國美電器在并購了永樂家電之后首次登上榜首，以820家門店、869億元銷售收入實現了74%的同比增長，蘇寧電器則在2006年末實現了610億元的銷售規模，同比增長53%，門店總數達到520家。在這兩組數據中我們也發現，蘇寧電器的單店平均銷售收入為11722萬元，超過國美的10601萬元，而單店銷售收入是衡量經營效率的重要指標之一。尤其在行業充分競爭的環境下，各企業的利潤率一致化將成為趨勢，如何以有限的網點實現更高的收入將是企業提升效益的重要手段。

　　奢侈品零售業富人首次上榜

　　新宇亨得利鐘表連鎖當家人張瑜平家族首次打進富人榜，就躋身零售行業富人榜三甲，僅次于張近東和黃光裕的位置。這不僅與新宇亨得利2005年上市流通后產生的巨大財富效應有關，而且中國消費升級中奢侈品消費習慣和文化的形成也發揮了積極作用。據中國品牌戰略協會估計，中國內地奢侈品消費人群目前已達到總人口的13%，約1.6億人。而某國際知名投行則預測，未來10年，中國的奢侈品市場規模將位居世界第二。

　　國際奢侈品牌進入中國一般有兩種途徑：一是自己建立銷售網絡和渠道；二是與當地擁有網絡和拓展能力的零售商或集團合作。在諸多類別的奢侈品中，名表商家基本上都選擇后一種方式，這就給新宇亨得利開拓了巨大的市場機會。新宇亨得利目前已經取得了大部分進口名表的代理和經銷權，并形成了一定的壟斷優勢，在成功實現上市融資之后，公司以綜合店和專賣店為代表的銷售網絡繼續增加，所擁有獨家代理權的名表品牌也有所增加。而其自2005年9月底上市以來一度超過400%的累積漲幅也反映了投資者對中國奢侈品市場和新宇亨得利連鎖的預期。

　　公開發行上市成為富人們財富劇增的重要手段

　　零售富人榜所涉及的12家連鎖零售企業中，半數為公開發行上市的公司，其中張近東麾下的蘇寧電器（002024）和袁亞非間接控股的宏圖高科（600122）在A股上市，國美電器（00493.HK）及其合并的永樂家電、新宇亨得利（03398.HK）、物美商業（08277.HK）則在香港上市，物美商業還曾在2006年控股了A股上市公司新華百貨（600785）。上市流通帶來的流動性溢價一則使零售富人們的財富值更容易測算和實現，同時也能夠通過更多手段和更強的融資能力滿足企業高速發展的需要，進一步提升股價，推升財富值。2005年以來，蘇寧電器大幅領先的漲幅可以對其掌門人和持股人財富排名的提升起到很好的解釋作用，而國美并購永樂之后的股價走勢則降低了持股人的財富值。同樣明顯的是，張瑜平家族財富的迅速上升也與新宇亨得利上市后的漲勢息息相關（圖4、圖5）。

　　此外，股價的上漲也是富人們保護自己控制力的重要手段，一般來說，價值低估的上市公司更容易引發戰略收購或者敵意收購。因此實現了上市流通的零售業富人們更樂意以高品質的財務報告維護一定水平的股價。

　　壓力下的退出

　　面對中國零售市場巨大的蛋糕，外資零售巨頭在中國擴張的步伐也越來越快，而在WTO零售業的保護期結束之后，外資在中國市場迅速開店的同時，也越來越多地選擇了并購的方式。而且，從地域上看，外資連鎖零售企業目前正逐步向東北、西北、西南以及長江一線的中部地區發展。根據中國連鎖經營協會的統計數據，2006年，以經營大型超市為主的11家外資零售商新開店鋪數量超過100家，超過上年同期水平。其中家樂福、沃爾瑪、麥德龍新開門店的數量分別達到33家、15家和6家。此外，百思買控股江蘇五星電器、家得寶并購家世界家居、華潤接手家世界超市、特易購增資并控股樂購等，也反映出外資通過并購迅速占領市場的意圖。面對這一境況，本土零售企業遭遇了更強勁的競爭壓力，其中，競爭比較激烈、且未來競爭會更激烈的賣場超市、裝潢建材家居零售等子業態面臨的外資沖擊非常大。

　　在巨大的競爭壓力下，一些大型本土零售企業不得不退出市場，以轉讓控制權等方式淡出。本次零售富人榜排名第六位的天津家世界集團前掌門人杜廈就做出了退出零售業的選擇。2006年底，在將建材業務轉讓給來自美國的家得寶之后，杜廈又將其50余家大賣場轉讓給了華潤集團。我們從2006年中國連鎖百強公布的數據中也能發現競爭帶來的壓力：在2006年連鎖百強超過25%的銷售收入增長下，家世界的銷售收入反而出現了負增長。

　　我們預計，中國零售行業中各種類型的并購仍將是主旋律。或許，2008年的新財富零售富人榜將在轟轟烈烈的并購整合和股價的潮起潮落中再一次發生巨大的變化。■