內容導讀：是市場對蘇寧豪賭電商的冷漠，還是張近東時間換空間的孤獨？

　　張近東深知蘇寧易購(微博)的孤注一擲，是一個燒錢的游戲。

　　如果自掏腰包35億參與蘇寧電器定增當即浮虧42.9%，還不能讓你感受到張近東押寶蘇寧易購的決心，那么張近東破釜沉舟的資本騰挪游戲一定會讓你理解他的堅定。

　　35億定增資本分別來自中航信托、北京信托的信托融資和工行、農行的定購貸款，張近東質押了其持有蘇寧電器27.9%股份中的14.01%。

　　當然，豪賭電商的同時，張近東并沒有忘記實體門店的擴充。

　　蘇寧電器集團通過華潤信托22億的信托融資，更讓張近東以個人所有資產負連帶擔保責任。在理財周報最新發布的“2012年中國家族財富榜”中，張近東以192.21億元財富，排名第10。

　　但是，除了弘毅投資的趙令歡，張近東的堅定并沒有打動其他投資者。2012年7月26日，蘇寧電器收于6.41元/股，僅為12.15元/股定增價格的52.76%。

　　是市場對蘇寧豪賭電商的冷漠，還是張近東時間換空間的孤獨？

　　一切，尚需時間檢驗。

　　華潤—蘇寧電器信托認購火爆

　　“300萬以下一共只有50個名額，早就認購完了，300萬以上的額度也不多了，如果需要的話，必須馬上排隊申請。”這是華潤信托最新發行的“蘇寧電器集團項目集合資金信托計劃”7月24日的認購場面。

　　7月25日，華潤信托理財經理從上海為深圳一位客戶調出一個300萬以上的認購名額，“必須在今天下午3點前打款，信托產品明天就要劃賬，后天成立后就要劃款給蘇寧那邊。”

　　華潤信托結構業務金融部蘇寧電器項目負責人向理財周報透露，“蘇寧電器集團項目集合資金信托計劃”是華潤信托自己開發的項目，該產品首期推介期是2012年7月12日-7月30日。

　　理財周報記者拿到的產品推介材料顯示，該產品總規模為12億，期限為2年，融資方和受托人有權提前終止，認購起點為200萬；收益率方面，認購額200萬-300萬預期年化收益率為9%，300萬-1000萬(不含)預期年化收益率為9.5%，1000萬-3億(不含)預期年化收益率為9.8%。信托計劃存續期間每年6月和12月各分配一次信托收益。

　　華潤信托蘇寧電器項目負責人向理財周報記者透露，該產品12億額度全部由華潤信托直銷，“好的產品我們都是先向我們自己的客戶直銷，客戶認可，就不需要找銀行渠道了。”

　　華潤眼中的好產品，對融資方蘇寧集團就意味著，更高的融資成本和更多的抵押、擔保資產。同時，也可以看出，張近東有多么缺錢。

　　接近10%的信托收益率，再加上信托費用及發行費用，蘇寧集團的融資成本約為15%。

　　在抵押和質押物上，蘇寧集團先以蘇寧置業持有的100%上海置業股權質押及其上海核心地塊使用權協議抵押，作為過渡擔保。地塊位于北外灘，緊鄰蘇州河，評估值15.5億元，華潤信托向上海蘇寧置業委派董事；同時，蘇寧電器還擬以位于無錫蠡湖東側，評估值25.19億元的地塊抵押，質押率為47%。

　　此外，張近東個人以其全部資產，對該產品負連帶擔保責任。華潤信托稱，張近東個人持有蘇寧集團28%股份，持有上市公司蘇寧電器27.9%股份以及蘇寧置業65%股權等優質資產。

　　據理財周報記者了解，該產品分為兩期，首期7億原本預計7月27日成立，最后因打款時間問題推遲到7月30日成立；第二期5億將于8月份開始推介。“很多客戶認購很積極，很早之前就打款先認購我們的2周的短期信托產品，這個產品25日才到期，26日才能劃款，時間比較倉促，所以成立時間推遲到30號。”華潤信托理財經理表示。

　　華潤信托該項目負責人則稱，“7月27日只是預計成立時間，只要在30日推介期之前成立都是可以的。”

　　蘇寧22億信托資金擴充實體店

　　除了上述12億的集合信托外，蘇寧電器已在2012年6月通過華潤信托設立一款單一資金信托。

　　據華潤信托該項目負責人透露，蘇寧電器該單一信托規模達10億，于6月中旬成立，信托期限為3年，對于產品收益率和蘇寧的融資成本，該負責人稱屬于商業機密，不愿透露。“這個項目的認購方是蘇寧自己找的，我們只是作為一個信托通道，收點中間費用，融資成本都是他們雙方談好的，一般而言，單一信托的融資成本會比集合信托的低一些。”

　　根據蘇寧電器6月11日發布的公告，張近東將其個人持有蘇寧電器16400萬股、20850萬股、25800萬股股票分別質押給中航信托、北京信托和華潤信托，主要為其以及其全資子公司南京潤東投資有限公司認購上市公司蘇寧電器2011年非公開發行股份進行融資等相關融資事項提供質押擔保。

　　“主要為定增提供質押擔保嘛，并不是全部。張近東通過中航和北京信托的融資資金是用于定增的，我們這款單一信托的用途不是定增。”華潤信托該單一信托項目負責人向理財周報記者表示，“這款單一信托跟我們發的蘇寧電器集團集合信托的用途是一樣的，都是用于購置商業物用，融資方是蘇寧集團，并不是張近東個人，張近東只是以他個人所持股份作為質押物。”

　　上述“蘇寧電器項目集合資金信托計劃”推介材料顯示，該信托資金向蘇寧電器集團有限公司發放貸款，購置商用物業。也就是說，蘇寧集團通過華潤信托發行的集合信托和單一信托融資合計22億，全部用于購置商用物業。

　　“蘇寧集團運用信托資金主要是擴充他的實體門店，然后再租給蘇寧電器(上市公司)，我們將保證租金的合理性。”蘇寧電器董秘任俊向理財周報記者表示，“主要是在一、二線城市的核心商圈擴展門店，但沒有具體方案，這是蘇寧電器一個長期的規劃，會持續地投入。”

　　上述集合信托屬于工商企業類信托，但購置實體店的商業房產，卻有房地產信托之疑。

　　用益信托分析師岳婷表示，“如果是自用擴展經營，就是工商企業信托；但如果是用來出租或以升值為目的，就是房地產信托。現在是蘇寧集團租給蘇寧電器，但他們又有關聯關系，就不是很好界定了。”

　　對此，華潤信托項目負責人表示，“蘇寧購買的商業物業是用來經營的，以支持電器銷售，不存在房地產信托一說。”

　　張近東35億定增資金來源之謎

　　7月7日，蘇寧電器剛完成47億規模的定增計劃，其中蘇寧電器董事長張近東個人認購35億，弘毅投資認購12億。相比7月6日8.5元/股的收盤價，12.15元/股的增發價讓張近東認購即浮虧42.9%。

　　更為重要的是，張近東非常拮據，手頭現金緊張，增發資金全都是借來的。“張總增發的資金來源主要有兩部分，一部分是信托融資，另一部分是銀行的專門的定購貸款。”對于兩者規模分別有多大，蘇寧電器董秘任俊不愿透露。

　　據任俊透露，張近東以個人100%控股的潤東投資，通過向信托公司設立單一信托，籌集定增資金。

　　與上述華潤信托單一信托一同用張近東個人所持蘇寧電器股份作質押的中航信托、北京信托正是張近東定增資金的來源之一。張近東分別質押給中航信托、北京信托16400萬股、20850萬股，根據質押給華潤信托25800萬股融資10億，44.6%的質押率計算，上述2家信托融資規模分別為6.36億、8.08億。

　　也就是說，張近東35億定增資金信托融資近15億，另外20億則通過銀行“專門的定購貸款”。而據理財周報記者了解，給張近東貸款的2家銀行是工行和農行。

　　為了籌集定增資金，張近東僅質押給信托公司所持蘇寧電器股份就有 63050萬股，占蘇寧電器總股本的9.01%；截至2012年6月11日，張近東累計質押所持蘇寧電器股份數為98031萬股，占蘇寧電器總股本的14.01%，而張近東個人共持有蘇寧電器27.9%的股份。

　　對于張近東這種運用股份質押的資本游戲，蘇寧電器董秘任俊表示：“張總以個人所持股份和資產做質押、抵押，籌集資金，都是為了公司的發展。”

　　2年后的張近東

　　根據蘇寧電器的公告，張近東借來的定增資金主要用于蘇寧電器連鎖店發展、物流平臺建設、信息平臺升級及補充流動資金。原計劃定增募集資金是55億，其中不超過17.87億用于連鎖店發展項目，不超過29.5億用于物流平臺建設項目，不超過2.22億用于信息平臺升級項目。

　　可以看出，蘇寧電器定增資金的募投項目主要是電商平臺。張近東做強電商平臺的孤注一擲，也得到了融資方的支持。

　　參與定增的弘毅投資董事長趙令歡一點也不在乎認購即浮虧的事實，倒是擔心監管不批準而失去投資蘇寧的機會。“我們認為電子商務會改變傳統零售業態的重大變革，不管是用戶還是商家，甚至資本市場都付出了巨大的熱情。”趙令歡表示。

　　“我們對蘇寧做了很詳細的盡職調查，還是很認可的。” 給蘇寧集團融資共計22億的華潤信托項目負責人表示，“蘇寧本來就是行業龍頭，現在電商方面發力，也有很大優勢。電商的核心在背后看不見的東西，包括IT平臺、物流、倉儲能力，這些方面蘇寧都很強。”

　　同時，張近東豪賭電商的決心也只得到了融資方的支持，其他大都處于觀望狀態。

　　新華保險的爽約，讓原本55億規模的定增降至47億。而這一舉動，被大多數分析師解讀為“理性地違約”。

　　7月7日，完成定增后，蘇寧電器8.5元/股的股價繼續一路下跌， 2012年7月26日，蘇寧電器收于6.41元/股，僅為12.15元/股定增價格的52.76%。

　　市場也不埋張近東的單，張近東注定孤獨地堅定著，市場觀望著。

　　但是上述信托、銀行合計57億融資，最快2年后陸續到期。上述“華潤信托-蘇寧電器集團集合資金信托計劃”的期限為2年，還款來源是“蘇寧集團旗下非上市子公司的經營收入分紅和旗下上市公司蘇寧電器股份分紅”。而華潤信托預計，未來2年張近東對蘇寧電器有70億元左右的分紅權。

　　70億的分紅權足以覆蓋57億的債務，但是這是基于張近東豪賭電商成功的假設。

　　張近東以時間換空間的做法無可厚非，但市場留給他堅定走電商之路的時間只有2年，2年之后的張近東會是怎樣？

　　如果成功，張近東就是孤獨的勝利者，市場為之鼓舞；一旦失敗，張近東面對的不僅是市場的冷眼旁觀，還有陸續到期的57億債務。