基金觀察：社保基金投資海外市場應循序漸進

　　海通證券 陳崢嶸

　　社保基金理事會有關人士日前表示，為了分散和規避投資風險，社保基金正積極探索對其他合適領域的投資，力爭在安全性、流動性的前提下，實現基金資產的增值。保險、信托、海外證券市場，包括房地產及大型基礎設施建設在內的實業投資等，都可能成為社保基金新的投資范疇。這預示著海外證券市場將首次進入社保基金的投資視野，有望成為社保基

　　一、養老基金境外證券投資有助于規避和控制投資風險

　　從國際經驗來看，近年來各國紛紛放寬對養老基金投資范圍的限制，養老基金投資境外證券市場的比重有上升的趨勢。但國內證券投資仍占有絕大比重，處于主導地位。這一方面是因為各國對境外證券投資都有嚴格的比例限制。另一方面，不少國家養老基金境外證券投資的比重都遠未達到規定的上限比例。

　　隨著經濟全球化和金融一體化進程的不斷加快，國際間的資本流動日益頻繁，跨國投資日益增加，各國證券市場在世界范圍內形成了一個更廣闊意義上的大市場。根據投資組合理論，如果投資品種越分散，投資組合越多元化，就越有利于降低投資風險，提高投資收益率。而且，一國證券市場在本國的經濟沖擊下往往表現出很強的相關性，而國外投資與國內投資之間的相關系數通常較小，因此養老基金投資境外證券市場可以擴大投資范圍，調整投資組合，促使資產的國際多樣化，有助于更加迅速有效地規避和控制投資組合風險特別是系統性風險。歐洲投資基金及投資企業協會名譽主席馬克·巴約特在接受媒體采訪時曾表示，多渠道地投資境外證券市場對于分散、控制投資風險的確有幫助，并且不認為外匯管制一定會阻礙境外證券市場投資。這為我國社保基金擴大投資領域、提高投資收益提供了極具價值的借鑒和啟迪。

　　二、社保基金有望擔當我國QDII的探路先鋒

　　一直以來，中國證監會以A股市場可能受到沖擊為由，對引入QDII制度持相當謹慎和保留的態度。而且，由于我國正在研究建立的QDII制度，將涉及A股和B股市場的利益問題，所以QDII制度可能會暫緩推出。證監會有關負責人曾表示，實施QDII應有兩大前提：即恢復B股發行，建議由保險公司先做試點。

　　去年年底，上工B股向已選定的特定境外機構投資者增發不超過1億股B股如數申購完畢，成為近年來B股市場上的首次再融資，說明第一個前提已經具備。業界推測，所謂“由保險公司先做試點”很可能是把海外上市的保險公司的減持資金作試點。由此，社保基金的海外市場投資很可能就是證監會正在研究討論的試點。這意味著社保基金極有可能拔得頭籌，成為QDII的先行者。

　　與此同時，一份有著項懷誠簽字的關于社保基金投資海外市場的便函也已送到財政部、國家外匯管理局、中國證監會及中國人民銀行有關負責人手上。待取得各部門反饋意見后，將上報國務院批準。如果此項建議付諸實施，社保基金將成為QDII的雛形，率先進軍海外證券市場。目前財政部對社保基金理事會投資海外證券市場這一運作思路予以肯定，這對社保基金來說是個可喜的消息。

　　三、社保基金海外證券投資應積極穩妥逐步推進

　　由于目前我國基金制養老保險體系還遠未形成，社保基金的市場化、專業化管理體制難以很快建立起來，證券市場的金融工具還很不豐富，資本項目尚未完全開放，因此，我國社保基金海外證券投資應當采取循序漸進的原則，積極穩妥地加以推進，不可能一蹴而就。

　　1、從投資品種來看，社保基金海外證券投資初期應主要集中于債券市場，包括投資發達國家(或地區)的政府債券、金融債券和信用等級高的公司債券等。等到社保基金海外證券投資發展到一定階段后，再逐步增大對國外股票的投資。國外股票投資可以采用直接投資和間接投資兩種方式。直接方式是指社保基金根據預先設定的投資比例直接投資國外股票市場。間接方式就是進行股票互換(swap)。美國著名的金融學家Bodie和Merton認為，在實行資本項目管制的情況下，應將股票互換廣泛應用于養老基金的投資。簡單來說，其做法是A國投資者與B國投資者事先設定一個名義投資額，在一定期限以后，如果A國股市的整體收益率高于B國股市，則A國投資者向B國投資者支付一定數量的資金；反之亦然。由于實際發生的跨境資本流動只是兩個市場收益率之差與名義投資額的乘積，所以不會造成大規模的跨境資本流動。

　　2、從投資比例來看，在我國利率市場化才起步不久、資本項目開放還比較有限以及對金融機構的監管制度還不完善的情況下，應當對社保基金的投資組合品種的上、下限做出嚴格規定。最初可以把社保基金投資海外證券的上限定為2%。以后隨著基本條件的日趨成熟，再逐漸放松這一比例限制。例如，社保基金投資海外政府債券或公司債券的上限可以定為2—5%，投資海外公司股票的上限可以定為2—10%。