中國股權代理公司(美國)首席經(jīng)濟學家 倪堯龍

　　香港H股凱旋還朝，班師勤王，圍魏救趙

　　若香港H股大面積超過同股同權的A股，對國內資金的吸引力將日趨轉弱，也是價值性、理性投資者越漲越賣，理性退出的最佳時機。現(xiàn)金為王，在世界范圍，有很多價值被低估 的地方，完全可以胸懷祖國，放眼世界，又何必困守一隅。比如2002年被“金融風暴”摧殘的南美洲阿根廷、巴西、烏拉圭。

　　繼10月8日的青島啤酒H股股價超越A股后，海螺水泥H股16日收報8.5港幣(合人民幣9.08元)，超過A股同日報收的8.83元，成為第二只H股股價超越A的股票。海螺水泥H股股價超A股，進一步打破了存在于A股、B股、H股之間的原有比價結構。統(tǒng)計顯示，截至10月14日，業(yè)績在0.2元以上的H股平均股價為其同股同權A股的68%，其中青島啤酒、海螺水泥、華能國際、中海發(fā)展、鞍鋼新軋、南方航空、中國石化、兗州煤業(yè)等H股股價分別為其同股同權A股的90.53%、89.51%、86.27%、75.33%、72.75%、72.63%、70.68%、68.46%等。在這些H股中，如中國石化、華能國際、中海發(fā)展、鞍鋼新軋、南方航空等，無不是當前市場具有舉足輕重作用的指標股。從目前市場表現(xiàn)看，深B股的投資價值更大程度上體現(xiàn)在其成長性。以2003年中期業(yè)績?yōu)榛鶞收鬯悖�深B股平均市盈率僅為12.57倍。從比價看，目前含A股H股算術平均股價為其A股的48.5%，但加權平均股價卻高達其A股的61.01%(主要是受超級大盤股中石油、中石化的影響)，高于滬B股的比價51%，與深B股的62.42%接軌，且H股大多是超級大盤股，含A股的H股平均股本高達130965萬股(而含A股的深B股平均股本僅15416萬股)，可見香港H股相對B股已無比價優(yōu)勢，說明B股開始逐步走向價值發(fā)現(xiàn)的道路。

　　H股主力可能采用八牧講ηЫ鎩鋇募苛┖筒唄裕�用揍戀量的资晋w宰畹統(tǒng)殺疽�发摄`詡ㄓ臖股價值回歸行情。再一次使無論是流通股數(shù)，還是流通市值極其龐大的H股市場再次成為“資金洼地”以吸引國內資金進入，才能實現(xiàn)金蟬脫殼，溜之大吉，將虛擬的泡沫轉化為真金白銀的利潤，落袋為安。香港華能國際(HK0914)總股本60.276712億股，流通H股達15.276712億股之巨，以2003年10月13日最高價12.50港元，最高流通市值198.86億人民幣，而華能國際A股最高16.82元(2003年5月16日)最低10.56元(2003年1月6日)A股對H股的向上牽引作用已微乎其微。而與之能夠相提并論，旗鼓相當?shù)幕涬娏�B股近12個月最低價3.79元/股(2002年11月13日)，以6.65億流通B股計，整個流通市值最低時僅25億元。作為中國經(jīng)濟最發(fā)達地區(qū)——珠江三角洲最大的，具有較強競爭能力和壟斷地位的電力供產(chǎn)商。粵電力B股的低企，對華能國際H股的拖累和向下牽引作用，已引起華能國際H股主力的高度重視。

　　摩根大通中國研究部主管何啟忠博士近日發(fā)表的一份研究報告《中國市場策略》主要內容摘要如下：“A股與H股價差從6月的50-80%收窄至目前的20-70%，但股價仍然存在趨同性。A股與H股間巨大的差價會引發(fā)新一輪大規(guī)模的資金流動，推動H股及紅籌股上升。估計市場需要近70億美元以收窄H股與對應的A股間的股價差額。但內地可能流入香港市場的資本卻可以達到400億美元。內地最快要到明年第二季，實施合格境內機構投資者(QDII)，故該行將會重新評估H股，并料H股與A股的差價會大為收窄。內地實施QDII之后，資金會從內地流入本港，這樣無疑會減低B股的投資優(yōu)勢，預期兩年內，B股市場亦會消失”。類似的報告有美林著名《H股三年再翻一倍達5000點》。最后的殺手锏就是大摩的投資報告式的宣傳(追魂摩笛)、操作(自營)、引導其它投資者(調整MSCI成分股區(qū)域比例和公司)的“三位一體”的摩根資本國際指數(shù)(MSCI)，一旦它提高國企股(H股)的比重，將大量H股納入MSCI指數(shù)。那些后知后覺的國際基金經(jīng)理，為避免跑輸MSCI指數(shù)。自然就會大舉掃貨，吸納H股。

　　另外的出貨獲利機會可能就是利用香港名目種類繁多的金融衍生工具，中資股指數(shù)期貨就是其中之一。2003年10月23日，香港交易及結算所有限公司營運總裁鄺煜朗宣布，香港交易所將于12月8日推出H股指數(shù)期貨，H股指數(shù)期貨的相關指數(shù)為恒生中國企業(yè)指數(shù)，此指數(shù)的成份股現(xiàn)有32家在主板上市的主要H股公司，總市值為2360億港元(10月20日)。據(jù)介紹，H股指數(shù)期貨的合約乘數(shù)為每指數(shù)點50港元。假如指數(shù)為3700點，一張期貨合約的價值就是18.5萬港元。H股指數(shù)期貨提供4個合約月份以供買賣，即現(xiàn)月、下月和隨后兩個季月(季月指3月、6月、9月和12月)。推出時，可供買賣的合約月份分別為2003年12月，2004年1月、3月和6月。自1993年7月首家H股公司在香港上市以來，H股公司在港通過首次公開招股籌集的資金逾1500億港元。目前有83家H股公司在香港上市，今年前9個月，H股占香港證券市場每日成交金額約17%。

　　深圳低價的績優(yōu)B股，以逸待勞，坐享其成

　　但資本市場的最高智慧是“逢低吸納”。H股一旦超過同一家公司的A股，對國內投資者的吸引力自然大大減弱，而績優(yōu)又位居行業(yè)壟斷地位的深圳B股的價值自然是水落石出，鶴立雞群。如果我們先人一步蓬低吸納績優(yōu)深圳B股，以逸待勞，休閑的守候在外資資本大鱷必然經(jīng)過的“華容道”，即使是美式裝備的“洋槍隊”也要乖乖的交出買路錢，坐享其成，才是“不戰(zhàn)而屈人之兵”的善之善者也！績優(yōu)H股、績優(yōu)深圳B股是一對“并蒂蓮”，它們都是外資可以自由進出，代表優(yōu)良人民幣資產(chǎn)的有價證券，深圳績優(yōu)B股的更大優(yōu)勢就是數(shù)量少，市場容量小。由于國內投資者被批準合法進入市場，因此市場的參與者比之H股市場有過之而無不及。因此外資大鱷為出手H股，而貶低B股在策略上是愚蠢的，在理論是講不通的，在實踐上也是不可行的。試想一下？在自己樓下就可以用同樣價格或者更低價格買到的物品，有誰會圖勞無功，枉費心機去背井離鄉(xiāng)，舍近求遠？

　　這些外資大行在H股上的膽大妄為，逼空的激進手法比之國內的亡命“莊家”有過之而無不及。無奈香江“炒手”無論是股市還是樓市都已被“翻手為云，覆手為雨”的外資大鱷圍剿的所剩無幾。目前H股的龍頭老大，第一高價股華能國際(HK0902)市盈率已達按2002年每股利潤0.68元/股計已接近20倍市盈率。而粵電力B股2002年每股利潤0.45元/股，市盈率僅僅十多倍。華能集團大部分優(yōu)良資產(chǎn)都已經(jīng)注入華能國際。而粵電力的大股東粵電集團卻有幾倍于粵電力的裝機容量的優(yōu)良資產(chǎn)會逐漸注入，這將使粵電力在保證利潤穩(wěn)定性的同時兼具成長性。

　　2003年10月20日，華潤集團宣布分拆華潤電力上市，發(fā)行9.2億股，每股2.2元—2.8元，集資20.24億—25.76億，市盈率在26～30倍之間。趁中資股狂潮、高價集資，不愧為資本運作高手。“喜新厭舊”是人類的惡習。但以華潤電力的實力，與華能國際(HK0902)、大唐發(fā)電(HK0991)、山東國電(HK1071)、國電電力(600795)五大不能類比，就是與粵電力B股(200539)、申能(600642)、上海能源(600508)比起來怕也不能相提并論。利弊得失，一目了然，桃李不言，自下成蹊。

　　目前，深圳績優(yōu)B股市盈率僅十倍左右，而H股經(jīng)過連續(xù)翻翻。H股中的績優(yōu)股市盈率已達15倍。而整體市盈率超過20倍。以前B股市場懼怕QDII，因為那樣資金會流向H股市場。到現(xiàn)在情況卻相反，H股若想再向上推，必須先解決績優(yōu)B股的拖累和向下牽引問題。好在B股市場整體市值僅400億左右。只要拉動幾個績優(yōu)股。蟄伏于B股市場的各路英雄豪杰主力就會揭竿而起，乘機扇風點火，而B股市場許多股價已跌至對內開放前水平。自然也是“星星之火，可以燎源”。歐美大行的目的也是采用“四兩撥千斤”的伎倆和策略，用少量資金以最低成本引發(fā)B股市場的價值回歸行情，才能顯示H股的“資金洼地效應”制造H股火爆行情以高位套現(xiàn)，派發(fā)手中籌碼。將虛擬的泡沫化的利潤變成真金白銀。

　　據(jù)悉，已經(jīng)獲得QFII資格的匯豐銀行(HKBC)成立了針對國內股市的中國基金首期總額6000萬美元，其中40%投資于H股，60%用于投資B股，主要投資于電力股。

　　目前B股市場，群雄割據(jù)，逐鹿中原，誰把握了占深圳B股市場流通市值(381億港元)1/10左右的粵電力B股(5.28港元、6.6億流通B股，流通市值36億港元)，誰將搶占先機，贏得主動，誰將取得對整個B股市場劃線權和發(fā)言權，甚至A股市場舉足輕重的影響。

　　上海績優(yōu)B股，枕戈待旦，靜觀其變，雷霆出擊

　　目前，主流媒體的持牌分析師對深B強、滬B弱的眾口一詞解釋原因有二：

　　1、深圳靠近香港用港幣標價，上海用美元標價，由于美元貶值，所以深B強、滬B弱。(試問美元與港幣聯(lián)系匯率保證1美元=7.8-7.78港元僅有20點波幅，以國際大鱷索羅斯為首的國際游資，一直試圖沖擊聯(lián)系匯率，屢試屢敗，頭破血流，殺羽而逃。中華人民共和國曾發(fā)表聲明，支持香港金融管理局捍衛(wèi)聯(lián)系匯率制度。難道被懷疑？)而這一解釋竟成為了深B強滬B弱的流行解釋，稍有經(jīng)濟學常識的人都會覺得荒唐、膚淺、可笑。

　　2、深圳B股績優(yōu)股多，所以走強(試問上海B股中沒有績優(yōu)股嗎？例如世界級大企業(yè)，港機大王——上海振華港口機械集團(B900947、A600320)，意欲與美國通用GE試比高上海電器股份，羊絨大王鄂爾多斯今年更推出10送10方案，筆者近兩年所有文章刻意不提上海B股，是為了主動縮容戰(zhàn)略的實施。這里是個例外，但平心而論，上海并不乏績優(yōu)和潛在績優(yōu)B股)因此，這兩種解釋僅僅是濫竽充數(shù)。

　　上海績優(yōu)B股的“錢”景源自于：

　　2003年10月23日著名的財經(jīng)媒體《21世紀經(jīng)濟報道》以《項懷誠雄心：社保基金搶跑“QDII第一單”？》為題，建議社會保障基金以特批的方式進入B股市場，即可以使社保基金在絕對安全的狀態(tài)下大幅增值，又可以使袖珍的B股市場敏感而棘手的歷史遺留問題平穩(wěn)妥善解決。而市場參與者各方都能心平氣和接受而又不會由于利益不平衡(沖突)而引起暴漲暴跌，巨幅震蕩，手握大量籌碼的社保基金完全可以成為B股市場的做市商。起到維護B股市場在各項政策出臺前后的相對穩(wěn)定。更解除由于A、B股比價關系給搖搖欲墜弱不禁風的A股市場帶來的沉重壓力。一箭雙雕，真可謂是事半功倍，兩全其美的解決方案。大量蓬低吸納與A股有一倍以上差價，位居于行業(yè)龍頭，業(yè)績穩(wěn)定、優(yōu)良的外資股，由于沒有時間壓力(基金由于迫于季報、年報及與跑贏指數(shù)和跑贏同業(yè)的壓力，往往急功近利，目光短淺，追求短期效益明顯)，因此社保基金在外資股循環(huán)周期底部，由于座擁巨資，盡情吸納，象“做市商”一樣“低吸高拋”即有利于在底部大量吸納低價籌碼，又有形成穩(wěn)定的“贏”利模式。在循環(huán)周期頂部，又可以大量拋出籌碼，壓抑熾熱的投機氣氛，打擊瘋狂投機，同時兌現(xiàn)巨額利潤一箭雙雕，一舉數(shù)是。