王宏亮/財經時報

　　高負債快速擴張杠桿收購法能否復制？

　　在以3.8億美元“杠桿收購”韓國現代TFT-LCD業務幾個月后，幾經精巧安排，京東方當家人王東升進入了另一個規模更大的超豪華賭局--預計耗資幾十億美元的北京亦莊TFT-LC

D生產基地。這一次，他的賠率是多少？

　　事先毫無動工的征兆，6月6日，京東方B(200725)TFT-LCD北京生產基地匆匆宣布入駐亦莊科技園。

　　在規劃中，京東方這片基地將分三期建設。一期為一條五代技術的TFT-LCD生產線，總投資預算12億美元，今年四季度開工，2005年一季度投產，投產后可實現年收入15億美元。其中，先期啟動的TFT-LCD模塊線預計投資2980萬元，京東方持股75%，BOE-HYDIS(京東方在韓國設立的全資子公司)持股25%，今年11月投產。

　　如此高的投資預算，錢從何來？資本和財務運作的高手王東升自有辦法。

　　B股增發懸案

　　一是增發B股。5月15日，京東方公布了定向發行不超過3.5億股B股的議案，募集10億-15億港元，用于償還收購韓國現代TFT-LCD業務所借的一年期9000萬美元借款，投資TFT-LCD模塊生產線項目2235萬美元及補充營運資金2億港元。

　　京東方高層對記者表示，所以選擇增發B股，首先是出于引進境外投資人的考慮。但業內人士則傾向于認為，此舉皆因京東方未能滿足“最近三個會計年度加權平均凈資產收益率平均不低于10%，且最近一個年度不低于10%”的A股增發要求。

　　至于增發的結果，由于目前B股市場低迷，尚難預知。

　　置業公司救急

　　妙在京東方于增發之外，還安排了多種補足資金缺口的后招，比如引進產業資本、銀行拆借等等。董秘仲慧峰告訴記者，公司一些上下游廠商中，如康佳、TCL、長虹、方正、首信、西門子、金正、新科、步步高等，已有一部分有參股基地建設的意向。銀行拆借則可以還舊債借新債，也非難事。

　　頗為蹊蹺的是，目前該生產基地的注冊資本、公司名稱以及資金配套方案都還未定，12億美元的投資額也只是一個大致匡算。京東方高層對此表示，公司原定的方案是融資和廠房興建同步進行。“在前期，只要稍有一點錢補著，做好龍頭開發，后面不愁沒有資金跟進”。

　　但前期的動土開發費用也不是個小數。萬一增發延遲，后續資本又沒有及時跟進，這整個“連環套”計劃將何以善其后？

　　在宣布增發B股幾天后，王東升實施了另一項“備份”方案：將所持有旗下京東方置業有限公司的70%股權轉讓給其關聯股東北京電子城，作價3880萬元；同時將2.4億元的房地產資產委托給置業公司經營管理，2003年度預計公司資產委托經營收益為2445萬元。

　　京東方置業公司從10年前成立至今一直效益偏低。此時把它分出去，一來突出主業，二來也可臨時救急。何樂不為？

　　于是，在種種資本運作和財務安排之下，京東方的亦莊生產基地急切上馬了。盡管包括B股增發在內的資金配置計劃迄今還是一個懸案，但被負債擴張的致命誘惑所吸引，京東方已無法止步。

　　杠桿收購法能否復制？

　　今年2月22日，京東方正式完成收購韓國現代半導體株式會社(HYNIX)和韓國現代顯示技術株式會社(HYDIS)與TFT-LCD業務有關的資產，相應的資產交割手續同日亦辦理完畢。

　　這一迄今最大宗的國內企業海外收購案，以其機緣巧合和國際通行的杠桿收購法而令京東方盡得其利。

　　縱觀整個收購案，京東方的出資雖為3.8億美元，但真正自籌的資金只有1.5億美元，其中自有資金及自有資金購匯6000萬美元，通過國內銀行借款9000萬美元，全部用于投資BOE-HYDIS。另外的2.3億美元，一部分來自HYNIX最大的債權銀行韓國匯兌銀行聯合其他3家銀行和一家保險公司提供的貸款，由BOE-HYDIS以資產抵押方式獲得；另一部分來自HYNIX提供的賣方信貸，通過BOE-HYDIS以資產向HYDIS再抵押方式獲得。

　　值得注意的是，上述貸款的利率都非常之低，其中銀行貸款期限為3～7年，賣方信貸期限為5年，全部由BOE-HYDIS負責償還--京東方只對國內借款負責。不過，作為牽制手段，京東方的BOE-HYDIS股權證已交由中國工商銀行漢城分行托管。

　　整個過程之分寸拿捏無不恰到好處。在京東方與韓國現代之間，價值的平衡隨時轉換，但步步不出京東方所料。

　　據悉，此役的幕后策劃者至少有兩個，一個是京東方的財務顧問花旗銀行，一個是其獨立財務顧問南方證券。

　　此次收購之前，京東方曾公募增發A股，籌資97490萬元。但因為增發在先，收購在后，這筆并非針對收購而募的資金，后來只好臨時變更投資用途。遠不如最近的增發B股來得直接。

　　但是，類似的杠桿操作技巧，要想再度運用于剛剛開盤的京東方亦莊生產基地，卻也并非易事。“國內《公司法》、《反壟斷法》等相關法律的缺位，使得這種金融運作手段幾乎沒有操作的空間和可能。”一位投行人士對記者如此表示。

　　擴張的誘惑

　　京東方如此急切且不惜以高負債為代價擴張地盤，究竟出于何種考慮或者壓力？

　　答案不難在2002年年報中找到：京東方集團營業額達91.1億元，其中主營業務收入47.8億元，雖比上一年度有顯著增長，但利潤卻連續6個季度下滑，到今年3月，依然無反彈跡象。

　　顯然，為了強化主業，京東方必須擴張，在短時間內補足短板--即便以高負債為代價。TFT-LCD于是因緣際會，為京東方提供了迅速擴張的契機。

　　王東升在接受記者采訪時表示，亦莊生產基地TFT-LCD屏和模塊的投產，將對玻璃基板、液晶材料、彩色濾光片、ITO導電玻璃、背光源、驅動IC等上游產業，以及PC監視器、筆記本電腦、液晶電視、車載導航系統、手機及PDA等下游應用產品產生巨大推力。“北京這條生產線起來后，加上廣電等企業的產品，以往被日本、韓國和臺灣所把持的三角局面就可能被打破。單單在北京，這個產業兩年后就可能產生400億元的收入”。

　　王東升的底氣來自于今年一季度剛剛合并來的TFT-LCD業務的業績--該業務已占到了京東方總營收的一半。

　　眼下來看，京東方集團的家底已經頗為殷實。除了待建的亦莊科技園66萬平方米TFT-LCD基地之外，集團尚有北京電子城32萬平方米制造基地，蘇州科技園300畝用地及廠房，紹興科技園600畝VFD生產基地，深圳科技園的LED顯示器生產基地，韓國的TOD和STN工廠等等。

　　同時，集團還擁有浙江京東方、紹興京東方、深圳京東方、京東方真空電器等子公司，以及北京東方冠捷、北京松下彩管、北京松下照明、北京旭硝子、日伸、日端、東方萬事利、星城置業、環宙大廈等合資公司。

　　或許，未來“京東方系”的主力成員，將從中產生。

　　據透露，京東方旗下的一些控股或參股子公司，已啟動上市程序。比如，1997年合資組建、京東方占股52%的東方冠捷，目前就正在做上市準備，輔導期已過了8個月，由南方證券承銷。盡管該公司不打京東方品牌，在戰略上雙方卻多有配合，京東方亦有權對之進行策略管理。

　　另一例子是浙江真空電子有限公司。最早京東方擁有其60%的股權，為完成對韓國現代TFT-LCD業務的收購，京東方轉讓了25%股權，仍為第一大股東。據報載，原本該公司的上市輔導期已到，但由于主承銷商浙江證券有其他違規行為，被中途擱置了。將來恢復上市程序，應只是時間問題。

　　頭些年，在中國“電子百強”的排名中，京東方幾乎總是在倒數最后幾名的位置上徘徊著。從2000年增發A股以來，京東方尷尬稍解。直到去年，京東方才一躍而升為第13名，令人一驚。

　　業內人士預言，如果京東方今年營業收入達到150億元的豪語能夠兌現的話，該公司進入“電子百強”前10應該不難。